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攻守平衡，避“虛”就“實(shí)”---A股4月市場策略

所屬地區(qū)：廣東 - 云浮 發(fā)布日期：2025-04-03

發(fā)布地址: 廣東

全文共8502字?需要閱讀21分鐘


1

3月行情簡要回顧


市場呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑，整體維持中樞震蕩的格局


  • 3月A股市場整體呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑，維持中樞震蕩盤整的態(tài)勢。3月初市場依托2月底的主動(dòng)調(diào)整段的低點(diǎn)展開反彈，反彈的主要驅(qū)動(dòng)板塊是有色金屬、煤炭、社會(huì)服務(wù)，食品飲料。


  • 結(jié)構(gòu)上看由于滬指中煤炭、食品飲料的市值權(quán)重較大，指數(shù)反彈的力度相對較大。隨著滬指3月14日拉出較大的實(shí)體陽線，上漲動(dòng)能出現(xiàn)頂背馳，指數(shù)短期構(gòu)建了一個(gè)較小的多頭陷阱形態(tài)，這就意味著市場進(jìn)入震蕩調(diào)整狀態(tài)。


  • 反觀創(chuàng)業(yè)板，由于科技成長微觀結(jié)構(gòu)惡化導(dǎo)致的籌碼發(fā)散過程未有結(jié)束，雖然有權(quán)重的寧德時(shí)代護(hù)盤支撐指數(shù)，但是整體表現(xiàn)仍舊較弱，呈現(xiàn)出2161-2242的中樞震蕩形態(tài)，18日以后也進(jìn)入震蕩下行的趨勢之中。


  • 指數(shù)震蕩調(diào)整區(qū)間中，全A的成交量和成交金額都出現(xiàn)了明顯的萎縮，成交金額角度看，全A成交在14日維持在1.84萬億級別，萎縮到3月26日1.18萬億，3月27日的1.22萬億，3月28日的1.15萬億。成交量的萎縮也說明了市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，市場的承接力度明顯走弱。


  • 指數(shù)走勢方面，滬指依舊維持震蕩蓄勢的格局，下方上移的120日均線對股指有一定支撐作用，盡管短期市場不確定性有所增加，但是趨勢仍以中樞震蕩為主。


  • 指數(shù)漲跌方面（截至3月27日）上證綜指漲幅1.59%、深成指漲幅0.53%、滬深300漲幅1.09%、中小板綜指漲幅1.47%、創(chuàng)業(yè)板指漲幅-1.15%。（具體見圖一：滬深主要指數(shù)3月表現(xiàn)）。

圖一：滬深主要指數(shù)3月表現(xiàn)（2025年3月1日至2024年3月27日）數(shù)據(jù)來源：wind資訊


行業(yè)方面，在春節(jié)后至兩會(huì)前由AI平權(quán)預(yù)期引發(fā)的TMT過度投機(jī)行情進(jìn)入尾聲的背景下，申萬一級行業(yè)呈現(xiàn)明顯的分化特征，過度演繹的主題投資板塊出現(xiàn)顯著調(diào)整一方面說明微觀交易結(jié)構(gòu)惡化以后的價(jià)格穩(wěn)定性脆弱，另一方面也說明市場在A股傳統(tǒng)的“四月決斷”時(shí)間窗口前開始審視預(yù)期與現(xiàn)實(shí)匹配度，估值與ROE的匹配度。經(jīng)濟(jì)規(guī)律來看，預(yù)期照進(jìn)現(xiàn)實(shí)只是萬里長征的第一步，只有具備充沛企業(yè)家精神的企業(yè)，才能在新興行業(yè)打開一片天空，市場走勢中期會(huì)逐漸遵循這樣的經(jīng)濟(jì)規(guī)律。


3月份申萬一級行業(yè)整體表現(xiàn)為漲多跌少，分化較大的情勢

  • 申萬31個(gè)一級行業(yè)平均漲幅2.01%，中位數(shù)2.31%，標(biāo)準(zhǔn)差3.16%，

  • 居漲幅前三的行業(yè)分別是有色金屬、煤炭、社會(huì)服務(wù)，漲幅分別為8.89%，5.94%，5.84%；

  • 跌幅居前三的行業(yè)分別為計(jì)算機(jī)、通信、電子，漲幅分別為-4.48%、-3.74%、-2.95%。


具體見圖二：（3月申萬一級行業(yè)漲跌幅排名）。

圖二：3月申萬一級行業(yè)漲跌幅排名（2025年3月1日至2025年3月27日）數(shù)據(jù)來源：wind資訊


2

3月份策略組合表現(xiàn)


圖三：月度策略組合收益情況（截至3月31日）

數(shù)據(jù)來源：wind資訊，廣發(fā)證券財(cái)富管理部

歷史業(yè)績不代表未來表現(xiàn)，模擬業(yè)績不代表實(shí)際表現(xiàn)


3

4月行情走勢預(yù)測


政府工作報(bào)告更加積極的財(cái)政政策符合預(yù)期，定調(diào)惠民生、促消費(fèi)提振暢通內(nèi)循環(huán)
2025年3月5日，十四屆全國人大三次會(huì)議開幕，李強(qiáng)總理做政府工作報(bào)告。政府工作報(bào)告提出，今年經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要目標(biāo)是國內(nèi)生產(chǎn)總值增長5%左右；城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.5%左右，城鎮(zhèn)新增就業(yè)1200萬人以上；居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)漲幅2%左右；居民收入增長和經(jīng)濟(jì)增長同步；國際收支保持基本平衡；糧食產(chǎn)量1.4萬億斤左右；單位國內(nèi)生產(chǎn)總值能耗降低3%左右，生態(tài)環(huán)境質(zhì)量持續(xù)改善。


2025年財(cái)政赤字?jǐn)M按4%左右安排，比去年提高1個(gè)百分點(diǎn)，對應(yīng)赤字規(guī)模5.66萬億元，更加積極的財(cái)政政策表述符合市場預(yù)期。同時(shí)，報(bào)告中對于消費(fèi)在宏觀政策中的定位明顯提升，報(bào)告指出，“經(jīng)濟(jì)政策的著力點(diǎn)更多轉(zhuǎn)向惠民生、促消費(fèi)，以消費(fèi)提振暢通經(jīng)濟(jì)循環(huán)，以消費(fèi)升級引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)升級，在保障和改善民生中打造新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)”，凸顯了在美國經(jīng)濟(jì)邊際下行，關(guān)稅加征導(dǎo)致的貿(mào)易摩擦升級的背景下內(nèi)需消費(fèi)發(fā)力對于經(jīng)濟(jì)的重要性。

內(nèi)在邏輯梳理上，惠民生與促消費(fèi)是內(nèi)在的統(tǒng)一，宏觀政策完善包括優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和服務(wù)的供給、改善消費(fèi)環(huán)境、提升居民收入水平、加大財(cái)政補(bǔ)貼力度、完善工資增長機(jī)制的目標(biāo)是提振居民的消費(fèi)力，起到積極的惠民生的作用，惠民生反過來也會(huì)提振國內(nèi)的總需求，抵補(bǔ)外需回落引致的國內(nèi)需求滑落，兩者相得益彰，互相裨益。

整體看，政府工作報(bào)告在客觀洞察、分析外部環(huán)境變化和當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢所面臨的挑戰(zhàn)和困難的基礎(chǔ)上設(shè)定的今年的經(jīng)濟(jì)增長基調(diào)偏積極，報(bào)告精神凝聚人心，政策導(dǎo)向前瞻、透徹，報(bào)告指出，從國際看，世界百年變局加速演進(jìn)，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，可能對我國貿(mào)易、科技等領(lǐng)域造成更大沖擊；
從國內(nèi)看，經(jīng)濟(jì)向好基礎(chǔ)還不穩(wěn)固，有效需求不足，特別是消費(fèi)不振，部分企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營困難，賬款拖欠問題突出，群眾就業(yè)增收面臨壓力，民生領(lǐng)域存在短板，一些地方基礎(chǔ)財(cái)政困難，社會(huì)矛盾化解和風(fēng)險(xiǎn)防范工作還需加強(qiáng)。

在政策推進(jìn)上，報(bào)告指出要打好政策組合拳，出臺實(shí)施政策要能早盡早，寧早勿晚，注重傾聽市場聲音，協(xié)同推進(jìn)政策實(shí)施和政策引導(dǎo)，塑造積極的社會(huì)預(yù)期。往前看，更加積極的財(cái)政政策，更加有為的廣義財(cái)政擴(kuò)張，將有助于名義GDP增速回升，名義GDP增速的回升對于提振市場對于中國經(jīng)濟(jì)的信心，對于企業(yè)盈利水平的回升以及資產(chǎn)價(jià)格的修復(fù)都將會(huì)有所裨益。

1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)總體呈現(xiàn)邊際改善，提振消費(fèi)的政策舉措下關(guān)注消費(fèi)的改善情況
3月17日國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)總量整體呈現(xiàn)邊際改善，其中固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售總額數(shù)據(jù)環(huán)比前值邊際改善，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速低于去年12月當(dāng)月同比數(shù)據(jù)，但是好于市場預(yù)期。
1-2月的出口數(shù)據(jù)承壓，低于去年12月的同比增速。工業(yè)生產(chǎn)以及固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)中服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、狹義基建1-2月增速同比環(huán)比去年12月出現(xiàn)回落。社零結(jié)構(gòu)里面明顯體現(xiàn)出消費(fèi)品以舊換新擴(kuò)圍引發(fā)了結(jié)構(gòu)變化，即體現(xiàn)為通訊、辦公用品增速大幅改善，但是前期熱度較高的汽車以及家電的同比增速出現(xiàn)邊際下降，一定程度上反應(yīng)了政策激勵(lì)效應(yīng)的效力邊界。
整體看，1-2月實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出經(jīng)濟(jì)中生產(chǎn)供給偏強(qiáng)，但是需求端的包括消費(fèi)內(nèi)部結(jié)構(gòu)、狹義基建、房地產(chǎn)銷售、出口較弱的特征。

下面具體從1-2月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來分析實(shí)體經(jīng)濟(jì)供需兩端的情勢，
  • 生產(chǎn)端:
工業(yè)方面，1-2月份全國規(guī)模以上工業(yè)增加值當(dāng)月同比實(shí)際增長5.90%，增速較去年1-2月份回落1.10%。季調(diào)環(huán)比看，1-2月份規(guī)模以上工業(yè)增加值平均季調(diào)環(huán)比0.35%，比去年12月份的季調(diào)環(huán)比數(shù)0.64%回落0.29%。同比去年1-2月同期數(shù)0.57%回落0.22個(gè)百分點(diǎn)。從1-2月份的累計(jì)同比數(shù)據(jù)看，三大門類中制造業(yè)工業(yè)增加值好于采礦業(yè)，采礦業(yè)工業(yè)增加值好于電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)工業(yè)增加值，具體數(shù)據(jù)看，制造業(yè)增加值1-2月累計(jì)同比6.90%，采礦業(yè)增加值累計(jì)同比增長4.30%，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增加值1-2月累計(jì)同比增長1.10%，從累計(jì)同比數(shù)據(jù)的環(huán)比變化看，采礦業(yè)1-2月的工業(yè)增加值累計(jì)同比數(shù)據(jù)環(huán)比去年12月份增加1.20%；電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)的工業(yè)增加值累計(jì)同比（1.10%）要比去年全年的5.30%回落4.20%；制造業(yè)1-2月累計(jì)同比數(shù)據(jù)環(huán)比去年全年回升0.80%。
服務(wù)業(yè)方面，1-2月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)累計(jì)同比增長5.60%，比去年全年服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)5.20%回升0.4個(gè)百分點(diǎn)；

  • 需求端:
消費(fèi)方面，1-2月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額83731億元，累計(jì)同比增長4.00%，增速比去年全年的增速3.50%環(huán)比回升0.50%，季調(diào)環(huán)比看，1-2月份平均季調(diào)環(huán)比值為0.27%，較去年12月份的季調(diào)環(huán)比數(shù)據(jù)（0.13%）回升0.14%，也高于2024年1-2月的平均季調(diào)環(huán)比數(shù)（0.04%）。此外，1-2月份除汽車以外的消費(fèi)品零售總額76838億元，同比增長4.80%。

按消費(fèi)類型分，1-2月份商品零售73939億元，同比增長3.90%，餐飲收入9792億元，同比增長4.30%。

從限額以上單位商品零售的品類看
  • 體育、娛樂用品類零售額247億元（同比25.0%，下同），
  • 文化辦公用品零售額676億元（21.8%），
  • 通訊器材類零售額1594億元（26.2%），
  • 家用電器和音響器材類零售額1537億元（10.9%），
  • 汽車類零售額6893億元（-4.4%），
  • 飲料類零售額539億元（-2.6%），
  • 建筑與裝潢材料零售額246億元（0.1%）。

從結(jié)構(gòu)上看，與以舊換新政策對應(yīng)的通訊器材和辦公文化用品類明顯走強(qiáng)，與提振內(nèi)需相關(guān)的體育娛樂品類表現(xiàn)出色，但是前期在政策激勵(lì)下表現(xiàn)較好的汽車以及家電的增速出現(xiàn)邊際回落，一定程度上反應(yīng)了市場對于政策的透支效應(yīng)，但是整體看，今年社零總額溫和復(fù)蘇的方向相對確定，餐飲與服務(wù)類消費(fèi)走向能夠反應(yīng)這樣的邊際，從三月份高頻數(shù)據(jù)看，也能從中看出一定的端倪，非耐用品、餐飲、服務(wù)類消費(fèi)具有一定的韌性，中期看房價(jià)企穩(wěn)與否與居民資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)效果依舊是消費(fèi)的主要觀測點(diǎn)；

出口方面，1-2月份以美元計(jì)價(jià)的出口累計(jì)增速同比2.3%，增速較去年12月份的10.7%回落8.4個(gè)百分點(diǎn)，1-2月以美元計(jì)價(jià)的進(jìn)口同比增速為-8.4%，較去年12月份的1.0%回落9.4個(gè)百分點(diǎn)。主要商品的同比數(shù)據(jù)出現(xiàn)明顯回落，從結(jié)構(gòu)上看，上游原材料進(jìn)口的增速回落幅度更大，推斷是國內(nèi)需求的低位特征導(dǎo)致了這些現(xiàn)象，數(shù)據(jù)上看，1-2月鐵礦石進(jìn)口同比下降19.4%到-30.0%，煤炭進(jìn)口同比下降7.4%到-18.5%；

從進(jìn)口量角度看，也能佐證上述推斷，1-2月鐵礦石、煤炭進(jìn)口量同比分別為-8.0%、2.0%，環(huán)比去年12月份增速分別下降19.5%、8.7%。進(jìn)口是內(nèi)需的投射，上游原材料進(jìn)口回落也表征國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)需要政策的加力提效。綜合出口和進(jìn)口的兩相作用，1-2月貿(mào)易順差明顯拉闊（貿(mào)易順差1705億美元，同比增加459億美元）。
從出口目的地看，1-2月呈現(xiàn)名義增速較快的國家或地區(qū)是對印度、東盟的出口，增速分別為7.9%、5.7%；對美國、歐盟以及日本的出口同比分別為2.3%,0.6%，0.7%；從出口商品看，1-2月自動(dòng)化處理設(shè)備、集成電路都維持了較高增速，增速都在10%以上；中低增速的有家電、汽車及配件，分別同比增長6.3%、2.5%，增速環(huán)比去年12月份都出現(xiàn)了明顯的下降（增速分別下降7.8%、11.2%）。

邊際上看，Trump加征關(guān)稅的效應(yīng)將在3月份的出口數(shù)據(jù)中顯現(xiàn)，（2月10日宣布對所有國家對美的鋼鋁出口加征25%關(guān)稅，3月12日生效，3月3日宣布自3月4日起對中國再加征10%關(guān)稅），海外逆全球化政策對后續(xù)的出口會(huì)產(chǎn)生負(fù)面影響，出口承壓需要內(nèi)需來對沖的邏輯加強(qiáng)，建議關(guān)注后期的鋼鋁出口數(shù)據(jù)變化以及國內(nèi)提振內(nèi)需的政策推進(jìn)情況；

基礎(chǔ)設(shè)施投資方面，1-2月份包含電力的全口徑廣義基建投資同比增長9.9%，名義增速維持較高位置，同比增速比去年同期的（8.9%）提升一個(gè)百分點(diǎn)。
狹義基建角度看，1-2月份同比增速5.6%，較去年同期的6.3%小幅回落0.7%，主要拖累項(xiàng)是鐵路，1-2月同比為0.2%（去年同期為27.0%）；公路，1-2月累計(jì)同比為-3.2%（去年同期為+8.3%）。

結(jié)構(gòu)上看，支撐廣義基建投資的行業(yè)主要有電力相關(guān)（延續(xù)前期的高增態(tài)勢），水利行業(yè)（投資增速較去年同期同比數(shù)據(jù)提升25.4%）。

邊際上看，受益于化債效果逐步顯現(xiàn)（截至3月16日，年內(nèi)特殊再融資專項(xiàng)債已經(jīng)發(fā)行1.2萬億，整體節(jié)奏加快），與市政投資對應(yīng)的公共設(shè)施管理業(yè)增速轉(zhuǎn)正，1-2月公共設(shè)施管理業(yè)累計(jì)同比+2.6%，去年同期為-1.9%，而且去年全年維持負(fù)增長，這從側(cè)面彰顯了化債效果開始展現(xiàn)。往前看，隨著化債效果的顯現(xiàn)以及專項(xiàng)債投放加速，基建投資有望在電力相關(guān)投資、水利投資以及分布式智算中心投資的驅(qū)動(dòng)下維持邊際改善的趨勢，這對于穩(wěn)定內(nèi)需將起到較為積極的作用；

制造業(yè)投資方面，1-2月份制造業(yè)投資同比增長9.0%，比去年12月份的8.3%小幅回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)投資邊際改善。大規(guī)模設(shè)備更新依舊是制造業(yè)投資韌性的主要支撐，1-2月份設(shè)備工器具購置維持在18.0%的高位，拉動(dòng)制造業(yè)投資增速約5個(gè)百分點(diǎn)。與設(shè)備更新相關(guān)的傳統(tǒng)制造業(yè)投資表現(xiàn)不俗，其中鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備（37.3）、汽車制造業(yè)（27.0%）、有色金屬（16.1%）、紡織（13.6%）、金屬制品（10.8%）。而電氣機(jī)械和器材行業(yè)增速回落，增速為（-8.6%），后續(xù)需要繼續(xù)關(guān)注設(shè)備工器具購置增速的邊際變化；

房地產(chǎn)投資方面，1-2月份房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速為-9.8%，去年12月份單月同比數(shù)據(jù)為-13.4%，增速環(huán)比出現(xiàn)邊際改善；1-2月房屋新開工面積增速當(dāng)月同比-29.6%，去年12月份為-23.0%；房屋施工面積1-2月份累計(jì)同比-9.1%,去年12月份為-12.7%；房屋竣工面積1-2月累計(jì)同比-15.5%，去年12月當(dāng)月同比為-30.5%；1-2月份商品房銷售額同比-2.6%；商品房銷售面積1-2月累計(jì)同比-5.1%，去年12月同比為-0.6%。
1-2月份房地產(chǎn)名義銷售額和銷售面積比去年四季度出現(xiàn)了一定的回落，但是銷售金額增速好于銷售面積增速，隱含了一線城市以及部分二線城市的價(jià)格同比降幅在縮窄，這對于提振居民對于房地產(chǎn)價(jià)格的信心具有較為積極的作用。此外由于到位資金出現(xiàn)較為明顯的邊際改善，（1-2月份到位資金同比-3.6%，去年12月份為-5.9%，）施工和竣工同比數(shù)據(jù)環(huán)比明顯縮窄。
邊際上看，房價(jià)環(huán)比企穩(wěn)力度對于當(dāng)前居民對于房地產(chǎn)價(jià)格的信心極為重要，目前看一線城市環(huán)比小幅反彈，二線城市環(huán)比企穩(wěn)有一定的積極作用，后期還需關(guān)注就業(yè)預(yù)期改善，收入預(yù)期改善情勢，地產(chǎn)邊際企穩(wěn)與否對于內(nèi)需的邊際影響依舊較大；

前瞻地看，隨著兩會(huì)政府工作報(bào)告提出政策的著力點(diǎn)更多轉(zhuǎn)向惠民生、促消費(fèi)，以消費(fèi)提振暢通經(jīng)濟(jì)循環(huán)，后續(xù)需要觀察在傳統(tǒng)的開工旺季中經(jīng)濟(jì)在內(nèi)部AI投資、搶出口與出海效應(yīng)的帶動(dòng)下以點(diǎn)帶面、以局部帶整體，彌補(bǔ)包括房地產(chǎn)銷售、自發(fā)性消費(fèi)短板的情況。考慮到Trump政府將在4月2日開始實(shí)施對等關(guān)稅，關(guān)稅對我國出口造成了較大的不確定性，構(gòu)建穩(wěn)健可持續(xù)的內(nèi)循環(huán)體系是核心對沖策略。《提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)方案》中的育兒補(bǔ)貼、完善勞動(dòng)者工資正常增長機(jī)制、多措并舉穩(wěn)住股市等政策的主旨是在增量和存量上給居民增加收入，提振居民的消費(fèi)信心，后續(xù)需要關(guān)注相關(guān)部門的政策出臺落地和消費(fèi)改善的情況。
?圖四：社會(huì)消費(fèi)品零售情況

數(shù)據(jù)來源：wind資訊


圖五：社會(huì)消費(fèi)品零售情況

數(shù)據(jù)來源：wind資訊


圖六：固定資產(chǎn)投資以及部分分項(xiàng)情況

數(shù)據(jù)來源：wind資訊


中期借貸便利招標(biāo)方式改變，政策性利率屬性淡化
3月24日，央行發(fā)布公告，中期借貸便利（MLF）將采取固定數(shù)量、利率招標(biāo)、多重價(jià)位中標(biāo)方式開展操作，原本的中期借貸便利都是采取固定數(shù)量、利率招標(biāo)（一般央行公告最高投標(biāo)利率和最低投標(biāo)利率以及唯一的中標(biāo)利率）的方式，這個(gè)變化背后反映了央行怎樣的調(diào)控思路？
同時(shí)為了緩解市場對于流動(dòng)性的擔(dān)憂情緒，提前預(yù)告25日將開展4500億元MLF操作，期限為1年，原本央行的MLF操作量都是當(dāng)天公布，這個(gè)罕見的變化背后又反映了央行怎樣的政策意圖？
整體看，中期借貸便利招標(biāo)方式改變體現(xiàn)出MLF政策性利率屬性的淡化，多重價(jià)位中標(biāo)意味著投標(biāo)機(jī)構(gòu)可以根據(jù)自身的需求以及流動(dòng)性情況開展利率報(bào)價(jià)，效果上更像是央行給予相關(guān)報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)的一次不定期的流動(dòng)性補(bǔ)充過程，年初以來由于不斷下降的存款利率水平，銀行存款流失較為嚴(yán)重，降準(zhǔn)遲遲未見落地，銀行的負(fù)債端面臨較大壓力，同業(yè)存單發(fā)行提速，發(fā)行利率明顯上行。中期借貸便利招標(biāo)方式的改變可以呵護(hù)銀行的流動(dòng)性水平。
同時(shí)，央行提前公布MLF操作量可以更加有效地展開和市場展開政策溝通，有助于銀行機(jī)構(gòu)合理地管理資金頭寸。邊際上看，此次MLF招標(biāo)方式的變化有給銀行實(shí)質(zhì)性降息的意味，雖然在總體上對于銀行的負(fù)債端成本影響不大，但是邊際意義積極。
對于銀行機(jī)構(gòu)來說，后期MLF的投標(biāo)價(jià)格起碼將參照1年期同業(yè)存單的發(fā)行利率水平進(jìn)行，央行的流動(dòng)性善意對于緩解銀行間市場狹義流動(dòng)性狀況以及降低銀行負(fù)債端成本具有積極作用。當(dāng)然，市場最為關(guān)注的還是真正反映貨幣政策態(tài)度的7天期逆回購利率的變化與否，因?yàn)?天期逆回購利率的降低才是OMO降息，目前情勢看，下調(diào)的概率較小。
往后看，貨幣和金融政策寬松還是政策的主要基調(diào)，政府工作報(bào)告要求的“適時(shí)降準(zhǔn)降息”、“落實(shí)無還本續(xù)貸政策”已經(jīng)給出了定調(diào)，民營和小微企業(yè)的信貸投放會(huì)繼續(xù)獲得政策支持，相應(yīng)政策的實(shí)施落地將對經(jīng)濟(jì)的總需求產(chǎn)生積極影響。


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4月投資策略


攻守平衡，避“虛”就“實(shí)”，去“偽”存“真”



政策支持增收，持續(xù)提振消費(fèi)
從DDM模型的定價(jià)因子來看，自春節(jié)后的AI平權(quán)預(yù)期催化的行情以來，市場上漲的核心驅(qū)動(dòng)因子是預(yù)期的邊際變化以及風(fēng)險(xiǎn)偏好的快速提升，從預(yù)期的邊際傳導(dǎo)到股價(jià)的表達(dá)，股價(jià)的上漲又激發(fā)了風(fēng)險(xiǎn)偏好的短期急劇的提升，風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升反過來又放大了預(yù)期的邊際變化，形成了比較順暢的邏輯閉環(huán)，用索羅斯的理論來解釋就是形成了明顯的反射性。在反射性循環(huán)中縱橫捭闔一定要深刻認(rèn)知微觀交易結(jié)構(gòu)惡化情勢以及交易的時(shí)間窗口期約束。
從三月份的行情結(jié)構(gòu)看，受制于二月底就達(dá)到極大約束值的微觀交易結(jié)構(gòu)惡化情勢，TMT、人形機(jī)器人都出現(xiàn)了明顯的調(diào)整，客觀上講經(jīng)過三月份的大幅調(diào)整，相關(guān)板塊的微觀交易結(jié)構(gòu)惡化狀況出現(xiàn)了明顯的邊際改善，但是依舊受制于A股業(yè)績窗口期的業(yè)績約束。
那么在這種客觀現(xiàn)實(shí)下，四月的行情的大勢研判和策略抉擇的核心要義是什么？答案就是尋找DDM模型中的主要矛盾。
分子端來看，市場預(yù)期全A去年全年的盈利增速以及2025年Q1的業(yè)績增速維持小個(gè)位數(shù)的同比下降，總量角度的邊際變化較為乏善可陳，這一點(diǎn)從2月的社融結(jié)構(gòu)以及通脹數(shù)據(jù)大致能夠得到驗(yàn)證，在這樣的背景下分子端業(yè)績表達(dá)明顯會(huì)受到抑制。同時(shí)從經(jīng)驗(yàn)規(guī)律上看，四月是A股走勢與業(yè)績相關(guān)性最強(qiáng)的月份，業(yè)績?nèi)狈椥詴?huì)壓制股指的整體表現(xiàn)。結(jié)構(gòu)上看，業(yè)績邊際好轉(zhuǎn)的行業(yè)主要集中在“兩重兩新”政策收益的中游制造，如機(jī)械、交運(yùn)設(shè)備，汽車、消費(fèi)電子、家電；科技成長方面，AI算力、半導(dǎo)體等行業(yè)業(yè)績預(yù)期較強(qiáng)；
分母端來看，目前10年期國債收益率維持在1.85%附近震蕩，央行降準(zhǔn)降息時(shí)點(diǎn)延后，無風(fēng)險(xiǎn)收益率缺乏預(yù)期邊際以及交易邊際。向前看，鑒于新近公布的個(gè)人支出數(shù)據(jù)減弱，預(yù)計(jì)美國二季度開始在國內(nèi)實(shí)施減稅政策，并且出臺部分財(cái)政刺激政策的可能性提升，美元可能階段性走強(qiáng)，人民幣階段性承壓背景下，國內(nèi)利率政策的空間較為逼仄；
風(fēng)險(xiǎn)偏好角度看，4月份不確定性明顯增多，4月2日美國將公布互惠性對等關(guān)稅的具體方案，由于美國的本輪關(guān)稅政策不僅是為了限制相關(guān)競爭對手，更是為了促進(jìn)制造業(yè)回流美國，關(guān)稅政策具有明顯的普遍性、全面性，Trump首任任期內(nèi)的關(guān)稅風(fēng)波，我國尚可通過轉(zhuǎn)口貿(mào)易、人民幣貶值局部對沖，但是考慮到此輪關(guān)稅的普遍性，策略上規(guī)避、對沖的難度明顯增加，因此外需不確定性對于我國的宏觀總需求預(yù)期沖擊較為負(fù)面，潛在的對沖力量就是提振內(nèi)需。
同時(shí)，四月的業(yè)績驗(yàn)證期本身對市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好有壓制，市場更加關(guān)注估值與業(yè)績的匹配度，對于科技成長，更加關(guān)注景氣度的落地以及轉(zhuǎn)化為訂單和利潤的趨勢。
當(dāng)然，由于高層對于經(jīng)濟(jì)決策的轉(zhuǎn)變，直面阻擊資產(chǎn)負(fù)債表衰退以及通貨緊縮，同時(shí)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，構(gòu)建新發(fā)展格局，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，穩(wěn)住股市、樓市的表述，市場整體回調(diào)的空間較為有限，策略上建議攻守平衡，避“虛”就“實(shí)”，去“偽”存“真”，堅(jiān)決回避估值虛高、業(yè)績無法兌現(xiàn)的主題炒作。
  • 關(guān)注行業(yè)方面
中游制造建議關(guān)注：兩重兩新受益的工程機(jī)械、交運(yùn)設(shè)備、家電、消費(fèi)電子；
低位行業(yè)建議關(guān)注：受益供給側(cè)優(yōu)化，或者需求側(cè)邊際改善從而推動(dòng)ROE邊際改善的城燃、環(huán)保；科技成長建議關(guān)注智能駕駛、AI端側(cè)等品種。
  • 主題投資方面
建議關(guān)注：低空經(jīng)濟(jì)、可控核聚變以及國有資產(chǎn)并購整合。

圖七：萬得全A（除金融石油石化）滾動(dòng)市盈率（TTM）時(shí)間序列

數(shù)據(jù)來源：wind、


圖八：3月1日以來市場交投活躍度明顯下降，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降

數(shù)據(jù)來源：wind資訊



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A股月度市場策略

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本期作者：

本期作者：王志強(qiáng)

廣發(fā)證券首席投資顧問

（S0260611010059）

本期作者：陳達(dá)

廣發(fā)證券首席投資顧問

（S0260611010020）



投顧策略小組

陳達(dá) ? 廣發(fā)證券首席投資顧問

S0260611010020

王小罡 廣發(fā)證券資深投資顧問

S0260123010060

王志強(qiáng) ??廣發(fā)證券首席投資顧問

S0260611010059

李達(dá) ? 廣發(fā)證券首席投資顧問

S0260615040001

楊季 ? 廣發(fā)證券高級投資顧問

S0260611040296

蔡勁 廣發(fā)證券首席投資顧問

S0260611090020

陳鴻飛?廣發(fā)證券資深投資顧問

S0260621120015

王玨?廣發(fā)證券資深投資顧問

S0260622030030

史益帆?廣發(fā)證券資深投資顧問

S0260623070025

鐘澤宇?廣發(fā)證券資深投資顧問

S0260623090018

吳瑤?廣發(fā)證券資深投資顧問

S0260624070011


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