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【宏觀經(jīng)濟(jì)】?jī)蓵?huì)期間的政策線索——預(yù)算報(bào)告,、計(jì)劃報(bào)告、經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)學(xué)習(xí)-（略）
【宏觀經(jīng)濟(jì)】3月或?yàn)槿昊ㄩ_(kāi)工關(guān)鍵指引期——宏觀周報(bào)-（略）
【宏觀經(jīng)濟(jì)】美國(guó)（略）場(chǎng)或?qū)⑦M(jìn)入“顛簸期”——美國(guó)2月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)-（略）
【宏觀經(jīng)濟(jì)】外需周期性下行主導(dǎo)出口走向——宏觀經(jīng)濟(jì)點(diǎn)評(píng)-（略）
【固定收益】再議10年國(guó)債上行空間——固收專(zhuān)題-（略）
【固定收益】“適時(shí)降息”或是儲(chǔ)備政策——央行答記者問(wèn)學(xué)習(xí)-（略）
【金融工程】（略）策略復(fù)盤(pán)與期貨會(huì)員行為分析——開(kāi)源量化評(píng)論（104）-（略）
（略）
【中小盤(pán)】（略）發(fā)布,，智駕平權(quán)趨勢(shì)起——中小盤(pán)周報(bào)-（略）
【建材】?jī)蓵?huì)支持經(jīng)濟(jì)提振,，重視建材布局機(jī)會(huì)——行業(yè)周報(bào)-（略）
【農(nóng)林牧漁】關(guān)稅反制助推國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上行，豬價(jià)震蕩磨底或漸至尾聲——行業(yè)周報(bào)-（略）
【醫(yī)藥】（略）2024年業(yè)績(jī)看科研服務(wù)的投資機(jī)會(huì)——行業(yè)周報(bào)-（略）
【化工】螢石,、制冷劑向上趨勢(shì)不變,，積極把握布局機(jī)會(huì)——氟化工行業(yè)周報(bào)-（略）
【非銀金融】（略）場(chǎng)支持科技創(chuàng)新組合拳，利好券商全方位業(yè)務(wù)——行業(yè)周報(bào)-（略）
【地產(chǎn)建筑】新房二手房成交面積同比增長(zhǎng),，持續(xù)推動(dòng)房（略）場(chǎng)止跌回穩(wěn)——行業(yè)周報(bào)-（略）
【煤炭開(kāi)采】煤價(jià)反彈與財(cái)政發(fā)力,，否極泰來(lái)重視煤炭配置價(jià)值——行業(yè)周報(bào)-（略）
【地產(chǎn)建筑】推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REITs擴(kuò)圍擴(kuò)容，產(chǎn)（略）REIT單周表現(xiàn)優(yōu)異——行業(yè)周報(bào)-（略）
【商貿(mào)零售】上美股份業(yè)績(jī)預(yù)告高增,，期待渠道和品牌多面開(kāi)花——行業(yè)周報(bào)-（略）
【計(jì)算機(jī)】聚焦AI最核心產(chǎn)業(yè)方向——行業(yè)周報(bào)-（略）
【通信】Manus或加速國(guó)產(chǎn)AIDC產(chǎn)業(yè)鏈需求釋放——行業(yè)周報(bào)-（略）
【化工】加強(qiáng)化工順周期配置,，本周磷銨價(jià)格延續(xù)上漲——行業(yè)周報(bào)-（略）
【傳媒】Manus開(kāi)啟“AIAgent”新時(shí)代——行業(yè)點(diǎn)評(píng)報(bào)告-（略）
研報(bào)摘要
何寧宏觀經(jīng)濟(jì)首席分析師
（略）：S（略）02
【宏觀經(jīng)濟(jì)】
兩會(huì)期間的政策線索——預(yù)算報(bào)告、計(jì)劃報(bào)告,、經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)學(xué)習(xí)-（略）
1、從《預(yù)算報(bào)告》看寬財(cái)政的方式：（略）
（1）2024年財(cái)政特征：稅收承壓,，第二本賬“支援”地方
第一,，第一本賬完成度好于第二本賬。政府性基金支出缺口大于收入缺口,，或是由于地方政府賣(mài)地收入下滑導(dǎo)致財(cái)力承壓,，超額調(diào)減支出。第二,，第一本賬缺口主因稅收歉收,，地方補(bǔ)缺口更明顯,。2024年稅收收入下降3.4%，中央稅收下滑較地方更為明顯,，增值稅減收的拖累效應(yīng)最強(qiáng),。2024年財(cái)政補(bǔ)缺口的特征有：一是保持中央支出強(qiáng)度；二是拉高非稅收入,；三是結(jié)構(gòu)上加大對(duì)地方的財(cái)力傾斜,。一方面地方財(cái)政使用更多調(diào)入資金和結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余彌補(bǔ)缺口（比預(yù)算多4321億），另一方面通過(guò)超長(zhǎng)債支持地方財(cái)力,，中央政府性基金對(duì)地方的實(shí)際轉(zhuǎn)移支付比預(yù)算多3730億元,，而其中8753億都是超長(zhǎng)期特別國(guó)債支出。
（2）2025年中央財(cái)政發(fā)力的預(yù)期：兩本賬支出擴(kuò)張,，加大地方財(cái)力支持
第一,，中央財(cái)政預(yù)算收入負(fù)增，地方財(cái)政預(yù)算收入正增,。第一本賬中央預(yù)算收入總量下降9.2%,、地方增長(zhǎng)3.5%（*如未額外標(biāo)明，下文預(yù)算增速都指代相對(duì)于2024年執(zhí)行數(shù)的變化）,。2025年中央的非稅收入預(yù)計(jì)減少75%（直接表現(xiàn)是中央本級(jí)收入預(yù)算下修3476億）,，而地方非稅收入將保持一定規(guī)模（+2%）。這一細(xì)節(jié)體現(xiàn)對(duì)地方政府財(cái)力的呵護(hù),。第二,，稅收收入有望改善，非稅收入預(yù)期下修,。非稅收入預(yù)計(jì)下降14%,，指向財(cái)政部或認(rèn)為拉高非稅收入以平衡收入模式不可持續(xù)。第三,，第二本賬地方政府增量可用財(cái)力或超8000億元,。第二本賬地方約增加7800億可用財(cái)力（中央向地方的轉(zhuǎn)移支付多2800億+專(zhuān)項(xiàng)債多5000億）。特別國(guó)債向地方的支出傾斜還有提高空間,，總體上增量可能超8000億,。第四，支出結(jié)構(gòu)上向科技和民生傾斜,。2025年科技（8%）,、文旅（7%）、教育（6%）,、交運(yùn)支出增速都有所提高,，農(nóng)林水利、城（略）事務(wù)支出增速下修較多,?？傮w看,，2025年預(yù)算安排體現(xiàn)了財(cái)政擴(kuò)張趨勢(shì)，結(jié)構(gòu)向民生和科技傾斜,、中央向地方傾斜,。為應(yīng)對(duì)內(nèi)外部不確定因素，中央財(cái)政還預(yù)留了充足的儲(chǔ)備工具和政策空間,。
（3）化債：化債壓力減輕,，高風(fēng)險(xiǎn)省份約束將被打開(kāi)。藍(lán)部長(zhǎng)指出,，（略）減少4680家,，占全年減少總數(shù)的三分之二以上。（略）有序推進(jìn),，或有助于地方項(xiàng)目建設(shè)打開(kāi)融資渠道,。
2、《計(jì)劃報(bào)告》揭示2025年擴(kuò)大內(nèi)需的抓手
（1）內(nèi)需：新增兩項(xiàng)消費(fèi)類(lèi)貸款貼息政策,；國(guó)家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金帶動(dòng)萬(wàn)億資本,。
第一，消費(fèi)端,，《提振消費(fèi)專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)方案》將公布實(shí)施,；此外，將新增兩項(xiàng)貸款貼息政策,。第二,，投資端，“兩重”建設(shè),、以舊換新,、設(shè)備更新資金分別為8000億、3000億,、2000億元,。近期將設(shè)立“國(guó)家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金”，受益領(lǐng)域或聚焦兩會(huì)提及的新興和未來(lái)產(chǎn)業(yè),。
（2）傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性矛盾化解方案將出臺(tái),。一是強(qiáng)調(diào)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造“破內(nèi)卷”，具體指向石化,、鋼鐵,、新能源、鋰電池,、光伏等產(chǎn)業(yè)。二是明確更多新興產(chǎn)業(yè)布局,。提及虛擬現(xiàn)實(shí),、視聽(tīng)電子,、智慧家庭、先進(jìn)計(jì)算,、光電融合,、新型儲(chǔ)能、開(kāi)源指令集架構(gòu)等新興領(lǐng)域,，（略）聯(lián),、北斗應(yīng)用、商業(yè)航天等產(chǎn)業(yè)布局,。
（3）重點(diǎn)領(lǐng)域關(guān)鍵環(huán)節(jié)改革要突破難點(diǎn),。關(guān)注深化要素和（略）場(chǎng)化配置改革；國(guó)企改革和民營(yíng)企業(yè)支持,；推進(jìn)財(cái)稅改革（零基預(yù)算改革試點(diǎn),、消費(fèi)稅改革）、（略）場(chǎng)投融資綜合改革,、公用事業(yè)和公共服務(wù)價(jià)格改革等,。
（4）關(guān)注社保民生、新型城鎮(zhèn)化方面表述的新變化,。一是提高民生領(lǐng)域各項(xiàng)補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn),。包括養(yǎng)老金、醫(yī)保,、退休養(yǎng)老金等標(biāo)準(zhǔn)提升,，發(fā)放育兒補(bǔ)貼、對(duì)學(xué)生提高資助標(biāo)準(zhǔn),；二是加大對(duì)靈活就業(yè)人員,、農(nóng)民工、新就業(yè)形態(tài)人員的關(guān)注等,。
3,、貨幣政策：貨幣政策取向是一種對(duì)狀態(tài)的表述
潘行長(zhǎng)指出“在總量上，貨幣政策取向是一種對(duì)狀態(tài)的表述”,，指向短期降準(zhǔn)和結(jié)構(gòu)性降息概率較大,，全面降息則需要綜合內(nèi)外部形勢(shì)“擇機(jī)而定”；此外,，科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款規(guī)模從5000億擴(kuò)大到（略）億,；推出（略）場(chǎng)“科技板”；保持匯率彈性,，堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)等,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行；政策執(zhí)行力度不及預(yù)期,。
何寧宏觀經(jīng)濟(jì)首席分析師
（略）：S（略）02
【宏觀經(jīng)濟(jì)】
3月或?yàn)槿昊ㄩ_(kāi)工關(guān)鍵指引期——宏觀周報(bào)-（略）
1,、供需：工業(yè)好于基建
（1）基建開(kāi)工：開(kāi)工率處于歷史同期低位,。最近兩周（2月22日至3月7日），石油瀝青裝置開(kāi)工率,、磨機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)率,、水泥發(fā)運(yùn)率等仍處歷史低位，建筑工地資金到位率同比略有改善,。
（2）工業(yè)生產(chǎn)端,，開(kāi)工好于基建。最近兩周,，化工鏈多數(shù)品種開(kāi)工率處于歷史同期中上游,，汽車(chē)半鋼胎開(kāi)工率保持歷史高位，高爐開(kāi)工率表現(xiàn)略弱,。年初至今,，工業(yè)生產(chǎn)復(fù)工進(jìn)度顯著好于基建，我們認(rèn)為,，此時(shí)僅為春節(jié)后第五周,，基建開(kāi)工仍處于季節(jié)性回升期，當(dāng)前季節(jié)性位置對(duì)全年基建開(kāi)工位置指引性較弱,，從圖表來(lái)看,，春節(jié)后第六周到第九周基建開(kāi)工率數(shù)據(jù)對(duì)全年指引作用較強(qiáng)，從月份位置來(lái)看,，即3月中下旬,。
（3）需求端，建筑需求偏弱,，工業(yè)于消費(fèi)需求偏強(qiáng),。最近兩周，建筑需求偏弱,，螺紋鋼,、線材、建材表觀需求低于歷史同期,。不同于基建開(kāi)工,，歷史來(lái)看，近期建筑需求數(shù)據(jù)對(duì)全年指引作用較強(qiáng),，若無(wú)擾動(dòng)事件,，我們預(yù)計(jì)2025年建筑需求將弱于往年同期。工業(yè)與消費(fèi)需求偏強(qiáng),，乘用車(chē)四周滾動(dòng)銷(xiāo)量同比明顯回升,。中國(guó)輕紡城成交量處于同期歷史高位。
2、商品價(jià)格：震蕩偏弱運(yùn)行
（1）國(guó)際大宗商品：震蕩偏弱運(yùn)行,。最近兩周,，原油價(jià)格震蕩下行；銅,、鋁價(jià)格先降后升，均值變化不大,；金價(jià)震蕩偏弱運(yùn)行,。
（2）國(guó)內(nèi)工業(yè)品：震蕩偏弱運(yùn)行。最近兩周,，國(guó)內(nèi)定價(jià)工業(yè)品表現(xiàn)弱于國(guó)際定價(jià)產(chǎn)品,。其中受?chē)?guó)際定價(jià)的南華金屬指相對(duì)平穩(wěn)，而國(guó)內(nèi)定價(jià)的黑色系產(chǎn)品,、煤炭,、建材整體均有所回落，與基建開(kāi)工,、建筑需求偏弱相對(duì)應(yīng),。
（3）食品：節(jié)后需求下降，價(jià)格明顯回落,。
3,、地產(chǎn)與流動(dòng)性：商品房成交同比保持正增，資金利率震蕩下行
（1）商品房：成交同比保持正增,。新建（略）場(chǎng)看,，最近兩周（2月22日至3月7日），全國(guó)30大（略）商品房成交面積平均值較上兩周環(huán)比回升36%,，從季節(jié)性上明顯高于2024年農(nóng)歷同期,，但弱于（略）年農(nóng)歷同期，較2022,、2023,、2024年農(nóng)歷同期分別同比-33%、-45%,、+24%,。2024年9月地產(chǎn)政策放寬以來(lái)，部分需求得以一次性釋放,，新建房成交歷史位置上升至歷史高位,，當(dāng)前已回落至歷史中低位，我們預(yù)計(jì),，后期若無(wú)增量政策,。新建房成交或?qū)⑻幱诋?dāng)前運(yùn)行位或以下。一（略）成交面積同比保持正增，較2022,、2023,、2024年農(nóng)歷同期分別同比-10%、-23%,、+31%,。二（略）場(chǎng)看，價(jià)格方面,，截至2月24日,，二手房出售掛牌價(jià)指數(shù)延續(xù)回落；成交量方面,，最近兩周(2月22日至3月7日),，北京、上海,、深圳二手房成交面積延續(xù)歷史高位,，較2024年同期分別同比+36%、+45%,、+44%,。
（2）流動(dòng)性：資金利率震蕩下行。最近兩周,，資金利率震蕩下行,。截至3月7日，R007為1.81%,，DR007為1.81%,；央行實(shí)現(xiàn)貨幣凈回籠8813億元；質(zhì)押式回購(gòu)成交量共為49.8萬(wàn)億元,。
4,、交通運(yùn)輸：地鐵出行同比回落，出口運(yùn)價(jià)延續(xù)回落
（1）居民出行：地鐵出行同比回落,。最近兩周,，北上廣深地鐵客運(yùn)量平均值農(nóng)歷同比下降3.7%。國(guó)內(nèi)執(zhí)行航班數(shù)平均值較上兩周環(huán)比下降3.4%,，農(nóng)歷同比上升0.5%,。
（2）出口運(yùn)輸：出口運(yùn)價(jià)延續(xù)回落，港口AIS數(shù)據(jù)表現(xiàn)偏強(qiáng),。最近兩周,，出口運(yùn)價(jià)延續(xù)回落；從港口AIS數(shù)據(jù)指標(biāo)看，3月前7天，6個(gè)指標(biāo)中，5個(gè)指標(biāo)指向3月出口同比回升,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：大宗商品價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期,，政策力度超預(yù)期,。
何寧宏觀經(jīng)濟(jì)首席分析師
（略）：S（略）02
【宏觀經(jīng)濟(jì)】
美國(guó)（略）場(chǎng)或?qū)⑦M(jìn)入“顛簸期”——美國(guó)2月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)-（略）
1、美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)略不及預(yù)期,，且失業(yè)率上行
（1）新增非農(nóng)就業(yè)略有提升,，但不及預(yù)期，且前值有一定下修
2月新增非農(nóng)就業(yè)15.1萬(wàn)人,，較1月初值略有回升,，但（略）場(chǎng)預(yù)期。此外,，1月新增非農(nóng)遭遇下修，且近3個(gè)月平均新增就業(yè)19.97萬(wàn)人,，較前值略有下行,。結(jié)構(gòu)上看，私人服務(wù)仍是當(dāng)前新增就業(yè)的主要部分,，但休閑酒店就業(yè)連續(xù)2個(gè)月負(fù)增,，政府部門(mén)就業(yè)亦持續(xù)下降。美國(guó)（略）場(chǎng)總體看有一定走軟,。
（2）勞動(dòng)參與率下降,、失業(yè)率超預(yù)期上行，薪資環(huán)比增速略有下行
2月美國(guó)勞動(dòng)參與率錄得約62.4%,，失業(yè)率約為4.1%,，失業(yè)率較1月超預(yù)期上升，或顯示驅(qū)逐非法移民對(duì)美國(guó)勞（略）場(chǎng)的沖擊或已經(jīng)開(kāi)始,。一則勞動(dòng)力人口的減少,，或與部分非法移民從勞（略）場(chǎng)離開(kāi)有關(guān)；二則黑人及亞裔的失業(yè)率下降,，或與部分填補(bǔ)非法移民離開(kāi)所造成的崗位空缺有關(guān),。
再來(lái)看失業(yè)率成因，相較于1月,，2月永久性失業(yè),、再就業(yè)者占比上升較多，暫時(shí)性失業(yè)者,、離職者占比有所下降,。與1月份數(shù)據(jù)的趨勢(shì)相同，顯示當(dāng)前勞（略）場(chǎng)呈現(xiàn)出持續(xù)的下滑,。
2月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)時(shí)薪錄得35.93美金,，同比上升4.0%，環(huán)比上升0.3%，分別較1月上升0.2個(gè)百分點(diǎn),、下降0.1個(gè)百分點(diǎn),。結(jié)合當(dāng)前失業(yè)率的小幅回升、工作時(shí)長(zhǎng)的持續(xù)低位態(tài)勢(shì)來(lái)看,，后續(xù)薪資增速有較大概率將會(huì)繼續(xù)向下,，居民消費(fèi)持續(xù)上行的支撐作用也將逐漸下降。
2,、美國(guó)（略）場(chǎng)可能繼續(xù)走弱,，關(guān)注聯(lián)邦政府裁員、驅(qū)逐非法移民影響
我們認(rèn)為隨著聯(lián)邦政府裁員的動(dòng)作加快,，以及驅(qū)逐非法移民的逐漸深入,，美國(guó)（略）場(chǎng)短期可能繼續(xù)走弱。具體而言：
第一,，2月非農(nóng)就業(yè)中政府裁員的影響尚未完全體現(xiàn),，后續(xù)就業(yè)數(shù)據(jù)或?qū)⑹艿截?fù)面沖擊。特朗普政府在上任后對(duì)聯(lián)邦政府采取了較為激進(jìn)的改革,，不僅大幅削減政府采購(gòu)合同支出,、暫停聯(lián)邦政府招聘，且對(duì)各聯(lián)邦政府部門(mén)進(jìn)行了不同程度的裁員,。而2月非農(nóng)調(diào)查數(shù)據(jù)僅截止到2月12日,，相關(guān)沖擊尚未顯現(xiàn)。
第二,，驅(qū)逐非法移民行動(dòng)目前略不及預(yù)期,，但后續(xù)或?qū)⒊掷m(xù)深入，對(duì)（略）場(chǎng)形成負(fù)向沖擊,。（略）透社數(shù)據(jù),，在特朗普上任的第一個(gè)月里共驅(qū)逐了37660人，日均約1250人,，整體較不及預(yù)期,。但隨著特朗普政府增加驅(qū)逐渠道、加強(qiáng)遣返力度,，驅(qū)逐非法移民的人數(shù)或?qū)⒓哟?，?duì)美國(guó)（略）場(chǎng)形成負(fù)向沖擊。
因此總的來(lái)看,，我們認(rèn)為后續(xù)美國(guó)（略）場(chǎng)將進(jìn)入“顛簸期”,，有很大可能將會(huì)繼續(xù)走弱，需要保持對(duì)政府裁員,、驅(qū)逐非法移民等行動(dòng)的跟蹤,。一則雖然聯(lián)邦政府裁員對(duì)美國(guó)勞（略）場(chǎng)的直接負(fù)向沖擊有限,，（略），伴隨著聯(lián)邦政府裁員的還有減支,，進(jìn)而減少對(duì)私人部門(mén)的采購(gòu)和需求,，因此總體的連帶效應(yīng)不可小覷；二則隨著非法移民的驅(qū)逐,，相關(guān)崗位空缺是否能夠迅速得到補(bǔ)充亦存在一定不確定性,，疊加部分企業(yè)可能會(huì)減少招聘，從而更進(jìn)一步對(duì)勞（略）場(chǎng)進(jìn)行沖擊,。
對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言,，我們認(rèn)為2月非農(nóng)就業(yè)對(duì)3月FOMC會(huì)議影響有限，大概率將繼續(xù)按兵不動(dòng),，但需關(guān)注點(diǎn)陣圖的變化,。對(duì)各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格而言，由于當(dāng)前數(shù)據(jù)并未能打消對(duì)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能走弱的擔(dān)憂,，因此美股,、美債收益率、美元等資產(chǎn)或仍將承壓,，總體在相對(duì)低位震蕩。
風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)際局勢(shì)緊張引發(fā)通脹超預(yù)期,。
何寧宏觀經(jīng)濟(jì)首席分析師
（略）：S（略）02
【宏觀經(jīng)濟(jì)】
外需周期性下行主導(dǎo)出口走向——宏觀經(jīng)濟(jì)點(diǎn)評(píng)-（略）
事件：以美元計(jì),，中國(guó)1-2月出口同比+2.3%，前值+10.7%,；1-2月進(jìn)口同比-8.4%,，前值+1.0%。
1,、外需周期性回落疊加基數(shù)影響,，出口同比明顯回落
（1）排除基數(shù)效應(yīng)影響，出口并未斷崖式下行,。(1)1-2月韓國(guó)出口同比-4.8%,，較前值(+6.6%)回落，而越南仍保持韌性(出口同比+8.3%),；歷史經(jīng)驗(yàn)看,，以半導(dǎo)體為主導(dǎo)的韓國(guó)出口對(duì)外需指引的領(lǐng)先性更強(qiáng)，我們認(rèn)為從整體趨勢(shì)看,，外部領(lǐng)先指標(biāo)指向外需周期性回落,。(2)1-2月我國(guó)出口同比+2.3%，較前值(+10.7%)明顯回落,，排除基數(shù)變化影響,，1-2月出口兩年復(fù)合同比+4.6%,、三年復(fù)合同比+0.1%，由此來(lái)看,，1-2月出口并非斷崖式下行,。但需要明確：自2024年7月后，外需周期性回落方向仍是確定的,。
（2）地區(qū)結(jié)構(gòu)看,，對(duì)美國(guó)出口處于正常水平。從邊際變化來(lái)看,，除日本,、印度外，對(duì)其他主（略）出口增速均邊際回落,。在2024年12月因搶出口導(dǎo)致的高基數(shù)下,，2025年1-2月出口美國(guó)環(huán)比-22.6%，略低于2019年-2024年同期環(huán)比平均值(-21.8%),，與季節(jié)性環(huán)比的差值與其（略）相差并不大,。因此，我們認(rèn)為當(dāng)前對(duì)美出口至少處于正常季節(jié)性水平,，甚至仍存在少量規(guī)模的搶出口貢獻(xiàn),。
（3）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，消費(fèi)電子產(chǎn)品出口支撐作用較強(qiáng),。從邊際變化來(lái)看,，除消費(fèi)電子產(chǎn)品外，其他多數(shù)產(chǎn)品出口同比均邊際回落,。
（4）量?jī)r(jià)拆分來(lái)看,，1-2月出口數(shù)量下降更為普遍。邊際貢獻(xiàn)方面,，在納入統(tǒng)計(jì)的16類(lèi)產(chǎn)品中,，10類(lèi)產(chǎn)品出口數(shù)量貢獻(xiàn)邊際回落，8類(lèi)產(chǎn)品出口價(jià)格貢獻(xiàn)邊際回落,。
2,、進(jìn)口：同比有所回落
1-2月進(jìn)口同比明顯回落，較前值回落9.4個(gè)百分點(diǎn)至-8.4%,，主因基數(shù)變動(dòng)及出口聯(lián)動(dòng)影響,。后續(xù)來(lái)看，預(yù)計(jì)全球外貿(mào)或?qū)⑦M(jìn)入下行周期,，進(jìn)口或周期性因素影響而同比承壓,。
3、外需的周期性下行或?qū)⒊蔀槲磥?lái)出口主導(dǎo)因素
（1）若美國(guó)對(duì)華關(guān)稅政策基本穩(wěn)定,，對(duì)美出口或?qū)⒆呷?。我們認(rèn)為,，若未來(lái)美國(guó)不再繼續(xù)加征關(guān)稅，則搶出口或?qū)⒔Y(jié)束,，對(duì)美出口或?qū)⒆呷?，若未?lái)繼續(xù)加征關(guān)稅，部分產(chǎn)品或仍存在搶出口空間,，但從1-2月對(duì)美出口數(shù)據(jù)看,，搶出口對(duì)出口貢獻(xiàn)作用已經(jīng)明顯降低。
（2）外需的周期性下行或?qū)⒊蔀槲磥?lái)出口走向的主導(dǎo)因素,。我們認(rèn)為,，相較于美國(guó)加征關(guān)稅及加征前的搶出口擾動(dòng)，外需的周期性對(duì)出口規(guī)模影響更大,，綜合當(dāng)前海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),，全球外貿(mào)或仍處于下行周期中，并將主導(dǎo)我國(guó)未來(lái)出口走向,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：外需回落超預(yù)期,，政策變化超預(yù)期。
陳曦固定收益首席分析師
（略）：S（略）02
【固定收益】
再議10年國(guó)債上行空間——固收專(zhuān)題-（略）
2024年12月,，我們提示“短期國(guó)債的上行風(fēng)險(xiǎn)”,。
2025年2月，我們提示“長(zhǎng)期國(guó)債的上行風(fēng)險(xiǎn)”,。
2025年3月,，我們提出“兩會(huì)提降息或是儲(chǔ)備政策，繼續(xù)提（略）風(fēng)險(xiǎn)”,。
2025年3月7日，10年國(guó)債收益率達(dá)到1.80%,，從2月7日1.60%上行幅度已經(jīng)達(dá)到20BP,。對(duì)于債券收益率的上行空間，我們前期觀點(diǎn)為目標(biāo)利率2.2-2.5%,，現(xiàn)更新10年國(guó)債目標(biāo)利率2.5%以上,。
1、債券收益率跟隨潛在經(jīng)濟(jì)增速趨勢(shì)下行,，但周期大幅波動(dòng)
根據(jù)黃金法則：實(shí)際利率總體保持在略低于潛在經(jīng)濟(jì)增速水平上,。
換言之，2012年至今潛在名義經(jīng)濟(jì)增速下行,，對(duì)應(yīng)10年國(guó)債收益率呈現(xiàn)趨勢(shì)下行,，根據(jù)回歸模型，2025年10年國(guó)債對(duì)應(yīng)水平為2.70%,。
2014年,、2024年名義GDP同比分別為8.63%,、4.23%，名義GDP增速累計(jì)下行4.4個(gè)百分點(diǎn),，平均每年下降0.44個(gè)百分點(diǎn),。
對(duì)比之下，2014年,、2024年10年國(guó)債收益率：中間值分別為4.16%,、2.24%，收益率累計(jì)下行192BP,，平均每年下降19.2BP,。
長(zhǎng)期視角上，國(guó)債收益率的趨勢(shì),，受經(jīng)濟(jì)增速趨勢(shì)影響明顯,。
但短期視角上，國(guó)債收益率的波動(dòng),，更受經(jīng)濟(jì)和政策周期驅(qū)動(dòng),。
2、2025年債券收益率“均值回歸”
2024年二季度《金融時(shí)報(bào)》文章指出,，“10年期國(guó)債收益率偏低,，（略）間約在2.5%至3%”。
可以發(fā)現(xiàn),，從趨勢(shì)線上,，10年國(guó)債收益率的趨勢(shì)水平在2.50%左右。
2024年,，受政策組合“緊財(cái)政+緊信用+寬貨幣”的影響,，（略）場(chǎng)明顯的降息預(yù)期，導(dǎo)致10年國(guó)債收益率大幅低于趨勢(shì)線,。
但歷史上,，如果國(guó)債收益率顯著低于趨勢(shì)線，以及政策轉(zhuǎn)向之后,，則會(huì)出現(xiàn)均值回歸以及向上的超調(diào),。比如，2016年三季度,、2020年二季度,。
2016年三季度，10年國(guó)債收益率的趨勢(shì)水平為3.5%左右,，但在資產(chǎn)荒背景下,，最低達(dá)到2.64%、向下偏離86BP,。但之后經(jīng)濟(jì)回升和貨幣收緊,，2017年最高為3.99%,，向上偏離49BP。
2020年二季度,，10年國(guó)債收益率的趨勢(shì)水平為3.0%左右,，但“適度寬松”的貨幣政策基調(diào)下，最低達(dá)到2.48%,、向下偏離52BP,。但之后經(jīng)濟(jì)回升和降息落空，2020年最高達(dá)到3.35%,，向上偏離35BP,。
我們認(rèn)為，2025年“寬財(cái)政+寬信用+緊資金”的政策組合,，以及當(dāng)前10年國(guó)債收益率仍然低于趨勢(shì)水平70BP左右,，預(yù)計(jì)2025年國(guó)債收益率大概率均值回歸以及可能出現(xiàn)超調(diào)，對(duì)應(yīng)10年國(guó)債目標(biāo)利率2.5%以上,。
3,、債券收益率上行“三步走”
我們認(rèn)為，2025年10年國(guó)債收益率上行或呈現(xiàn)“三步走”,。
第一步,，資金或收緊，10年國(guó)債收益率上行至1.7%-1.8%,。
第二步,，降息預(yù)期或完全退潮，10年國(guó)債收益率上行至1.9%-2.2%,。
第三步,，地產(chǎn)、經(jīng)濟(jì)和通脹或確認(rèn)回升,，10年國(guó)債收益率上行至2.5%以上,。
2025年2月10年國(guó)債收益率最低1.60%，（略）場(chǎng)已經(jīng)定價(jià)資金利率偏緊（資金利率高于政策利率）,，且降息的持續(xù)落空,，3月7日上行達(dá)到1.80%,。
（略）場(chǎng)或繼續(xù)定價(jià)降息預(yù)期退潮和經(jīng)濟(jì)回升,，我們認(rèn)為，10年國(guó)債收益率目標(biāo)2.5%以上,。同理,，30年國(guó)債收益率目標(biāo)或?yàn)?.9%以上。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期,；經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期,。
陳曦固定收益首席分析師
（略）：S（略）02
【固定收益】
“適時(shí)降息”或是儲(chǔ)備政策——央行答記者問(wèn)學(xué)習(xí)-（略）
2024年3月5日李強(qiáng)總理作政府工作報(bào)告,，在“貨幣政策”部分提到“適時(shí)降息”，同時(shí)在“打好政策組合拳”部分提到“能早則早”,。市場(chǎng)上將這兩點(diǎn)結(jié)合解讀為“盡早降息”,，結(jié)合央行行長(zhǎng)潘功勝在答記者問(wèn)中對(duì)貨幣政策的解讀，我們認(rèn)為上述觀點(diǎn)有待商榷,。
1,、既定政策與儲(chǔ)備政（略）別
我們認(rèn)為（略）主任沈丹陽(yáng)提及的“宏觀經(jīng)濟(jì)政策留有后手”及3月6日答記者問(wèn)中財(cái)政部部長(zhǎng)藍(lán)佛安提到的“中央財(cái)政預(yù)留儲(chǔ)備工具和政策空間”。
我們認(rèn)為“適時(shí)降息”屬于儲(chǔ)備政策,。原因在于,，上一年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和3月的“兩會(huì)”通常不會(huì)確定“到底會(huì)不會(huì)降息、降息幾次”,，而是需后續(xù)的政治局會(huì)議,、國(guó)務(wù)院會(huì)議等基于實(shí)際情況再行確定，“是否降息,、降息幅度”,，這是所謂的“適時(shí)”。從決策流程上看,，這是標(biāo)準(zhǔn)的“儲(chǔ)備政策”,，與“留有后手”、“財(cái)政儲(chǔ)備工具”,，觸發(fā),、使用條件是一樣的。
對(duì)于既定政策,，如已確定財(cái)政空間和信用政策空間,，執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)是“能早則早、寧早勿晚”,，即“寬信用”,、“寬財(cái)政”，要靠前發(fā)力,。例如,，年初地方債、國(guó)債,、證金債發(fā)行顯著快于往年,，我們預(yù)期財(cái)政支出和信用額度使用也會(huì)提前。
對(duì)于儲(chǔ)備政策,，則需“觸發(fā)因素”,，即重大外部不確定性等。歷史上，如果“沒(méi)有出現(xiàn)重大不確定性”,，有提及降息但全年未降息的例子,，如2016年3月政府工作報(bào)告提及“使用利率工具”及2020年5月政府工作報(bào)告提及“降息”，但當(dāng)年均沒(méi)有降息,。
若觸發(fā)因素出現(xiàn)并導(dǎo)致降息,，也不一定（略）利多。因?yàn)閷脮r(shí)重大不確定性,，同時(shí)可能觸發(fā)財(cái)政,、信用政策的儲(chǔ)備政策，即在“降息”的同時(shí),，導(dǎo)致“寬財(cái)政”,、“寬信用”顯著加碼，資金利率不一定下行,。例如,，2023年8月降息后，寬信用+寬財(cái)政+緊資金,，債券收益率上行了3-4個(gè)月,。
2、潘行長(zhǎng)對(duì)貨幣政策取向的解讀
央行行長(zhǎng)潘功勝在答記者問(wèn)中提到的“貨幣政策取向是一種對(duì)狀態(tài)的表述”,，列舉了兩個(gè)例子：
一個(gè)是美聯(lián)儲(chǔ)的案例,。“美聯(lián)儲(chǔ)去年連續(xù)降息3次共100BP,，但其政策利率仍處于高位,，貨幣政策的狀態(tài)依然是限制性的”。雖然美聯(lián)儲(chǔ)降息次數(shù)多,、幅度大,，但是美國(guó)利率仍然高位、美聯(lián)儲(chǔ)政策是“限制性”的,，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度不大,；
另一個(gè)是中國(guó)的案例?！叭嗣胥y行連續(xù)幾年多次降準(zhǔn)降息,，中國(guó)貨幣政策的狀態(tài)是支持性的，總量上比較寬松”,。國(guó)內(nèi)降準(zhǔn)降息已經(jīng)持續(xù)多年,，當(dāng)前的利率水平是“支持性”的，已經(jīng)是“適度寬松”的貨幣政策,。
市場(chǎng)上認(rèn)為“適度寬松”意味著2025年降息幅度要大于2024年,，潘行長(zhǎng)對(duì)貨幣政策取向的解讀，有助于（略）場(chǎng)對(duì)“適度寬松”貨幣政策的誤讀,。即使2025年沒(méi)有降息（當(dāng)然如有外部沖擊也可能降息）,，當(dāng)前的貨幣政策狀態(tài)已是“支持性”、“比較寬松”,，即已落實(shí)“適度寬松”的貨幣政策,。
3、提示關(guān)（略）收益率上行,，看多（略）場(chǎng)
債市：若無(wú)重大外部沖擊,，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回升，資金利率繼續(xù)偏緊,，債券收益率可能上行,；若有重大外部沖擊，可能同時(shí)觸發(fā)“寬信用”+“寬財(cái)政”+“降息”,，資金利率可能上行,，債市不一定利多，債券收益率仍可能上行,。
轉(zhuǎn)債：若無(wú)重大外部沖擊,，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回升，轉(zhuǎn)債繼續(xù)看好,；若有重大外部沖擊,，我們有充足的儲(chǔ)備政策，類(lèi)似“格林斯潘看跌期權(quán)”,，仍然看好轉(zhuǎn)債,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期,。
魏建榕金融工程首席分析師
（略）：S（略）01
【金融工程】
（略）策略復(fù)盤(pán)與期貨會(huì)員行為分析——開(kāi)源量化評(píng)論（104）-（略）
1,、“（略）”策略，邏輯簡(jiǎn)單,，步驟簡(jiǎn)潔
在每個(gè)交易日的收盤(pán)之后,，（略）站都會(huì)公布當(dāng)日股指期貨的“結(jié)算會(huì)員成交持倉(cāng)排名”數(shù)據(jù)，我們簡(jiǎn)稱之為“成交持倉(cāng)表”,。我們于2013年底提出了基于成交持倉(cāng)表數(shù)據(jù)的股指期貨CTA策略,，并將其命名為“（略）策略”，受到了量化同行的關(guān)注與認(rèn)可,。在2015年2月,，（略）策略進(jìn)行了重要的簡(jiǎn)化，并持續(xù)跟蹤至今,。（略）策略,，邏輯清晰，步驟簡(jiǎn)潔，（略）的計(jì)算步驟如下：
（1）考察每日前20大會(huì)員的多單持倉(cāng)增量dB,、空單持倉(cāng)增量dS,；
（2）若dB>0且dS<0，（略）,；
（3）若dB<0且dS>0,，（略）；
（4）若dB與dS（略）相同,，（略）
2,、（略）策略的10年回顧：信號(hào)簡(jiǎn)單，收益穩(wěn)健
在2010年4月16日至2025年1月27日的全（略）賠率（盈虧比）1.63,，累計(jì)收益238%,，年化收益8.92%，最大回撤-9.99%,，收益回撤比1.48,，收益波動(dòng)比1.13。
3,、（略）策略簡(jiǎn)單改進(jìn)與長(zhǎng)周期擇時(shí)應(yīng)用
2020年以來(lái),，（略）頻次與勝率有所下降，我們通過(guò)對(duì)會(huì)員成交持倉(cāng)數(shù)據(jù)的分析,，提出一個(gè)簡(jiǎn)單的改進(jìn)方案：
（1）對(duì)同一合約,，在匯總其多單與空單的持倉(cāng)變動(dòng)時(shí)，只考慮在成交量排名表中出現(xiàn)的會(huì)員的持倉(cāng)變動(dòng),，這一改動(dòng),，（略）影響。
（2）去除假期屏蔽,，即對(duì)T+0（略）,，假如恰好遇到T+1（略）的觸發(fā)次數(shù)。
（略）策略在2020年后仍有較好表現(xiàn),，全（略）次均收益0.30%,。
（略）策略的核心思想在長(zhǎng)周期擇時(shí)上也有較好應(yīng)用，我們使用會(huì)員持倉(cāng)的凈多頭持倉(cāng)占比變化構(gòu)造擇時(shí)策略,，在各參數(shù)組合下,，策略的年化收益率均在0以上，且不乏年化收益20%以上,，收益波動(dòng)比大于1的參數(shù)組合,。
4、會(huì)員行為分析：（略）表現(xiàn)優(yōu)秀
我們分析了2018年以來(lái)各會(huì)員在持倉(cāng)與成交上的行為特點(diǎn),，不同的會(huì)員在買(mǎi)賣(mài)持倉(cāng)對(duì)比,、交易活躍度上有較大差異,。（略）策略應(yīng)用于單一會(huì)員的持倉(cāng)數(shù)據(jù)上，（略）進(jìn)行合成,，（略）表現(xiàn)優(yōu)秀,，2018年至今，策略年化收益可達(dá)26.1%,，最大回撤為23.0%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：模型基于歷史數(shù)據(jù)測(cè)試,，市場(chǎng)未來(lái)可能發(fā)生重大改變,。
任浪中小盤(pán)&汽車(chē)首席分析師
（略）：S（略）01
【中小盤(pán)】
（略）發(fā)布，智駕平權(quán)趨勢(shì)起——中小盤(pán)周報(bào)-（略）
1,、（略）場(chǎng)表現(xiàn)及要聞：2025年以來(lái)汽車(chē)報(bào)廢/置換更新補(bǔ)貼申請(qǐng)超100萬(wàn)份
市場(chǎng)表現(xiàn)：本周（指3月3日至3月7日,，下同）上證綜指收于3373點(diǎn)，上漲1.56%,；深證成指收于10844點(diǎn),，上漲2.19%；創(chuàng)業(yè)板指收于2205點(diǎn),，上漲1.61%,。大小盤(pán)風(fēng)格方面，本周大盤(pán)指數(shù)上漲1.25%,，小盤(pán)指數(shù)上漲3.72%,。2024年以來(lái)大盤(pán)指數(shù)累計(jì)上漲15.72%，小盤(pán)指數(shù)累計(jì)上漲11.79%,，小盤(pán)/大盤(pán)比值為1.36,。滬光股份、炬光科技,、奧普特本周漲幅居前,。
本周要聞：鴻蒙智行問(wèn)界M8/2025款M9汽車(chē)12小時(shí)小訂分別破2.8萬(wàn)/1.35萬(wàn)臺(tái)；長(zhǎng)安董事長(zhǎng)朱華榮：建議加快完善自動(dòng)駕駛標(biāo)準(zhǔn)和法規(guī),；吉利發(fā)布“千里浩瀚”（略）,，銀河全新及改款產(chǎn)品標(biāo)配；2025款小鵬G9展車(chē)到店：全國(guó)214城超500店,，更新升級(jí)66項(xiàng)體驗(yàn),；理想首款純電SUV車(chē)型“i8”官宣7月發(fā)布；廣汽NDA4.0城市領(lǐng)航高階智駕官宣,，3月18日預(yù)售的昊鉑HL率先搭載,；商務(wù)部：2025年以來(lái)收到汽車(chē)報(bào)廢/置換更新補(bǔ)貼申請(qǐng)合計(jì)超100萬(wàn)份；美國(guó)將對(duì)通過(guò)《美墨加協(xié)定》進(jìn)口的汽車(chē)給予一個(gè)月關(guān)稅豁免,。
本周重大事項(xiàng)：3月6日,，拓荊科技發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃,，其業(yè)績(jī)指標(biāo)：以2023年為基數(shù)，2025,、2026年目標(biāo)營(yíng)收增長(zhǎng)率分別不低于85%,、122%且目標(biāo)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別不低于60%、90%,。
2,、本周專(zhuān)題：（略）發(fā)布，智駕平權(quán)趨勢(shì)起
（略）發(fā)布,。2025年3月3日,，吉利汽車(chē)召開(kāi)AI智能科技發(fā)布會(huì)，（略）,，同時(shí)吉利汽車(chē)發(fā)布全新銀河E8和星耀E8,，（略），進(jìn)一步推進(jìn)智駕平權(quán),。
吉利三大核心技術(shù),，助力完成L3量產(chǎn)智駕方案。千里浩瀚分為H1,、H3,、H5、H7和H9共5個(gè)不同層級(jí)的智駕方案,，最低H1標(biāo)配100TOPS以上算力,，H3方案標(biāo)（略）智駕，會(huì)應(yīng)用到下半年銀河所有的全新產(chǎn)品及改款產(chǎn)品中,，H9是行業(yè)首個(gè)具有量產(chǎn)落地能力的L3級(jí)智能駕駛解決方案,。另外，蘇州,、杭州正式啟動(dòng)搭載吉利最新Robotaxi解決方案車(chē),。算力上，（略）2.0,，綜合算力達(dá)23.5EFLOPS,，算力位居中國(guó)第一，全球第二,。算法上,，深度融合包括吉利自研的AIDrive等大模型實(shí)現(xiàn)了每小時(shí)生成萬(wàn)公里級(jí)的復(fù)雜駕駛工況，自駕訓(xùn)練效率提升30倍,。
吉利汽車(chē)發(fā)布全新銀河E8,，實(shí)現(xiàn)五大高價(jià)值越級(jí)。同時(shí),，淦家閱還官宣了吉利汽車(chē)集團(tuán)旗下品牌最新整合計(jì)劃,，翼真并入銀河,，銀河系列正式升級(jí)為銀河品牌，銀河產(chǎn)品完成覆蓋轎車(chē),、SUV,、MPV和硬派越野等全品牌新能源車(chē)型。
3,、重點(diǎn)推薦主題和個(gè)股
智能汽車(chē)主題（華測(cè)導(dǎo)航,、長(zhǎng)光華芯、經(jīng)緯恒潤(rùn)-W,、炬光科技,、美格智能、均勝電子,、華陽(yáng)集團(tuán),、北京君正,、晶晨股份,、德賽西威、源杰科技,、滬光股份,、溯聯(lián)股份、拓普集團(tuán),、瑞鵠模具,、浙江仙通、長(zhǎng)安汽車(chē),、繼峰股份,、芯動(dòng)聯(lián)科、小鵬汽車(chē)-W,、上汽集團(tuán)）,；高端制造主題（凌云光、奧普特,、埃斯頓,、矩子科技、青鳥(niǎo)消防,、萊特光電,、臺(tái)華新材、奧來(lái)德,、日聯(lián)科技）,；休閑零食及早餐主題（良品鋪?zhàn)印⑷凰墒?、巴比食品）,；戶外用品主題（三夫戶外）,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：乘用車(chē)銷(xiāo)量、新能源車(chē)滲透率,、智能駕駛技術(shù)進(jìn)展不及預(yù)期,。
張緒成煤炭建材首席分析師
（略）：S（略）03
【建材】
兩會(huì)支持經(jīng)濟(jì)提振，重視建材布局機(jī)會(huì)——行業(yè)周報(bào)-（略）
1,、兩會(huì)支持經(jīng)濟(jì)提振,，重視建材布局機(jī)會(huì)
本周兩會(huì)召開(kāi)，更加積極有為的財(cái)政政策發(fā)力,，其中2025年赤字率擬按4%左右安排,，較2024年提高1pct；擬發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債1.3萬(wàn)億元,，較2024年增加3000億元;擬安排地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券4.4萬(wàn)億元,，較2024年增加5000億元，重點(diǎn)用于投資建設(shè),、土地收儲(chǔ)和收購(gòu)存量商品房,、消化地方政府拖欠企業(yè)賬款等，預(yù)計(jì)消費(fèi)建材,、水泥,、玻璃等板塊受益。此外,，兩會(huì)政府工作報(bào)告將“提振消費(fèi),、擴(kuò)大內(nèi)需”作為2025年政府工作任務(wù)之首，提出將安排超長(zhǎng)期特別國(guó)債3000億元支持消費(fèi)品以舊換新,，預(yù)計(jì)將持續(xù)帶動(dòng)新能源汽車(chē),、家電、家裝等消費(fèi)增長(zhǎng),，玻纖,、消費(fèi)建材等品種預(yù)計(jì)受益。2月末以來(lái),，水泥,、涂料、玻纖等順周期品種提價(jià)：涂料行業(yè)龍頭引領(lǐng)提價(jià),，三棵樹(shù)宣布自3月1日起全系列硅酮膠產(chǎn)品價(jià)格上調(diào)5%-10%,；硅寶科技亦跟進(jìn)發(fā)布調(diào)價(jià)函。新能源汽車(chē),、風(fēng)電設(shè)備相關(guān)領(lǐng)域?qū)Ω咝阅懿＠w需求的增長(zhǎng),，為本輪玻纖提價(jià)提供重要支撐。中材科技、中國(guó)巨石于2月24日宣布自3月1日起上調(diào)電子細(xì)紗價(jià)格800元/噸,、電子布價(jià)格0.3元/米,；電（略）場(chǎng)主流報(bào)價(jià)同步提升至4.1-4.2元/米，環(huán)比漲幅0.8%,。3月以來(lái),，國(guó)內(nèi)水泥行情延續(xù)上升態(tài)勢(shì)，東三省,、長(zhǎng)三角及河北等地相繼傳出水泥,、熟料價(jià)格上調(diào)信息。消費(fèi)建材板塊推薦：東方雨虹（防水龍頭,，經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化）,、偉星新材（經(jīng)營(yíng)優(yōu)質(zhì)，零售業(yè)務(wù)占比高）,，三棵樹(shù),，堅(jiān)朗五金；受益標(biāo)的：北新建材（石膏板龍頭,，收購(gòu)嘉寶莉擴(kuò)張涂料板塊業(yè)務(wù)）等,。國(guó)家發(fā)展改革委等部門(mén)印發(fā)《水泥行業(yè)節(jié)能降碳專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)計(jì)劃》要求到2025年底，水泥熟料產(chǎn)能控制在18億噸左右,，能效標(biāo)桿水平以上產(chǎn)能占比達(dá)到30%,，能效基準(zhǔn)水平以下產(chǎn)能完成技術(shù)改造或淘汰,，水泥熟料單位：（略）
本周（2025年3月5日至3月9日）建筑材料指數(shù)上漲2.62%,，滬深300指數(shù)上漲1.39%，建筑材料指數(shù)跑贏滬深300指數(shù)1.24pct,。近三個(gè)月來(lái),，滬深300指數(shù)下跌0.73%，建筑材料指數(shù)下跌4.84%,，建材板塊跑輸滬深300指數(shù)4.11pct,。近一年來(lái)，滬深300指數(shù)上漲11.74%,，建筑材料指數(shù)上漲2.04%,，建材板塊跑輸滬深300指數(shù)9.70pct。
2,、板塊數(shù)據(jù)跟蹤
水泥：截至3月8日,，全國(guó)（略）散裝水泥平均價(jià)為349.88元/噸，環(huán)比上漲1.00%,；水泥-煤炭?jī)r(jià)差為257.58元/噸,，環(huán)比上漲1.63%；全國(guó)熟料庫(kù)容比0.00%,，環(huán)比下降44.61pct,。
玻璃：截至3月8日,，全國(guó)浮法玻璃現(xiàn)貨均價(jià)為1353.00元/噸，環(huán)比下跌11.00元/噸,，跌幅為0.81%,；光伏玻璃均價(jià)為139.84元/重量箱，環(huán)比上漲18.75元/重量箱,，漲幅為15.48%,。浮法玻璃-純堿-石油焦價(jià)差為7.05元/重量箱，環(huán)比下跌7.91%,；浮法玻璃-純堿-重油價(jià)差為10.06元/重量箱,，環(huán)比下跌12.49%；浮法玻璃-純堿-天然氣價(jià)差為13.60元/重量箱,，環(huán)比下跌13.90%,；光伏玻璃-純堿-天然氣價(jià)差為83.52元/重量箱，環(huán)比上漲28.23%,。
玻璃纖維：無(wú)堿2400tex直接紗報(bào)（略）元/噸,，無(wú)堿2400texSMC紗報(bào)（略）元/噸，無(wú)堿2400tex噴射紗報(bào)（略）元/噸,，無(wú)堿2400tex氈用合股紗報(bào)（略）元/噸,，無(wú)堿2400tex板材紗報(bào)（略）元/噸，無(wú)堿2000tex熱塑直接紗（普通級(jí)）報(bào)（略）元/噸,。周內(nèi)電子紗G75主流報(bào)價(jià)（略）元/噸不等,，較上一周均價(jià)上漲3.68%；7628電子布報(bào)價(jià)亦有上調(diào),，當(dāng)前報(bào)價(jià)3.8-4.4元/米不等,，成交按量可談。
消費(fèi)建材：截至2025年3月9日,，原油價(jià)格為72.19美元/桶,，周環(huán)比下跌2.49%，較2025年年初下跌5.92%,，同比下跌15.02%,；瀝青價(jià)格為（略）/噸，周環(huán)比下跌1.13%,，較2025年年初持平,，同比下跌4.98%；丙烯酸價(jià)格為（略）/噸,，周環(huán)比上漲5.26%,，較2025年年初上漲1.27%，同比上漲32.23%；鈦白粉價(jià)格為（略）/噸,，周環(huán)比持平,，較2025年年初持平，同比下跌11.18%,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增速下行風(fēng)險(xiǎn),；原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)；房地產(chǎn)銷(xiāo)售回暖進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn),；（略）進(jìn)展不及預(yù)期,；房企流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)蔓延壓力；基建落地進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn),。
陳雪麗農(nóng)林牧漁首席分析師
（略）：S（略）01
【農(nóng)林牧漁】
關(guān)稅反制助推國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上行,，豬價(jià)震蕩磨底或漸至尾聲——行業(yè)周報(bào)-（略）
1、周觀察：關(guān)稅反制助推國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上行,，豬價(jià)震蕩磨底或漸至尾聲
（1）關(guān)稅反制及暫停部分企業(yè)牛肉進(jìn)口申報(bào),，利多國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格
2025年3月4日，國(guó)務(wù)院關(guān)稅稅則委員會(huì)發(fā)布公告自3月10日對(duì)原產(chǎn)于美國(guó)的雞肉,、小麥,、玉米、棉花加征15%關(guān)稅,；對(duì)高粱,、大豆、豬肉,、牛肉,、水產(chǎn)品、水果,、蔬菜,、乳制品加征10%關(guān)稅,。2025年3月8日,，公告自3月20日對(duì)原產(chǎn)于加拿大的菜子油、油渣餅,、豌豆加征100%關(guān)稅,，對(duì)水產(chǎn)品、豬肉加征25%關(guān)稅,。中國(guó)對(duì)美,、加輸華農(nóng)產(chǎn)品加征關(guān)稅或提振國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格，其中,，對(duì)玉米,、大豆等飼料原料加征關(guān)稅或推動(dòng)飼料價(jià)格上行，對(duì)雞/豬/牛肉等加征關(guān)稅提高進(jìn)口成本則助推國(guó)內(nèi)肉類(lèi)價(jià)格上行。此外,，海關(guān)總署2025年3月3日對(duì)巴西等國(guó)合計(jì)六家牛肉企業(yè)暫停進(jìn)口申報(bào)以維穩(wěn)國(guó)內(nèi)牛肉價(jià)格,。關(guān)稅反制及部分農(nóng)產(chǎn)品部分進(jìn)口申報(bào)暫停或助推國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上行,。
（2）生豬：需求邊際好轉(zhuǎn)二育躍躍欲試,，豬價(jià)震蕩磨底或漸至尾聲
據(jù)涌益咨詢，截至2025年3月8日,，全國(guó)生豬均價(jià)14.47元/公斤,，周環(huán)比-0.08元/公斤，同比+0.10元/公斤,，涌益樣本生豬屠宰量高于2024年同期,，（略）場(chǎng)整體生豬供給充足但至3月初基本已過(guò)年后供給壓力最大需求最弱時(shí)段，展（略）,，需求邊際向好疊加中美,、中加農(nóng)產(chǎn)品互加關(guān)稅提振，豬價(jià)震蕩磨底或漸至尾聲,。2025年2月20-28日行業(yè)銷(xiāo)至二育生豬占實(shí)際銷(xiāo)量比重4.03%,，二育欄舍利用率26%，年后氣溫升降反復(fù),，二育入場(chǎng)仍偏謹(jǐn)慎,，預(yù)計(jì)進(jìn)入3月中旬后氣溫中樞抬升疊加豬價(jià)處相對(duì)低位，二育屆時(shí)或加速進(jìn)場(chǎng)進(jìn)而支撐豬價(jià)中樞抬升,。
（3）周觀點(diǎn)：生豬板塊低位配置價(jià)值顯現(xiàn),，寵物板塊國(guó)貨崛起邏輯持續(xù)強(qiáng)化
盈利修復(fù)向上疊加消費(fèi)復(fù)蘇提振，生豬板塊低位配置價(jià)值顯現(xiàn),。推薦：牧原股份,、溫氏股份、巨星農(nóng)牧,、華統(tǒng)股份,、天康生物等。
飼料板塊（略）場(chǎng)受益禽畜后周期,，海外強(qiáng)勁需求支撐價(jià)格,。推薦標(biāo)的：海大集團(tuán)、新希望等,。
消費(fèi)升級(jí)疊加關(guān)稅壁壘,，寵物板塊國(guó)貨崛起邏輯持續(xù)強(qiáng)化。據(jù)歐睿數(shù)據(jù),，（略）年中國(guó)寵物（略）場(chǎng)規(guī)模CAGR達(dá)9.64%,。國(guó)內(nèi)寵物主消費(fèi)態(tài)度趨于理性化,，單寵消費(fèi)投入持續(xù)升級(jí)，疊加寵物食品進(jìn)出口關(guān)稅壁壘加劇,，國(guó)貨崛起邏輯持續(xù)強(qiáng)化,。推薦標(biāo)的：乖寶寵物、中寵股份,、佩蒂股份,。
（4）（略）場(chǎng)表現(xiàn)（3.3-3.7）:農(nóng)業(yè)跑輸大盤(pán)0.52個(gè)百分點(diǎn)
本周上證指數(shù)上漲1.56%，農(nóng)業(yè)指數(shù)上漲1.04%,，跑輸大盤(pán)0.52個(gè)百分點(diǎn),。子板塊來(lái)看，寵物食品板塊領(lǐng)漲,。個(gè)股來(lái)看,，生物股份（+9.58%）、京基智農(nóng)（+7.79%）,、中寵股份（+6.44%）領(lǐng)漲,。
2、本周價(jià)格跟蹤（3.3-3.7）:本周白羽雞,、草魚(yú),、鱸魚(yú)、玉米價(jià)格環(huán)比上漲
生豬養(yǎng)殖：3月7日全國(guó)外三元生豬均價(jià)為14.5元/kg,，較上周持平,；仔豬均價(jià)為32.76元/kg，較上周下跌0.25元/kg,；白條肉均價(jià)19.11元/kg,，較上周上漲0元/kg。3月7日豬料比價(jià)為4.3:1,。自繁自養(yǎng)頭均利潤(rùn)33.56元/頭,，環(huán)比-9.52元/頭；外購(gòu)仔豬頭均利潤(rùn)-12.52元/頭,，環(huán)比-21.91元/頭,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行，消費(fèi)持續(xù)低迷,，動(dòng)物疫病不確定性等,。
余汝意醫(yī)藥首席分析師
（略）：S（略）02
【醫(yī)藥】
（略）2024年業(yè)績(jī)看科研服務(wù)的投資機(jī)會(huì)——行業(yè)周報(bào)-（略）
1、關(guān)注中國(guó)政府刺激政策帶來(lái)增量,，2025年謹(jǐn)慎與樂(lè)觀并行，期待底部反轉(zhuǎn)
（略）已經(jīng)披露2024年報(bào)或業(yè)績(jī)預(yù)告,，我們重點(diǎn)梳理2024年業(yè)績(jī)表現(xiàn),、2025年的業(yè)績(jī)指引以及對(duì)于（略）場(chǎng)的分析和展望,。（1）2024全年?duì)I收方面，（略）營(yíng)收同比個(gè)位數(shù)下滑/增長(zhǎng)或基本持平,；2025年業(yè)績(jī)預(yù)期方面,，基本圍繞低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)水平提供收入指引。（2）（略）場(chǎng)分析及展望方面,，Q42024大部分企業(yè)在（略）場(chǎng)的銷(xiāo)售額呈現(xiàn)一定下滑,，但整體來(lái)看對(duì)于中國(guó)政府關(guān)于醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域設(shè)備更新等刺激政策持樂(lè)觀態(tài)度，并且部分企業(yè)已經(jīng)收到新訂單,，同時(shí)對(duì)2025年（略）場(chǎng)發(fā)展保持謹(jǐn)慎態(tài)度,，期待訂單提升帶來(lái)收入增長(zhǎng)。（3）NIH政策：2025年2月7日,，NIH近日發(fā)布《2024年度資助政策聲明補(bǔ)充指南》（NOT-OD-25-068）,，對(duì)科研資助項(xiàng)目的間接費(fèi)用管理制度進(jìn)行調(diào)整。針對(duì)此項(xiàng)政策,，大部分企業(yè)認(rèn)為此項(xiàng)政策仍處于相對(duì)早期,，具體影響仍有待觀察，同時(shí)安捷倫科技,、布魯克,、Bio-Techne和TwistBioscience等公司均表示NIH（略）整體收入占比較低。我們認(rèn)為,，類(lèi)似國(guó)內(nèi)集采和國(guó)談降價(jià)加速國(guó)產(chǎn)替代,，國(guó)內(nèi)廠商或許能憑借質(zhì)優(yōu)價(jià)廉進(jìn)一步（略）占率。
2,、國(guó)內(nèi)生命科學(xué)服務(wù)企業(yè)積極布局（略）場(chǎng),，海外業(yè)務(wù)營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)
多家國(guó)內(nèi)生命科學(xué)上游企業(yè)發(fā)布2024年業(yè)績(jī)預(yù)告或快報(bào)，整體收入端穩(wěn)健增長(zhǎng),，部分企業(yè)的海外業(yè)務(wù)呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),，同時(shí)企業(yè)積極加強(qiáng)內(nèi)部管理，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提升,，降本增效成果顯現(xiàn),。在（略）場(chǎng)需求率先回暖、（略）場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益加劇背景下,，（略）下一階段發(fā)展的重要選擇,。以畢得醫(yī)藥、百普賽斯,、皓元醫(yī)藥,、藥康生物、阿拉丁,、奧浦邁為代表的上游企業(yè)正積極布局（略）場(chǎng),，產(chǎn)品覆（略）與服務(wù)客戶數(shù)量逐漸擴(kuò)大,、營(yíng)收快速增長(zhǎng)。此外,，多數(shù)細(xì)分領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)賬上現(xiàn)金充足,，收并購(gòu)正在陸續(xù)啟動(dòng)中或進(jìn)行中，近年來(lái)生命科學(xué)上游已發(fā)生多起收并購(gòu)事件,，以皓元醫(yī)藥,、義翹神州、泰坦科技,、阿拉丁,、納微科技、畢得醫(yī)藥,、奧浦邁等為代表的企業(yè)均在各自細(xì)分方向收購(gòu)相關(guān)標(biāo)的,，由此細(xì)分領(lǐng)域（略）占率有望提升，競(jìng)爭(zhēng)格局將逐漸優(yōu)化,。
3,、推薦及受益標(biāo)的
推薦標(biāo)的：科研服務(wù)：百普賽斯、畢得醫(yī)藥,、皓元醫(yī)藥,、奧浦邁、昊帆生物,、阿拉?。恢扑幖吧镏破罚簼森Z制藥-U,、諾誠(chéng)健華,、科倫博泰生物-B、和黃醫(yī)藥,、海思科,、艾力斯、人福醫(yī)藥,、恩華藥業(yè),、京新藥業(yè)、健康元,；原料藥：普洛藥業(yè),、健友股份、華海藥業(yè),、奧銳特,、博瑞醫(yī)藥；醫(yī)療器械：奧泰生物,、安杰思,、英科醫(yī)療,、萬(wàn)孚生物,、可孚醫(yī)療,、圣湘生物、邁瑞醫(yī)療,、開(kāi)立醫(yī)療,、澳華內(nèi)鏡、康拓醫(yī)療,；CXO：藥明康德,、藥明合聯(lián)、藥明生物,、泰格醫(yī)藥,、博騰股份、泓博醫(yī)藥,；中藥：東阿阿膠,、佐力藥業(yè)、羚銳制藥,、悅康藥業(yè),、方盛制藥、江中藥業(yè),；醫(yī)療服務(wù)：愛(ài)爾眼科,、通策醫(yī)療、美年健康,、海吉亞醫(yī)療,、錦欣生殖；零售藥店：益豐藥房,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等,。
金益騰化工首席分析師
（略）：S（略）02
【化工】
螢石,、制冷劑向上趨勢(shì)不變，積極把握布局機(jī)會(huì)——氟化工行業(yè)周報(bào)-（略）
1,、本周（3月3日-3月7日）行情回顧
本周氟化工指數(shù)下跌0.25%,，跑輸上證綜指1.22%。本周（3月3日-3月7日）氟化工指數(shù)收于3668.97點(diǎn),，上漲3.48%,，跑贏上證綜指1.93%，跑贏滬深300指數(shù)2.10%,，跑贏基礎(chǔ)化工指數(shù)1.10%,，跑輸新材料指數(shù)0.13%,。
2、氟化工周行情：向上趨勢(shì)不變,，堅(jiān)定信心,，積極布局
螢石：截至3月7日，螢石97（略）場(chǎng)均價(jià)3,720元/噸,，較上周同期持平,；3月均價(jià)（截至3月07日）3,720元/噸，同比上漲12.00%,；2025年(截至3月07日)均價(jià)3,688元/噸,，較2024年均價(jià)上漲4.02%。
又據(jù)氟務(wù)在線跟蹤,，螢石正處往年同期較高價(jià)位,，業(yè)者心態(tài)較為謹(jǐn)慎。當(dāng)前正處全國(guó)兩會(huì)召開(kāi)時(shí)期,，需關(guān)注（略）場(chǎng)開(kāi)工情況以及需求端消耗情況,。
制冷劑：截至03月07日，（1）R32價(jià)格,、價(jià)差分別為45,000,、31,138元/噸，較上周分別+1.12%,、+1.58%,；（2）R125價(jià)格、價(jià)差分別為44,500,、25,444元/噸,，較上周分別+1.14%、+0.05%,；（3）R134a價(jià)格,、價(jià)差分別為45,000、26,010元/噸,，較上周分別持平,、-0.36%；（4）R410a價(jià)格為44,500元/噸,，較上周+1.14%,；（5）R22價(jià)格、價(jià)差分別為35,500,、25,262元/噸,，較上周分別+4.41%、+6.31%。其中（略）場(chǎng),，（1）R32外貿(mào)參考價(jià)為44,000元/噸,，較上周+2.33%；（2）R125外貿(mào)參考價(jià)為43,500元/噸,，較上周持平,；（3）R134a外貿(mào)參考價(jià)為44,500元/噸，較上周+1.14%,；（4）R410a外貿(mào)參考價(jià)為44,000元/噸,，較上周+1.15%,；（5）R22外貿(mào)參考價(jià)為33,000元/噸,，較上周持平。
又據(jù)氟務(wù)在線跟蹤,，制（略）場(chǎng)持續(xù)回暖,，3月市場(chǎng)在需求逐步復(fù)蘇后開(kāi)始落實(shí)企業(yè)報(bào)盤(pán)，預(yù)計(jì)近日在渠道商去庫(kù)之后再上新臺(tái)階,。
3,、公司公告及行業(yè)新聞
【東陽(yáng)光】（略）：（略）（暫定名），（略）解決方案的研發(fā),、生產(chǎn)及銷(xiāo)售,。（略）注冊(cè)資本1億元，公司認(rèn)繳出資4,900萬(wàn)元,，占比49%,。
【金石資源】復(fù)工復(fù)產(chǎn)：（略）金昌礦業(yè)將于3月1日起逐步恢復(fù)生產(chǎn)，（略）自建的采掘施工隊(duì)伍進(jìn)行施工,，不再外包給第三方,。
4、受益標(biāo)的
推薦標(biāo)的：金石資源,、巨化股份,、三美股份、昊華科技等,。其他受益標(biāo)的：東陽(yáng)光,、永和股份、東岳集團(tuán),、新宙邦等,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期，價(jià)格波動(dòng),，行業(yè)政策變化超預(yù)期等,。
高超非銀金融首席分析師
（略）：S（略）01
【非銀金融】
（略）場(chǎng)支持科技創(chuàng)新組合拳，利好券商全方位業(yè)務(wù)——行業(yè)周報(bào)-（略）
1、周觀點(diǎn)：（略）場(chǎng)支持科技創(chuàng)新組合拳,，利好券商全方位業(yè)務(wù)
（1）本周兩會(huì)召開(kāi),，政府工作報(bào)告首次將“穩(wěn)（略）股市”寫(xiě)進(jìn)總體要求，財(cái)政,、貨幣等穩(wěn)增長(zhǎng)政策積極,，穩(wěn)增長(zhǎng)和（略）表態(tài)利好（略）場(chǎng)。（2）國(guó)家發(fā)改委將設(shè)立國(guó)家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金,，央行表態(tài)將推（略）“科技板”,，（略）場(chǎng)支持科技創(chuàng)新組合拳下，券商私募股權(quán)投資,、投行和經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)全面受益,，交易量向好、IPO松綁預(yù)期下,，基本面有望超預(yù)期,，關(guān)注年季報(bào)催化，繼續(xù)推薦券商和金融科技板塊,。（3）截至3月7日,，2025年以來(lái)港股ADT2334億港元，同比+140%,，港股交易活躍度明顯提升,，降低“A+H”（略）門(mén)檻有望推動(dòng)優(yōu)質(zhì)A（略）赴（略），香港交易所受益,。推薦盈利穩(wěn)健增長(zhǎng),、股息率具吸引力的江蘇金租。
2,、券商：2月開(kāi)戶同比高增,，（略）場(chǎng)支持科技創(chuàng)新，市場(chǎng)預(yù)期IPO松綁
（1）本周日均股基成交額1.98萬(wàn)億,，環(huán)比-11%,，偏股/非貨基金新發(fā)份額115/209億份，環(huán)比-54%/-51%,；上交所披露2月A股開(kāi)戶284萬(wàn)戶同比+119%,，1-2月A股開(kāi)戶數(shù)440.59萬(wàn)戶，同比+35%(考慮春節(jié)錯(cuò)位因素),；本周港股ADT3181億港元,，同比+203%，環(huán)比-15%,，交易活躍延續(xù),。（2）經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)3月8日?qǐng)?bào)道，2月24日至3月2日當(dāng)周三地交易所共核發(fā)3家IPO企業(yè)批文，這是近3個(gè)月以來(lái)單周批文數(shù)量最高一周,。近期,，關(guān)于IPO階段性收緊政策放開(kāi)的傳聞不斷。（3）交易量和開(kāi)戶量持續(xù)改善,、IPO等業(yè)務(wù)有望放松,，券商基本面有望超預(yù)期，關(guān)注業(yè)績(jī)催化,，三條選股主線：金融科技,、并購(gòu)主線以及業(yè)績(jī)彈性突出的零售優(yōu)勢(shì)券商。
3,、保險(xiǎn)：“長(zhǎng)錢(qián)”險(xiǎn)資加碼股票和長(zhǎng)期股權(quán)投資,，長(zhǎng)端利率回升利好投資端
（1）兩會(huì)經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上，證監(jiān)會(huì)主席吳清介紹長(zhǎng)期資（略）進(jìn)展：2024年9月至今,，保險(xiǎn)資金,、各類(lèi)養(yǎng)老金在A股市場(chǎng)凈買(mǎi)入約2900億；各類(lèi)中長(zhǎng)期資金所持A股（略）值從14.6萬(wàn)億增長(zhǎng)到17.8萬(wàn)億,，增幅達(dá)22%；金融監(jiān)管總局啟動(dòng)第二批保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期股票投資試點(diǎn),，春節(jié)前批復(fù)520億,，3月4日批復(fù)600億。目前兩批保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期股票投資改革試點(diǎn)總規(guī)模達(dá)1620億,。（2）3月5日,，金監(jiān)總局發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大AIC股權(quán)投資試點(diǎn)的通知》，進(jìn)一步優(yōu)化AIC(（略）)股權(quán)投資試點(diǎn)政策,，明確將試點(diǎn)范圍擴(kuò)展至18個(gè)試（略）所在省份,，同時(shí)允許保險(xiǎn)資金參股AIC。目前,，試點(diǎn)簽約金額已突破3500億,。（3）負(fù)債端表現(xiàn)平穩(wěn)，資產(chǎn)端整體向好,。30年國(guó)債收益率回升至2%附近,，利好險(xiǎn)企長(zhǎng)債配置，（略）場(chǎng)向好利好險(xiǎn)企投資收益,，看好權(quán)益彈性突出標(biāo)的投資機(jī)會(huì),。
4、推薦及受益標(biāo)的組合
推薦標(biāo)的組合：東方證券,，指南針,，香港交易所；東方財(cái)富，財(cái)通證券,；中國(guó)人壽,，中國(guó)太保；江蘇金租,。
受益標(biāo)的組合：九方智投控股,，中國(guó)銀河，招商證券,；同花順,，國(guó)信證券，新華保險(xiǎn),。
風(fēng)險(xiǎn)提示：（略）場(chǎng)波動(dòng)對(duì)投資收益帶來(lái)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),；保險(xiǎn)負(fù)債端不及預(yù)期。
齊東地產(chǎn)建筑首席分析師
（略）：S（略）02
【地產(chǎn)建筑】
新房二手房成交面積同比增長(zhǎng),，持續(xù)推動(dòng)房（略）場(chǎng)止跌回穩(wěn)——行業(yè)周報(bào)-（略）
1,、核心觀點(diǎn)：新房二手房成交面積同比增長(zhǎng)，持續(xù)推動(dòng)房（略）場(chǎng)止跌回穩(wěn)
本周我們跟蹤的68城新房成交同比增長(zhǎng),，環(huán)比下降,，20城二手房成交面積同比增長(zhǎng)，環(huán)比下降,。土地成交面積同比下降,，溢價(jià)率環(huán)比下降。本周中央政府工作報(bào)告指出,，將持續(xù)用力推動(dòng)房（略）面價(jià)（略）/㎡,，溢價(jià)率30%。2024年9月以來(lái),，中央政策持續(xù)加碼,，一攬子宏觀政策“大禮包”推出，將積極提振房（略）場(chǎng),。房地產(chǎn)政策調(diào)整積極且迅速,，房?jī)r(jià)“止跌回穩(wěn)”路徑顯現(xiàn)。預(yù)計(jì)一（略）的政策調(diào)整將對(duì)需求側(cè)形成有力支撐,，并逐步改善房?jī)r(jià)預(yù)期,，進(jìn)而輻射二三（略）從而逐步實(shí)現(xiàn)房?jī)r(jià)“止跌回穩(wěn)”，帶來(lái)房地產(chǎn)基本面改善,，維持行業(yè)“看好”評(píng)級(jí),。
2、持續(xù)推動(dòng)房（略）場(chǎng)止跌回穩(wěn),，多地調(diào)整公積金貸款政策
中央層面：國(guó)務(wù)院：實(shí)施更加積極有為的宏觀政策,，擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求,，推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展，穩(wěn)（略）股市,，防范化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)和外部沖擊,。持續(xù)用力推動(dòng)房（略）場(chǎng)止跌回穩(wěn)，推進(jìn)新型城鎮(zhèn)（略）域協(xié)調(diào)發(fā)展,，優(yōu)化發(fā)展空間格局,。
地方層面：聊城：取消“（略）域內(nèi)以靈活就業(yè)身份繳納社會(huì)保險(xiǎn)滿一年”的開(kāi)戶條件，將住房公積金貸款月還款額與月收入比上限由50%提高至60%,。貴陽(yáng)：實(shí)施住房公積金“商轉(zhuǎn)公”貸款貼息,。天津：上線新建商品房住房公積金個(gè)人住房貸款“一件事”系統(tǒng)模塊。
3,、市場(chǎng)端：土地成交面積環(huán)比下降,，上海（略）場(chǎng)火熱
銷(xiāo)售端：2025年第10周，全國(guó)68城商品住宅成交面積200萬(wàn)平米,，同比增加3%,，環(huán)比下降32%；從累計(jì)數(shù)值看,，年初至今68城成交面積達(dá)2121萬(wàn)平米,，累計(jì)同比增加2%。全國(guó)20城二手房成交面積為212萬(wàn)平米,，同比增速+27%,，前值+40%；年初至今累計(jì)成交面積1697萬(wàn)平米,，同比增速+22%，前值+21%,。
投資端：2025年第10周,，全國(guó)100大（略）面價(jià)（略）/㎡，溢價(jià)率30%,。
4,、融資端：國(guó)內(nèi)信用債發(fā)行規(guī)模環(huán)比增長(zhǎng)
2025年第10周，信用債發(fā)行138.9億元,，同比增加40%,，環(huán)比增加124%，平均加權(quán)利率2.68%,，環(huán)比減少25BP,。信用債累計(jì)發(fā)行規(guī)模658.1億元，同比減少23%,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)信心恢復(fù)不及預(yù)期,，政策影響不及預(yù)期,。
張緒成煤炭建材首席分析師
（略）：S（略）03
【煤炭開(kāi)采】
煤價(jià)反彈與財(cái)政發(fā)力，否極泰來(lái)重視煤炭配置價(jià)值——行業(yè)周報(bào)-（略）
1,、本周要聞回顧：煤價(jià)反彈與財(cái)政發(fā)力,，否極泰來(lái)重視煤炭配置價(jià)值
本周煤價(jià)走勢(shì)呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)特征，繼3月6日港口煤價(jià)持平后,，3月7日港口煤價(jià)迎來(lái)反彈,，其中CCTD動(dòng)力煤Q5500/Q5000/Q4500價(jià)格分別上漲1/5/4元/噸，秦港平倉(cāng)價(jià)單日上漲7元/噸,。在近期部分終端需求增加和產(chǎn)地供應(yīng)略有收緊的背景下,，產(chǎn)地情緒有所修復(fù)，產(chǎn)地煤價(jià)亦有小幅上漲,，且隨著進(jìn)口煤價(jià)格優(yōu)勢(shì)消失,，部分補(bǔ)空單需求轉(zhuǎn)向北方港口，加之價(jià)格跌至長(zhǎng)協(xié)水平,，貿(mào)易商挺價(jià)情緒有所升溫,，對(duì)短期煤價(jià)形成支撐。截至3月7日,，進(jìn)口印尼3800大卡華南到岸價(jià)為469元/噸,，較同品種內(nèi)貿(mào)煤價(jià)格優(yōu)勢(shì)為-16元/噸，且受印尼自3月1日起實(shí)施HBA定價(jià)參考影響,，由于政策細(xì)則暫未明晰,，進(jìn)口商以觀望為主；進(jìn)口澳洲5500大卡華南到岸價(jià)為718元/噸,，較同品種內(nèi)貿(mào)煤價(jià)格優(yōu)勢(shì)為10元/噸,，進(jìn)口澳煤優(yōu)勢(shì)較此前亦有明顯收窄。海關(guān)總署3月7日公布的數(shù)據(jù)顯示,，2025年1-2月我國(guó)累計(jì)進(jìn)口煤炭7611.9萬(wàn)噸,，較2024年同期的7452.0萬(wàn)噸增加159.9萬(wàn)噸，增速為2.1%,，進(jìn)口煤增速已出現(xiàn)明顯放緩,。本周兩會(huì)召開(kāi)，更加積極有為的財(cái)政政策發(fā)力,，其中2025年赤字率擬按4%左右安排,，較2024年提高1pct；擬發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債1.3萬(wàn)億元,，較2024年增加3000億元,；擬安排地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券4.4萬(wàn)億元，較2024年增加5000億元,，重點(diǎn)用于投資建設(shè),、土地收儲(chǔ)和收購(gòu)存量商品房,、消化地方政府拖欠企業(yè)賬款等，有望對(duì)煤炭下游需求形成支撐,。短期煤價(jià)仍處于磨底期,，后續(xù)政策面和基本面變化有望進(jìn)一步支撐煤價(jià)企穩(wěn)反彈：（1）長(zhǎng)協(xié)價(jià)上限支撐及煤企自救行為：近期港口現(xiàn)貨價(jià)格已跌至港口年度長(zhǎng)協(xié)上限770元/噸的臨界值，若現(xiàn)貨煤價(jià)進(jìn)一步下跌,，電廠購(gòu)買(mǎi)現(xiàn)貨意愿將有望增強(qiáng),，并且若煤價(jià)大幅跌破770元/噸，煤企或采取限產(chǎn)保價(jià)等自救行為,；（2）年度長(zhǎng)協(xié)體制維護(hù)：自2017年開(kāi)始構(gòu)建的年度長(zhǎng)協(xié)煤機(jī)制卓有成效,，政策一直向“煤電雙方盈利平衡”努力，而不是“煤和電顧此失彼”,，煤電之間存在盈利均分的平衡點(diǎn),，價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)止跌企穩(wěn)；（3）煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制：電廠歷年不是天然的空頭,，尤其是政策出臺(tái)的303號(hào)文和1439號(hào)文,，共同構(gòu)筑了“保煤價(jià)即是保電價(jià)”導(dǎo)向，而觸發(fā)點(diǎn)位恰為770元/噸,；（4）疆煤外運(yùn)成本支撐：運(yùn)輸成本的剛性使疆煤出疆存在盈虧線,，快速下跌煤價(jià)會(huì)觸發(fā)疆煤發(fā)運(yùn)量的減少，從而減少內(nèi)地煤炭供給,；（5）煤油價(jià)格聯(lián)動(dòng)：我們梳理測(cè)算,，68美元/桶布油和770元/噸港口煤價(jià)做烯烴成本對(duì)等，在當(dāng)前80美元/桶原油而770元/噸煤價(jià)下,，煤化工成本優(yōu)勢(shì)明顯,。回溯2023年6月,，秦港平倉(cāng)價(jià)跌至759元/噸后迅速回升至770之上,，彼時(shí)看到上述政策面和基本面的變化，當(dāng)前煤價(jià)亦迎來(lái)企穩(wěn)反彈,。
2、投資邏輯：煤炭黃金時(shí)代2.0,，煤炭核心價(jià)值資產(chǎn)有望再起
煤炭股穩(wěn)健紅利投資邏輯：當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行偏弱,，海外面臨特朗普上臺(tái)之后關(guān)稅政策的打壓，美國(guó)處于降息周期且國(guó)內(nèi)利率也進(jìn)入下行通道,，煤炭穩(wěn)健紅利仍可配置,，此外保險(xiǎn)資金已在24年11月底完成考核，當(dāng)前已開(kāi)始新的布局期,，煤炭等紅利板塊且國(guó)資背景風(fēng)險(xiǎn)小,，有望成為險(xiǎn)資布局的首選方向,。煤炭股周期彈性投資邏輯：3月兩會(huì)召開(kāi)之后，無(wú)論動(dòng)力煤還是煉焦煤價(jià)格均處于低位,，隨著供需基本面的持續(xù)改善,，兩類(lèi)煤種有望企穩(wěn)反彈，其中動(dòng)力煤（略）召,，且有從央企向地方國(guó)企推開(kāi)之勢(shì),，未來(lái)分紅比例及頻次均有望持續(xù)提升，煤炭板塊高分紅高股息投資價(jià)值更加凸顯,。三是產(chǎn)業(yè)資本入局預(yù)示行情底部來(lái)臨,。2024年下半年以來(lái)，廣匯能源,、兗礦能源,、平煤股份、（略）回購(gòu)方案,，或預(yù)示產(chǎn)業(yè)資本認(rèn)可當(dāng)前為板塊價(jià)值底部,，且增持成本顯著低于（略）場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)或二級(jí)資產(chǎn)注入，復(fù)盤(pán)歷史股東增（略）場(chǎng)表現(xiàn),，后續(xù)股價(jià)上行概率或明顯提高,。四主線精選煤炭個(gè)股將受益：主線一，紅利邏輯：【中國(guó)神華,、陜西煤業(yè),、中煤能源（分紅潛力）】；主線二,，周期邏輯：【平煤股份,、淮北礦業(yè)】；主線三,，破凈修復(fù)：【上海能源,、永泰能源】；主線四,，成長(zhǎng)邏輯：【廣匯能源,、新集能源】。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增速下行風(fēng)險(xiǎn),，供需錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn),，可再生能源加速替代風(fēng)險(xiǎn)。
齊東地產(chǎn)建筑首席分析師
（略）：S（略）02
【地產(chǎn)建筑】
推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REITs擴(kuò)圍擴(kuò)容,，產(chǎn)（略）REIT單周表現(xiàn)優(yōu)異——行業(yè)周報(bào)-（略）
1,、推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REITs擴(kuò)圍擴(kuò)容，產(chǎn)（略）REIT單周表現(xiàn)優(yōu)異
2025年第10周,，中證REITs（收盤(pán)）指數(shù)為849.53,，同比上漲5.4%,，環(huán)比上漲1.14%；中證REITs全收益指數(shù)1045.48,，同比上漲12.88%,，環(huán)比上漲1.19%。本周,，REITs市場(chǎng)交易規(guī)模成交量達(dá)8.37億份,，同比增長(zhǎng)67.74%；成交額達(dá)36.65億元,，同比增長(zhǎng)99.18%,；區(qū)間換手率4.77%，同比增長(zhǎng)11.97%,。本周保障房,、環(huán)保、（略）,、產(chǎn)（略）,、倉(cāng)儲(chǔ)物流、能源,、消費(fèi)類(lèi)REITs一周漲跌幅分別為+0.21%,、-0.67%、+0.90%,、+2.17%,、+2.10%、+1.62%,、-4.02%,；一月漲跌幅分別為-3.67%、-1.02%,、+3.74%,、+0.85%、+2.40%,、+1.12%,、-3.78%。我們認(rèn)為,，（略）場(chǎng)利率中樞下行壓力下,，“資產(chǎn)荒”邏輯將繼續(xù)演繹，REITs作為高分紅,、中低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，在政策力度加強(qiáng)以及社保金和養(yǎng)老（略）預(yù)期下,，將持續(xù)提升配置性價(jià)比,，板塊具備較好的投資機(jī)會(huì),，維持行業(yè)“看好”評(píng)級(jí)。
2,、推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REITs擴(kuò)圍擴(kuò)容,，南方順豐倉(cāng)儲(chǔ)物流REITs批復(fù)
國(guó)家發(fā)改委：優(yōu)化完善專(zhuān)項(xiàng)債券管理機(jī)制，實(shí)施好投向領(lǐng)域“負(fù)面清單”管理,、下放項(xiàng)目審核權(quán)限等措施,。常態(tài)化向民間資本推介項(xiàng)目，規(guī)范實(shí)施PPP新機(jī)制,，推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）擴(kuò)圍擴(kuò)容,。證監(jiān)會(huì)：一、（略）注冊(cè)南方順豐倉(cāng)儲(chǔ)物流封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金,，基金類(lèi)型為契約型封閉式,，基金合同期限為43年。二,、準(zhǔn)予基金的募集份額總額為10億份,。三,、（略）為基金的基金管理人,，（略）為基金的基金托管人,。
3,、一周行情：產(chǎn)（略）REITs單周上漲2.17%,，單月累計(jì)上漲0.85%
2025年第9周,，中證REITs（收盤(pán)）指數(shù)為849.53,，同比上漲5.40%,，環(huán)比上漲1.14%,，2024年年初至今累計(jì)上漲12.31%,，同期滬深300指數(shù)累計(jì)上漲14.95%，累計(jì)超額收益-2.64%,；中證REITs全收益指數(shù)1045.48,，同比上漲12.88%，環(huán)比上漲1.19%,，2024年年初至今累計(jì)上漲21.32%,，累計(jì)超額收益+6.37%。本周保障房,、環(huán)保,、（略）、產(chǎn)（略）,、倉(cāng)儲(chǔ)物流,、能源、消費(fèi)類(lèi)REITs一周漲跌幅分別為+0.21%、-0.67%,、+0.90%,、+2.17%、+2.10%,、+1.62%,、-4.02%；一月漲跌幅分別為-3.67%,、-1.02%,、+3.74%、+0.85%,、+2.40%,、+1.12%、-3.78%,。
4,、一級(jí)跟蹤：16只REITs基金等（略），（略）場(chǎng)持續(xù)活躍
2025年第10周,，共有16只REITs基金等（略）,。本周泰紫金蘇州恒泰租賃住房封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金首發(fā)申請(qǐng)已反饋、中金中國(guó)綠發(fā)商業(yè)資產(chǎn)封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金首發(fā)申請(qǐng)已受理,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）公募REITs價(jià)格變動(dòng)及運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),；（2）調(diào)控政策超預(yù)期變化，行業(yè)波動(dòng)加??；（3）各類(lèi)別資（略）進(jìn)度不及預(yù)期；（4）項(xiàng)目長(zhǎng)期分派率不及預(yù)期,。
黃澤鵬商貿(mào)零售首席分析師
（略）：S（略）01
【商貿(mào)零售】
上美股份業(yè)績(jī)預(yù)告高增,，期待渠道和品牌多面開(kāi)花——行業(yè)周報(bào)-（略）
1、上美股份業(yè)績(jī)預(yù)告高增,，“聚焦+裂變”打法成型
本周（3月3日）,，上美股份發(fā)布2024年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入67-69億元,，同比增長(zhǎng)59.9%-64.7%,；凈利潤(rùn)約7.5-8.1億元，同比增長(zhǎng)62.4%-75.4%,。利潤(rùn)增長(zhǎng)主要得益于旗下科學(xué)抗衰護(hù)膚品牌韓束和中高端嬰童功效護(hù)膚品牌Newpage收入高增,。展望后續(xù)，上美股份以“2+2+2”的品類(lèi)矩陣多維布局護(hù)膚,、母嬰和洗護(hù),，核心品牌韓束“聚焦+裂變”打法逐漸成型,，套盒爆品系列勢(shì)能延續(xù)，借助自播和商品卡實(shí)現(xiàn)了收入和利潤(rùn)的良好平衡,；同時(shí)借助X肽超頻系列（面霜,、精華等）、（略）,，此外韓束多品類(lèi)布局，如韓束男士護(hù)膚,、彩妝及身體護(hù)理銷(xiāo)售表現(xiàn)亮眼,。母嬰品牌紅色小象和Newpage一頁(yè)則分別布局大眾母嬰護(hù)理和中高端嬰童功效護(hù)膚，實(shí)現(xiàn)人群的全覆蓋,，其中Newpage憑借“醫(yī)研共創(chuàng)”模式積累了較高的用戶信任度,，品牌銷(xiāo)售增速和盈利能力雙高。（略）把握住質(zhì)價(jià)比消費(fèi)趨勢(shì)和抖音渠道流量紅利,，以及研產(chǎn)深厚底蘊(yùn)的“三重共振”,，近期積極深化產(chǎn)品規(guī)劃、品類(lèi)布局及品牌搭建,，未來(lái)期待看到渠道和品牌的多面開(kāi)花,。
2、行業(yè)關(guān)鍵詞：盒馬鮮生,、京東MALL,、高德美、韓束香氛,、天貓美妝等
【盒馬鮮生】盒馬新財(cái)年將開(kāi)近100家鮮生門(mén)店,。
【京東MALL】京東MALL北京雙井店預(yù)計(jì)6月18日開(kāi)業(yè)。
【高德美】高德美2024年凈銷(xiāo)售額達(dá)到44.1億美元,，同比增長(zhǎng)9.3%,。
【韓束香氛】上美股份旗下韓束將于2025年年底推出“紅運(yùn)香氛”系列。
【天貓美妝】2月天貓美妝銷(xiāo)售近70億元,，防曬,、香水等類(lèi)目表現(xiàn)較好。
3,、板塊行情回顧
本周（3月3日-3月7日）,，商貿(mào)零售指數(shù)報(bào)收2150.43點(diǎn)，上漲0.96%,，跑輸上證綜指（本周上漲1.56%）0.59個(gè)百分點(diǎn),，板塊表現(xiàn)在31個(gè)一級(jí)行業(yè)中位居第21位。零售各細(xì)分板塊中,，本周專(zhuān)業(yè)連鎖板塊漲幅最大,，2025年年初至今專(zhuān)業(yè)連鎖板塊領(lǐng)跑。個(gè)股方面，本周若羽臣（+26.5%）,、焦點(diǎn)科技（+16.7%）,、紅旗連鎖（+13.8%）漲幅靠前。
4,、投資建議：（略）
投資主線一（傳統(tǒng)零售）：關(guān)注順應(yīng)消費(fèi)趨勢(shì)積極變革探索,，把握流量回歸機(jī)會(huì)的線下零售龍頭，重點(diǎn)推薦愛(ài)嬰室,、永（略）等,，受益標(biāo)的百聯(lián)股份等；
投資主線二（黃金珠寶）：關(guān)注積極修煉內(nèi)功,、具備基本面和估值修復(fù)彈性的黃金珠寶龍頭品牌,，重點(diǎn)推薦老鋪黃金、潮宏基,、周大生等,；
投資主線三（化妝品）：關(guān)注深耕高景氣細(xì)分賽道、綜合能力不斷迭代的國(guó)貨美妝品牌,，重點(diǎn)推薦毛戈平,、潤(rùn)本股份、巨子生物,、丸美股份等,；
投資主線四（醫(yī)美）：關(guān)注受益醫(yī)美消費(fèi)恢復(fù)、盈利能力具備更強(qiáng)確定性的上游差異化醫(yī)美產(chǎn)品廠商,，重點(diǎn)推薦愛(ài)美客等,，受益標(biāo)的錦波生物等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期,、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇,、政策風(fēng)險(xiǎn)等。
陳寶健計(jì)算機(jī)首席分析師
（略）：S（略）01
【計(jì)算機(jī)】
聚焦AI最核心產(chǎn)業(yè)方向——行業(yè)周報(bào)-（略）
市場(chǎng)回顧：
本周（（略））,，滬深300指數(shù)上漲1.39%,，計(jì)算機(jī)指數(shù)上漲6.46%。
1,、周觀點(diǎn)：聚焦AI最核心產(chǎn)業(yè)方向
（1）AIAgent催化不斷,，AI應(yīng)用迎來(lái)“奇點(diǎn)時(shí)刻”
3月6日凌晨，Monica.im發(fā)布旗下首款A(yù)IAgent產(chǎn)品Manus,，Manus是一款可以真正實(shí)現(xiàn)自主的AIAgent產(chǎn)品,，不僅能夠?yàn)橛脩籼峁┙ㄗh和答案，還可以直接完成完整的任務(wù),。比如為用戶整合旅行信息,，創(chuàng)建完整行程單,，或者進(jìn)入深入股票分析等。Manus在GAIA基準(zhǔn)測(cè)試的所有三個(gè)難度級(jí)別上都取得了新的最先進(jìn)(SOTA)表現(xiàn),。另?yè)?jù)TheInformation,，OpenAI計(jì)劃對(duì)達(dá)到博士水平的AIAgent每月收費(fèi)2萬(wàn)美元，這些“博士水平”的AIAgent能夠處理學(xué)術(shù)研究和軟件開(kāi)發(fā)領(lǐng)域中的復(fù)雜任務(wù),。OpenAI計(jì)劃推出三種類(lèi)型的AIAgent,，每月收費(fèi)可能在2000-2萬(wàn)美元。巨頭密集布局下看好AIAgentB端商業(yè)化星辰大海,。,？
（2）博通業(yè)績(jī)超預(yù)期，阿里加碼資本開(kāi)支,，AI算力持續(xù)景氣
受益于AI算力強(qiáng)勁需求，（略）第一財(cái)季業(yè)績(jī),、第二財(cái)季收入指引（略）場(chǎng)預(yù)期,。博通CEO表示，（略）客戶正積極投資于定制AI（略）的計(jì)算能力,，在過(guò)去三個(gè)月內(nèi),，（略）開(kāi)始與博通合作，計(jì)劃大規(guī)模定制AI芯片,。阿里CEO吳泳銘表示,，未來(lái)三年將加大投入三大AI領(lǐng)域，包括AI基礎(chǔ)設(shè)施,、（略）及AI原生應(yīng)用,、現(xiàn)有業(yè)務(wù)的AI轉(zhuǎn)型等，未來(lái)三年集團(tuán)在云和AI的基礎(chǔ)設(shè)施投入預(yù)計(jì)將超越過(guò)去十年的總和,。AI推理側(cè)算力需求高景氣,，看好算力及云廠商成長(zhǎng)前景。
2,、投資建議
我們持續(xù)堅(jiān)定看好阿里,、DeepSeek等為代表的國(guó)產(chǎn)AI產(chǎn)業(yè)崛起趨勢(shì)：
應(yīng)用推薦金山辦公、科大訊飛,、卓易信息,、同花順、合合信息,、鼎捷數(shù)智,、拓爾思、金蝶國(guó)際,、焦點(diǎn)科技,、稅友股份,、上海鋼聯(lián)、致遠(yuǎn)互聯(lián),、普元信息等,，受益標(biāo)的包括每日互動(dòng)、高偉達(dá),、漢王科技,、金橋信息、漢儀股份,、三六零,、萬(wàn)興科技、（略）絡(luò),、（略）絡(luò),、潤(rùn)達(dá)醫(yī)療、彩訊股份,、福昕軟件,、漢得信息、興圖新科等,。
算力領(lǐng)域,，推薦海光信息、中科曙光,、淳中科技,、浪潮信息等，受益標(biāo)的包括寒武紀(jì),、紫光股份,、工業(yè)富聯(lián)、景嘉微,、遠(yuǎn)東股份等,；云廠商受益標(biāo)的包括深信服、深桑達(dá)A,、青云科技-U,、優(yōu)刻得-W、首都在線,、金山云等,，一體機(jī)推薦軟通動(dòng)力，受益標(biāo)的包括新致軟件,、永信至誠(chéng),、龍芯中科、云從科技,、麒麟信安,、恒為科技等,，華為昇騰生態(tài)，推薦神州數(shù)碼等,，受益標(biāo)的包括高新發(fā)展,、廣電運(yùn)通、烽火通信,、拓維信息等,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)業(yè)落地不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn),；公司研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等,。
蔣穎通信首席分析師
（略）：S（略）03
【通信】
Manus或加速國(guó)產(chǎn)AIDC產(chǎn)業(yè)鏈需求釋放——行業(yè)周報(bào)-（略）
1、國(guó)產(chǎn)通用性AIAgentManus發(fā)布,，性能超越DeepResearch
2025年3月6日,，（略）Monica正式對(duì)外發(fā)布通用型AIAgent產(chǎn)品Manus。Manus在GAIA基準(zhǔn)測(cè)試的Level1~3均中取得了SOTA的成績(jī),，顯示其性能超越OpenAIDeepResearch,。相較于目前的大模型產(chǎn)品，作為通用型Agent,，Manus定位于一位性能強(qiáng)大的通用型助手，對(duì)于用戶不僅是提供想法,，而是能將想法付諸實(shí)踐,，真正解決問(wèn)題。從發(fā)布的視頻演示來(lái)看,，Manus在接到用戶指令后可以直接操作電腦完成一系列報(bào)告撰寫(xiě),、表格制作等工作，并在最后導(dǎo)出符合用戶需求的產(chǎn)品,。
2,、阿里發(fā)布推理模型QwQ-32B，國(guó)產(chǎn)AI模型及應(yīng)用加速發(fā)展
3月6日,，阿里通義千問(wèn)發(fā)布推理模型QwQ-32B,，擁有320億參數(shù)，在推理模型中集成了與Agent相關(guān)的能力,，使其能夠在使用工具的同時(shí)進(jìn)行批判性思考,，并根據(jù)環(huán)境反饋調(diào)整推理過(guò)程。騰訊混元發(fā)布并開(kāi)源HunyuanVideo-I2V圖生視頻模型,，擁有130億參數(shù),，適用于多種類(lèi)型的角色和場(chǎng)景，包括寫(xiě)實(shí)視頻制作,、動(dòng)漫角色以及CGI角色制作的生成,，支持對(duì)口型,、動(dòng)作驅(qū)動(dòng)、生成背景音效,、生成2K視頻等新能力,。
3月7日，AndreessenHorowitz發(fā)布2025年全球100生成式AI應(yīng)用排行榜顯示,，在網(wǎng)頁(yè)版排名中,，DeepSeek排名第二，僅次于ChatGPT,，字節(jié)跳動(dòng)的豆包排名第10,，月之暗面排名11，快手可靈排名20,，超過(guò)了Sora,、Midjourney、Runway等知名產(chǎn)品,；在移動(dòng)版中,，百度AI搜索排名第4，夸克AI第6,，豆包第7,。國(guó)內(nèi)AI模型及應(yīng)用能力。
3,、全面看好國(guó)產(chǎn)AIDC產(chǎn)業(yè)鏈四大方向
我們看好四大產(chǎn)業(yè)方向：AIDC機(jī)房建設(shè)（AIDC機(jī)房,、柴油發(fā)電機(jī)、風(fēng)冷&液冷等）,、IT側(cè)（國(guó)產(chǎn)算力芯片,、服務(wù)器及電源）、網(wǎng)絡(luò)側(cè)（交換機(jī)及芯片,、光通信,、AEC銅連接、CDN等）,、云計(jì)算（公有云,、私有云、算力租賃）,。一,、AIDC機(jī)房建設(shè)（AIDC機(jī)房、柴油發(fā)電機(jī),、風(fēng)冷&液冷等）,。推薦標(biāo)的：潤(rùn)澤科技、英維克,、寶信軟件等,；受益標(biāo)的：（略）集團(tuán),、科泰電源、金盤(pán)科技等,。二,、IT側(cè)（國(guó)產(chǎn)算力芯片、服務(wù)器及電源）,。推薦標(biāo)的：紫光股份,、中興通訊；受益標(biāo)的：寒武紀(jì),、海光信息,、浪潮信息、華勤技術(shù),、歐陸通等,。三、網(wǎng)絡(luò)側(cè)（交換機(jī)及芯片,、光通信,、AEC銅連接、CDN等）,。推薦標(biāo)的：紫光股份,、中興通訊、盛科通信,、中際旭創(chuàng),、新易盛等；受益標(biāo)的：（略）絡(luò)等,、博創(chuàng)科技、瑞可達(dá),、華豐科技,、網(wǎng)宿科技等。四,、云計(jì)算（公有云,、私有云、算力租賃）,。受益標(biāo)的：中國(guó)移動(dòng),、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通,、云賽智聯(lián),、潤(rùn)建股份、宏景科技,、海南華鐵,、大名城等,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：5G建設(shè)不及預(yù)期、AI發(fā)展不及預(yù)期,、中美貿(mào)易摩擦,。
金益騰化工首席分析師
（略）：S（略）02
【化工】
加強(qiáng)化工順周期配置，本周磷銨價(jià)格延續(xù)上漲——行業(yè)周報(bào)-（略）
1,、本周行業(yè)觀點(diǎn)：加強(qiáng)化工順周期配置,，關(guān)注中游制造業(yè)供給側(cè)改革機(jī)遇
供給端，2025年政府工作報(bào)告提及,，綜合整治“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng),；國(guó)家發(fā)改委主任鄭柵潔在十四屆全國(guó)人大三次會(huì)議經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上表示，國(guó)家發(fā)展改革委將分行業(yè)出臺(tái)化解重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)矛盾的具體方案,，推動(dòng)落后低效產(chǎn)能退出,，擴(kuò)大中高端產(chǎn)能供給，讓供給側(cè)更好（略）場(chǎng)需求變化,。需求端,，2月PMl指數(shù)重回（略）間；化工傳統(tǒng)需求旺季“金三銀四”到來(lái),；政府工作報(bào)告提及2025年政府工作任務(wù)是大力提振消費(fèi),、提高投資效益，全方位擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求,。（略）場(chǎng)風(fēng)格處于再平衡階段,，化工板塊供需邊際改善明顯，建議增配化工順周期板塊,。具體來(lái)看：（1）供需雙重改善子行業(yè)：鉻鹽（推薦標(biāo)的：振華股份）,、氟化工制冷劑（推薦標(biāo)的：巨化股份、三美股份等）,、工業(yè)一銨（受益標(biāo)的：川發(fā)龍蟒,、川恒股份、云圖控股,、新洋豐等）,、鉀肥（推薦標(biāo)的：鹽湖股份、亞鉀國(guó)際等）,、滌綸長(zhǎng)絲（推薦標(biāo)的：新鳳鳴,、桐昆股份）。（2）供給優(yōu)化品種碳酸鍶,、瓶片,、維生素E等：推薦標(biāo)的：新和成；受益標(biāo)的：金瑞礦業(yè)、紅星發(fā)展,、萬(wàn)凱新材,、能特科技等。（3）化工龍頭白馬估值偏低,，配置價(jià)值凸顯：推薦標(biāo)的：萬(wàn)華化學(xué),、華魯恒升、恒力石化,、榮盛石化等,。（4）關(guān)注固態(tài)電池技術(shù)持續(xù)突破。推薦標(biāo)的：長(zhǎng)陽(yáng)科技等,。受益標(biāo)的：道氏技術(shù),、上海洗霸等。
2,、本周行業(yè)新聞：萬(wàn)華化學(xué)40萬(wàn)噸/年P(guān)OE項(xiàng)目開(kāi)工
【POE】（略）3月5日?qǐng)?bào)道,，煙臺(tái)春季高質(zhì)量發(fā)展重大項(xiàng)目建設(shè)現(xiàn)場(chǎng)推進(jìn)會(huì)上，全市321個(gè)重點(diǎn)項(xiàng)目迎春破土,，其中包括在蓬萊分會(huì)場(chǎng)開(kāi)工的萬(wàn)華化學(xué)(蓬萊)（略）40萬(wàn)噸/年聚烯烴彈性體（POE）項(xiàng)目,。該項(xiàng)目運(yùn)用萬(wàn)華化學(xué)的自主研發(fā)技術(shù)，可大幅提升乙烯產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值,，有助于提升萬(wàn)華化學(xué)在全球聚烯烴彈（略）場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力,，進(jìn)一步鞏固其在化工新材料領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。
3,、推薦及受益標(biāo)的
推薦標(biāo)的：【化工龍頭白馬】萬(wàn)華化學(xué),、華魯恒升、恒力石化,、榮盛石化,、賽輪輪胎、揚(yáng)農(nóng)化工,、新和成,、龍佰集團(tuán)等；【化纖行業(yè)】新鳳鳴,、桐昆股份、華峰化學(xué)等,；【氟化工】金石資源,、巨化股份、三美股份,、昊華科技等,；【農(nóng)化&磷化工】興發(fā)集團(tuán)、利民股份、云圖控股,、亞鉀國(guó)際,、和邦生物等；【硅】合盛硅業(yè),、硅寶科技,；【純堿&氯堿】遠(yuǎn)興能源、三友化工等,；【其他】黑貓股份,、振華股份、蘇博特,、江蘇索普等,。【新材料】OLED：瑞聯(lián)新材,、萊特光電,、奧來(lái)德、萬(wàn)潤(rùn)股份,、濮陽(yáng)惠成,；膠膜：潔美科技、東材科技,、長(zhǎng)陽(yáng)科技,；其他：彤程新材、阿科力,、松井股份,、利安隆、安利股份等,。受益標(biāo)的：【化工龍頭白馬】衛(wèi)星化學(xué)等,；【化纖行業(yè)】聚合順等；【氟化工】東岳集團(tuán)等,；【農(nóng)化&磷化工】云天化,、川恒股份、蘇利股份,、川發(fā)龍蟒,、湖北宜化、鹽湖股份等,；【硅】新安股份,；【純堿&氯堿】中鹽化工、新疆天業(yè)等,?！拘虏牧稀繃?guó)瓷材料,、圣泉集團(tuán)、藍(lán)曉科技等,?！酒渌咳A錦股份等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：油價(jià)大幅波動(dòng),；下游需求疲軟,；宏觀經(jīng)濟(jì)下行；根據(jù)新鳳鳴2024年三季報(bào),，（略）持有新鳳鳴5.43%的股份,。（略），（略）均為獨(dú)立法人,，具有完善的治理結(jié)構(gòu),，（略）的投資行為施加任何影響。另外,，開(kāi)源證券與新鳳鳴不存在任何股權(quán)關(guān)系,，未開(kāi)展任何業(yè)務(wù)合作，本報(bào)告是完全基于分析師執(zhí)業(yè)獨(dú)立性提出投資價(jià)值分析意見(jiàn),。
方光照傳媒首席分析師
（略）：S（略）04
【傳媒】
Manus開(kāi)啟“AIAgent”新時(shí)代——行業(yè)點(diǎn)評(píng)報(bào)告-（略）
1,、AIAgent產(chǎn)品Manus開(kāi)啟內(nèi)測(cè)，可實(shí)現(xiàn)真正自主的AI代理
3月6日,，（略）Monica正式對(duì)外發(fā)布通用型AIAgent產(chǎn)品Manus,。據(jù)團(tuán)隊(duì)介紹，Manus在GAIA基準(zhǔn)測(cè)試中取得了SOTA（State-of-the-Art）的成績(jī),，顯示其性能超越OpenAI的同層次大模型,。最主要的是Manus是一個(gè)真正自主的AI代理，能夠解決各類(lèi)復(fù)雜多變的任務(wù),。與傳統(tǒng)AI助手不同,，Manus不僅能提供建議或答案，還能直接交付完整的任務(wù)成果,。Manus采用多重簽名（multisig）系統(tǒng),，由多個(gè)獨(dú)立模型驅(qū)動(dòng)。官方計(jì)劃在2025年開(kāi)源其中的一些模型,，特別是推理部分,。根據(jù)Manus官網(wǎng)展示的案例，Manus可以完全自主地完成從規(guī)劃到執(zhí)行的全流程,，展示了真正的Agent能力,。比如一個(gè)常見(jiàn)的人力資源任務(wù)，從15份簡(jiǎn)歷中篩選出適合強(qiáng)化學(xué)習(xí)算法工程師職位的人選,，Manus已經(jīng)展現(xiàn)出了像人類(lèi)一樣的能力,，手動(dòng)解壓縮文件，并逐頁(yè)瀏覽每一份簡(jiǎn)歷,，同時(shí)記錄其中的重要信息,，最后給出了排名建議，并提供了候選人資料和評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)作為參考,。（略）展示,，Manus可以實(shí)現(xiàn)的功能還包括：旅行規(guī)劃、教育內(nèi)容創(chuàng)建,、保險(xiǎn)政策比較,、供應(yīng)商采購(gòu)、財(cái)務(wù)報(bào)告分析,、（略）列表整理,、在線商店運(yùn)營(yíng)分析等。此前Monica還開(kāi)發(fā)一款A(yù)ll-in-One的AI助手產(chǎn)品Monica,，最初以瀏覽器插件的形式推出,，通過(guò)集成主流大模型（如Claude3.5、DeepSeek等）,，Monica提供聊天,、翻譯、文案處理等功能,。2024年,，Monica用戶數(shù)量達(dá)1000萬(wàn)。
2,、隨模型能力提升,、成本降低，類(lèi)似Manus產(chǎn)品或進(jìn)一步加快AIAgent落地
3月6日,，根據(jù)Theinformation,，OpenAI計(jì)劃為專(zhuān)業(yè)人士推出量身定制版Agent，用于執(zhí)行銷(xiāo)售線索分類(lèi),、軟件工程和博士級(jí)研究等高級(jí)任務(wù),，每月收費(fèi)為2000美元至1萬(wàn)美元。此外,，阿里發(fā)布并開(kāi)源了推理模型QwQ-32B,，這款僅有320億參數(shù)的模型通過(guò)強(qiáng)化學(xué)習(xí)技術(shù)，在多項(xiàng)基準(zhǔn)測(cè)試中展現(xiàn)出與擁有6710億參數(shù)（激活參數(shù)37B）的DeepSeek-R1相媲美的性能,，還支持消費(fèi)級(jí)顯卡的本地化部署,。隨著大模型性能提升與成本的降低，以及能夠在消費(fèi)級(jí)顯卡部署帶來(lái)的門(mén)檻降低,，為AI大規(guī)模應(yīng)用落地打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)基礎(chǔ),，Manus的發(fā)布有望加快AIAgent落地,，重塑各行業(yè)工作流程，帶來(lái)生產(chǎn)效率的進(jìn)一步提升,。
3,、AIAgent產(chǎn)品發(fā)展有望帶動(dòng)AI應(yīng)用拓展及商業(yè)化，建議繼續(xù)布局AI
我們認(rèn)為AIAgent的加速落地或進(jìn)一步帶動(dòng)端側(cè)AI應(yīng)用落地,，以及AI應(yīng)用范圍拓展,，并拉動(dòng)對(duì)推理算力的需求，建議繼續(xù)布局AI：（1）大模型：重點(diǎn)推薦騰訊控股,、快手-W,，受益標(biāo)的包括阿里巴巴-W、昆侖萬(wàn)維,。（2）AI虛擬陪伴：（略）絡(luò),、奧飛娛樂(lè)、網(wǎng)易云音樂(lè),，受益標(biāo)的包括湯姆貓,、實(shí)豐文化；（3）AI廣告/電商：重點(diǎn)推薦引力傳媒,、值得買(mǎi),，受益標(biāo)的包括藍(lán)色光標(biāo)、易點(diǎn)天下,、因賽集團(tuán),。（4）AI游戲：（略）絡(luò)、（略）,、神州泰岳,、吉比特、網(wǎng)易-S,，（略）絡(luò),；（5）AI教育：受益標(biāo)的包括世紀(jì)天鴻、果麥文化,、盛通股份,、南方傳媒；（6）算力+云：（略）科技,，受益標(biāo)的包括浙文互聯(lián),、浙數(shù)文化、天威視訊,、華數(shù)傳媒,。
風(fēng)險(xiǎn)提示：Manus產(chǎn)品進(jìn)展不及預(yù)期；AIAgent應(yīng)用商業(yè)化進(jìn)展不及預(yù)期,。
研報(bào)發(fā)布機(jī)構(gòu)：開(kāi)源證券研究所
研報(bào)首次發(fā)布時(shí)間：（略）
《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》于2017年7月1日起正式實(shí)施,。通過(guò)微信：（略）
免責(zé)聲明
（略）是經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)設(shè)立的證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu),，具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。
（略）（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）的客戶使用,。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶,。本報(bào)告是發(fā)送給開(kāi)源證券客戶的，屬于商業(yè)秘密材料,，只有開(kāi)源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開(kāi)源證券客戶,，請(qǐng)及時(shí)退回并刪除,。
（略）認(rèn)為可靠的已公開(kāi)信息，（略）不保證該等信息的準(zhǔn)確性或完整性,。本報(bào)告所載的資料,、工具、意見(jiàn)及推測(cè)只提供給客戶作參考之用,，并非作為或被視為出售或購(gòu)買(mǎi)證券或其他金融工具的邀請(qǐng)或向人做出邀請(qǐng),。本報(bào)告所載的資料、（略）于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷,，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格,、價(jià)值及投資收入可能會(huì)波動(dòng)。在不同時(shí)期,，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料,、意見(jiàn)及推測(cè)不一致的報(bào)告。（略）可能存在可能影響本報(bào)告客觀性的利益沖突,，不應(yīng)視本報(bào)告為做出投資決策的唯一因素,。本報(bào)告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個(gè)別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議,。本公司未確保本報(bào)告充分考慮到個(gè)別客戶特殊的投資目標(biāo),、財(cái)務(wù)狀況或需要。本公司建議客戶應(yīng)考慮本報(bào)告的任何意見(jiàn)或建議是否符合其特定狀況,，以及（若有必要）咨詢獨(dú)立投資顧問(wèn),。在任何情況下，本報(bào)告中的信息或所表述的意見(jiàn)并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議,。在任何情況下,，本公司不對(duì)任何人因使用本報(bào)告中的任何內(nèi)容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。（略）的客戶,，應(yīng)在基于本報(bào)告做出任何投資決定或就本報(bào)告要求任何解釋前咨詢獨(dú)立投資顧問(wèn),。
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