國資入主后,，公司有望擺脫歷史包袱，步入發(fā)展正軌,。參股的多龍銅礦開發(fā)進展提速,，開發(fā)利用方案已通過專家審查，（略）未來重要盈利增長極,。
國資入主,，擺脫歷史包袱。（略）控股股東由四川宏達實業(yè)變更為蜀道投資集團,，實際控制人為四川省國資委,。公司因歷史原因存在較大債務問題，包括因金鼎鋅業(yè)合同糾紛案尚有應付金鼎鋅業(yè)返還利潤款本金4.23億元及延遲履行金2.23億元（2025年3月3日公告已償還3.23億元）,，且存在短期借款7.1億元,，資產(chǎn)負債率高達82.50%，公司2024年9月發(fā)布定增預案,，擬向控股股東增發(fā)6.096億股,，募集資金28.53億元，用于償還債務和補充流動資金,，定增完成后,，（略）償債能力、（略）資本結構,。此外,，公司四川信托股權問題落地，公司無償讓渡四川信托22.1605%股權,。企業(yè)產(chǎn)業(yè)基礎深厚,，集團全面賦能，發(fā)揮資源整合與業(yè)務協(xié)同優(yōu)勢,。公司深耕磷化工、鋅冶煉多年,，擁有深厚的產(chǎn)業(yè)基礎,，為有效利用集團資源優(yōu)勢提供堅實基礎。（略）擁有豐富上游礦石資源,，涵蓋銅,、鉛鋅、磷,、釩鈦磁鐵,、鉀等金屬品種，當前有直接競爭的磷酸鹽業(yè)務已經(jīng)做出了同業(yè)競爭承諾,。2024年12月集團整合資源板塊,，（略）,，礦業(yè)集團成為蜀道集團直接控制的礦產(chǎn)板塊核心運營主體，為公司可能的未來資源整合打開了想象空間,。多龍銅礦：高原礦產(chǎn)開發(fā)的戰(zhàn)略新機遇,。公司目前持有多龍銅礦30%股權，（略）持有40%,。國資集團入主后,，多龍銅礦開發(fā)進展有望提速。2024年10月,，公司地質(zhì)勘探報告成功通過西藏（略）自然資源廳專家評審,，2025年2月，（略）組織專家通過了對《西藏（略）（略）多（略）銅礦礦產(chǎn)資源開發(fā)利用方案》的審查,。多龍銅礦資源豐富,，銅和金資源量分別約690萬噸和300噸，設計年產(chǎn)銅金分別約26萬噸和8噸,。風險提示：產(chǎn)品和原材料價格波動風險,、環(huán)保和安全生產(chǎn)風險、金鼎鋅業(yè)合同糾紛案執(zhí)行風險,、定增審批不確定性,、在建項目進度不達預期等。
一,、基本情況：國資控股,，化工與有色金屬雙主業(yè)
1、（略）前身是（略）民主磷肥廠,，創(chuàng)建于1979年7月,，1994年1月經(jīng)四川省經(jīng)濟體制改革委員會批復完成股份制改制,。1999年11月,，（略）,，后者是國家大型二類企業(yè),，也是國家石油化學工業(yè)局和四川省的重點磷復肥企業(yè),，通過此次收購,，（略）,，正式進入磷化工領域,。2001年12月,，公司在上海證券交易所成（略）,。2003年，公司通過招商引資進入云南金鼎鋅業(yè),，收購其60%股權,，成為第一大股東，由于股權爭議,，（略）發(fā)生法律糾紛,。2014年9月,，公司與四川宏達（集團）（略）（以下簡稱“宏達集團”）、西藏（略）地質(zhì)礦產(chǎn)勘查開發(fā)局第五地質(zhì)大隊（以下簡稱“西藏地質(zhì)五隊”）（略）（以下簡稱“多龍礦業(yè)”）,，（略）以現(xiàn)金出資,，占比30%。2018年12月,，（略）持有金鼎鋅業(yè)60%股權無效,。2023年6月，公司原控股股東四川宏達實業(yè)進入破產(chǎn)重整程序,。2024年,，公司迎來了“民企轉國企”的重要轉型。7月19日,，（略）人民法院裁定批準《四川宏達（集團）（略）,、（略）合并重整案重整計劃（草案）》，并終止宏達集團,、宏達實業(yè)重整程序,。9月5日，（略）（以下簡稱“蜀道集團”）,，實際控制人變更為四川省國資委,。9月14日，什邡法院根據(jù)重整計劃出具協(xié)助執(zhí)行通知書,，宏達實業(yè)100%股權變更登記至蜀道集團名下,。9月19日，公司擬向控股股東蜀道集團定向增發(fā)不超過6.096億股,，定價4.68元/股,，總募集資金約28.53億元，用于償還債務及補充流動資金,。2,、（略）第一大股東，公司的實控人為四川省國資委,。截至2024年10月,，（略）原控股股東宏達實業(yè)所持有的486,237,405股無限售流通股，占公司總股本的23.93%,，并通過宏達實業(yè)間接持有5000萬股無限售流通股，占總股本的2.46%,，合計持股比例為26.39%,。（略），（略）,、（略）,、（略）,、（略）、（略）,。此外,，（略）。3,、（略）當前主營業(yè)務為鋅冶煉與化工業(yè)務,，聚焦于冶煉環(huán)節(jié)的產(chǎn)業(yè)鏈整合與協(xié)同發(fā)展。公司本部包含有色基地和磷化工基地,，主要經(jīng)營模式為以銷定產(chǎn),，市場化采購磷礦、鋅精礦等原輔材料,。在生產(chǎn)過程中,，公司充分利用冶煉過程中產(chǎn)生的副產(chǎn)物硫酸（冶煉酸），將其應用于磷化工工藝,，與磷礦石及磷氨（如液氨）等原料相結合,，構建循環(huán)經(jīng)濟模式。公司產(chǎn)品涵蓋：化肥（如磷銨,、磷酸二氫鉀,、復合肥、大量元素水溶肥,、硫酸鉀,、氯化鉀、硫酸銨,、氯化銨等）,、化工原料與副產(chǎn)品（如工業(yè)級磷酸一銨、工業(yè)硫酸,、氯堿,、石膏及石膏制品等），以及有色金屬和稀有金屬（如鋅錠,、鋅合金及其廢渣中提取的稀有金屬鉬,、銦、鍺和氧化鋅）,。截止24H1,，公司磷酸鹽系列產(chǎn)品42萬噸/年，復合肥30萬噸/年,，建筑石膏粉鍛燒線35萬噸/年,，天然氣為原料的合成氨20萬噸/年，鋅錠和鋅合金各10萬噸/年。營業(yè)收入方面,，24H1公司實現(xiàn)營收17.6億元,，其中鋅產(chǎn)品為6.5億元，占比37.1%,，磷銨鹽系列產(chǎn)品為6.4億元,，占比36.6%，復合肥產(chǎn)品和合成氨營收分別為2.8和1.2億元,，分別占比15.8%和6.7%,；毛利潤上看，磷銨鹽系列產(chǎn)品占比最高,，24H1達49.3%,，其次為復合肥產(chǎn)品17.1%，鋅產(chǎn)品扭虧為盈,，占比16.3%,。公司凈利潤波動較大，2024年前三季度實現(xiàn)歸母凈利潤0.2億元,。公司2018年和2020年均錄得大幅虧損,，分別為-26.7億元和-22.5億元。（略）持有的金鼎鋅業(yè)60%股權無效,，公司因此不再將其納入合并報表,，并需向金鼎鋅業(yè)返還（略）年期間的利潤。2020年的虧損則主要由于四川信托出現(xiàn)流動性危機,，公司對其22.16%的股權投資計提全額減值,，（略）財務，延遲履行金計入當期損益,。從產(chǎn)品單位：（略）
1,、解決歷史遺留問題，輕裝上陣
（1）（略）原持有金鼎鋅業(yè)60%股權無效,。公司原持有金鼎鋅業(yè)60%股權,，其中51%的股權系2003年至2006年通過向金鼎鋅業(yè)增資4.96億元取得，9%（略）與宏達集團簽訂《股權轉讓協(xié)議》,，公司從宏達集團以9.29億元受讓取得,。因合同糾紛，（略）,、（略）,、云南省蘭坪白族普米族（略）品牌“云頂”、“華云”和“生茂”牌具有較高的知名度及品牌價值,。（略）產(chǎn)能利用率仍有進一步提升空間,，在集團資源端賦能背景下,，（略）技術和品牌優(yōu)勢，現(xiàn)有業(yè)務有望加速發(fā)展,。（略）擁有豐富銅礦和磷礦資源。（略）作為四川省屬大型國有企業(yè),，自2021年成立以來,，通過重組整合原四川交投集團與四川鐵投集團，逐步構建了以“交通+”為核心的多元產(chǎn)業(yè)布局,，在礦業(yè)新材料領域擁有顯著的資源優(yōu)勢,，控股國內(nèi)外32宗礦業(yè)權，涵蓋銅,、鉛鋅,、磷、釩鈦磁鐵,、鉀和金六種重要礦種,。其中，包括全球最大的露天鉀鹽礦厄特庫魯里鉀鹽礦,，以及資源總量位居國內(nèi)前列的銅礦和磷礦資源,。（略）對于當前有直接競爭的磷酸鹽業(yè)務作出了承諾。（略）形成了直接競爭,。蜀道集團通過對現(xiàn)有業(yè)務的整合和調(diào)整,，承諾將在未來五年內(nèi)采取措施，（略）磷酸鹽業(yè)務的同業(yè)競爭問題,，包括通過資產(chǎn)重組,、業(yè)務調(diào)整和委托管理等方式：（略）
（略）持股30%，（略）持股40%,。（略）的重要礦產(chǎn)資源項目,，公司持有30%股權，（略）宏達集團持有40%股權,，其余30%由西藏地質(zhì)五隊代表的盛源礦業(yè)持有,。（略），多龍銅礦開發(fā)的戰(zhàn)略地位進一步提升,。國資集團入主后,，多龍銅礦開發(fā)進展有望提速。目前,，多龍銅礦仍處于地質(zhì)勘探階段,，尚未取得采礦權證，多龍礦業(yè)尚未進（略）建設,、開采和實質(zhì)經(jīng)營,。相關工作因歷史原因進展緩慢,，但隨著股東背景的強化，（略）和資金優(yōu)勢,。2024年10月,，公司地質(zhì)勘探報告成功通過西藏（略）自然資源廳專家評審，2025年2月,，（略）組織專家通過了對《西藏（略）（略）多（略）銅礦礦產(chǎn)資源開發(fā)利用方案》的審查,。多龍銅礦資源豐富，銅和金資源量分別約690萬噸和300噸,，設計年產(chǎn)銅金分別約26萬噸和8噸,。多龍礦業(yè)現(xiàn)持有西藏阿（略）（略）多龍銅礦（由原多不雜銅礦和波龍銅礦整合為一個探礦權）和多不雜西銅礦兩宗探礦權。上述銅礦探礦工作正在按計劃有序推進,，其中多不雜銅礦和波龍銅礦已完成詳查,，多不雜西銅礦已完成普查。多龍銅礦設計利用礦石資源量14.4億噸,，平均品位銅0.48%,、金0.21g/t、銀1.22g/t,，對應金屬量銅691萬噸,、金303噸、銀1758噸,；設計生產(chǎn)規(guī)模為7500×104m3/年,，露天開采，總服務年限24年（含基建期2年）,，根據(jù)設計服務年限及回收率等指標,，我們測算多龍銅礦達產(chǎn)后年產(chǎn)銅26萬噸、黃金8噸,、白銀12噸,。三、投資建議
核心假設：鋅產(chǎn)品：假設（略）年產(chǎn)銷量分別6/7/8萬噸,，毛利率穩(wěn)定在2.3%,；磷酸鹽系列產(chǎn)品：假設（略）年產(chǎn)銷量分別35/38/40萬噸，毛利率穩(wěn)定在13.1%,；復合肥產(chǎn)品：假設（略）年產(chǎn)銷量分別20/25/30萬噸,，毛利率穩(wěn)定在7.7%；合成氨：假設（略）年產(chǎn)銷量分別9/12/15萬噸,，毛利率穩(wěn)定在12.7%,。定向增發(fā)：2025年底前完成定向增發(fā)，額度全額批復,，公司使用部分募集資金解決債務問題,，包括償還金鼎鋅業(yè)返還利潤款本金及延遲履行金,、短期借款等。
四,、風險提示
1,、產(chǎn)品和原材料價格波動風險
（略）主營化工產(chǎn)品生產(chǎn)和有色金屬鋅的冶煉，無配套磷礦和鋅礦資源,，日常生產(chǎn)經(jīng)營受宏觀經(jīng)濟政策,、外部環(huán)境和國家產(chǎn)業(yè)政策、進出口政策影響較大,，原料保障率、原料成本,、（略）場波動和行業(yè)格局變化,，都直接影響主營業(yè)務盈利能力。2,、（略）磷化工基地,、（略）綿竹川潤均為環(huán)境監(jiān)管重點單位：（略）