作者：陳屹
摘要
■投資邏輯
英偉達(dá)高性能芯片推動(dòng)AI領(lǐng)域高速發(fā)展,，需求性能更強(qiáng)的高頻高速樹(shù)脂材料,。英偉達(dá)在2024年GTC大會(huì)上發(fā)布了其GraceBlackwell超級(jí)系列芯片產(chǎn)品GB200,，搭載了36個(gè)GB200芯片的服務(wù)器NVIDIAGB200NVL72,，可使世界各地的機(jī)構(gòu)都能夠在萬(wàn)億參數(shù)的大語(yǔ)言模型（LLM）上構(gòu)建和運(yùn)行實(shí)時(shí)生成式AI,。并且該服務(wù)器相比于上一代DGXH100，對(duì)于LLM推理工作負(fù)載,，GB200NVL（略）最高可提供30倍的性能提升,，而其成本和能耗最低可降至1/25。英偉達(dá)超級(jí)芯片的推出,，將成為新一輪工業(yè)革命的引擎,，實(shí)現(xiàn)AI賦能各行各業(yè)的預(yù)想，推動(dòng)AI領(lǐng)域的高速發(fā)展,。樹(shù)脂材料是芯片零部件覆銅板的主要上游原材料之一,，而介電性能中的介電常數(shù)Dk與介電損耗因子Df是衡量樹(shù)脂材料性能的主要指標(biāo)之一。高性能芯片要求其應(yīng)用的樹(shù)脂材料擁有更低的Dk及Df,，當(dāng)前能夠滿(mǎn)足這些條件的高頻高速樹(shù)脂主要包括聚苯醚樹(shù)脂（PPO）,、改性聚苯醚樹(shù)脂（PPE）、碳?xì)錁?shù)脂（PCH）,、聚四氟乙烯樹(shù)脂（PTFE）等,。
云廠(chǎng)商加大AI資本開(kāi)支催化AI服務(wù)器出貨量提升，刺激上游PPO等樹(shù)脂需求。2025年是AI發(fā)展的關(guān)鍵之年,，眾多云廠(chǎng)商紛紛加大資本支出發(fā)展AI領(lǐng)域,，以阿里巴巴為例，其2024Q4的資本支出317.75億元,，環(huán)比增長(zhǎng)81.7%,，大大超出預(yù)期。在不斷出臺(tái)的AI產(chǎn)業(yè)鏈利好政策及加大AI產(chǎn)業(yè)投資力度共同催化下,，預(yù)計(jì)2024年AI服務(wù)器的全年出貨量達(dá)167萬(wàn)臺(tái),，同比增長(zhǎng)41.5%。根據(jù)測(cè)算,，預(yù)計(jì)2025/2026年AI服務(wù)器帶來(lái)的PPO樹(shù)脂全球需求量為6964/10446噸,，合計(jì)電子級(jí)PPO樹(shù)脂需求將達(dá)到13353/16546噸；AI服務(wù)器帶來(lái)的碳?xì)錁?shù)脂全球需求量為1077/1616噸,；PTFE樹(shù)脂全球需求量為476/714噸,。
高頻高速樹(shù)脂材料國(guó)產(chǎn)化替代布局逐步進(jìn)行，高端電子級(jí)樹(shù)脂材料壁壘較高國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程道阻且長(zhǎng),。PPO/PPE樹(shù)脂國(guó)內(nèi)已有產(chǎn)能布局,，（略）圣泉集團(tuán)擁有電子級(jí)PPO樹(shù)脂產(chǎn)能1000噸/年已于2024年上半年投產(chǎn)，東材科技5000噸/年的電子級(jí)PPO產(chǎn)能在建,；電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂東材科技已有3500噸/年的產(chǎn)能在建,，世名科技500噸/年電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂產(chǎn)能已經(jīng)建成，圣泉集團(tuán)正積極布局碳?xì)錁?shù)脂研發(fā)體系,；國(guó)內(nèi)對(duì)于電子級(jí)PTFE樹(shù)脂生產(chǎn)研發(fā)尚處于初步階段,，未來(lái)發(fā)展應(yīng)用領(lǐng)域空間較大。高頻高速樹(shù)脂存在較多壁壘,，作為芯片產(chǎn)業(yè)的上游原材料,，其產(chǎn)品需要經(jīng)過(guò)覆銅板、PCB,、終端服務(wù)器等多家下游廠(chǎng)商的驗(yàn)證后才能逐步擴(kuò)大供應(yīng),，供應(yīng)商資質(zhì)較難獲得；高頻高速覆銅板對(duì)于樹(shù)脂的性能要求較高,，除了滿(mǎn)足介電常數(shù)和介電損耗因子外,，對(duì)樹(shù)脂的耐熱性、耐磨性等多種性能同樣存在較高的要求,，單一種類(lèi)的樹(shù)脂材料往往難以滿(mǎn)足多方向的性能要求,，需要針對(duì)特定性能進(jìn)行特定的樹(shù)脂改性，由此帶來(lái)較大的技術(shù)壁壘,。
+
目錄
一,、高性能芯片推動(dòng)AI高速發(fā)展,，刺激高頻高速樹(shù)脂更新?lián)Q代
1.英偉達(dá)高性能芯片頻出，推動(dòng)AI領(lǐng)域高速發(fā)展
2.超級(jí)芯片需要搭載高性能覆銅板,，刺激高頻高速樹(shù)脂應(yīng)用種類(lèi)重心變化
3.政策及資本開(kāi)支催化AI服務(wù)器出貨量提升,，刺激高頻高速樹(shù)脂需求
二、AI服務(wù)器刺激PPO樹(shù)脂需求增加,，行業(yè)存在較多壁壘
1.新一代英偉達(dá)服務(wù)器帶動(dòng)電子樹(shù)脂單耗大幅提升
2.國(guó)產(chǎn)化替代逐步推進(jìn),，產(chǎn)品需下游多方驗(yàn)證壁壘較高
三、國(guó)產(chǎn)碳?xì)錁?shù)脂著手布局,，PTFE樹(shù)脂致力技術(shù)攻關(guān)
1.電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂國(guó)產(chǎn)化替代正在進(jìn)行
2.高純度電子級(jí)PTFE樹(shù)脂是未來(lái)技術(shù)研發(fā)方向
風(fēng)險(xiǎn)提示
正文
一,、高性能芯片推動(dòng)AI高速發(fā)展，刺激高頻高速樹(shù)脂更新?lián)Q代
1.1英偉達(dá)高性能芯片頻出,，推動(dòng)AI領(lǐng)域高速發(fā)展
在2024年3月18日的GTC大會(huì)上,，英偉達(dá)便發(fā)布了其GraceBlackwell超級(jí)芯片系列的GB200，這或?qū)⑹悄壳叭蚍秶鷥?nèi)最強(qiáng)大的芯片：NVIDIABlackwell架構(gòu)GPU具有2080億個(gè)晶體管,，通過(guò)10TB/s的片間互聯(lián),，將GPU裸片連接成一塊統(tǒng)一的GPU；GB200芯片通過(guò)900GB/s超低功耗的片間互聯(lián),，將兩個(gè)GPU與CPU相連,。通過(guò)將36個(gè)GB200超級(jí)芯片組合在一起構(gòu)建的NVIDIAGB200NVL（略），可使世界各地的機(jī)構(gòu)都能夠在萬(wàn)億參數(shù)的大語(yǔ)言模型（LLM）上構(gòu)建和運(yùn)行實(shí)時(shí)生成式AI,，并且對(duì)于LLM推理工作負(fù)載，相較于同樣數(shù)量的上一代芯片H100,，GB200NVL（略）最高可提供30倍的性能提升,，以及其成本和能耗最低可降至1/25。
圖表1：英偉達(dá)GB200NVL72服務(wù)器產(chǎn)品正反面示意圖
來(lái)源：（略）,、國(guó)金證券研究所
圖表2：英偉達(dá)GB200超級(jí)芯片的雙GPU與CPU結(jié)構(gòu)
來(lái)源：（略）,、國(guó)金證券研究所
圖表3：GB200與H100芯片LLM推理量性能對(duì)比
來(lái)源：（略）、國(guó)金證券研究所
圖表4：GB200與H100芯片模型訓(xùn)練速度性能對(duì)比
來(lái)源：（略）,、國(guó)金證券研究所
圖表5：GB200與H100芯片能量效率性能對(duì)比
來(lái)源：（略）,、國(guó)金證券研究所
圖表6：GB200與H100芯片數(shù)據(jù)庫(kù)訪(fǎng)問(wèn)量性能對(duì)比
來(lái)源：（略）、國(guó)金證券研究所
此外,，英偉達(dá)還計(jì)劃將在今年3月的GTC大會(huì)上,，發(fā)布GB系列下一代超級(jí)芯片GB300，在性能上或?qū)⒂羞M(jìn)一步提升,。而這些超級(jí)芯片的推出,，將成為推動(dòng)新一輪工業(yè)革命的引擎，實(shí)現(xiàn)AI賦能各行各業(yè)的預(yù)想,，推動(dòng)AI領(lǐng)域的高速發(fā)展,。
1.2超級(jí)芯片需要搭載高性能覆銅板,，刺激高頻高速樹(shù)脂應(yīng)用種類(lèi)重心變化
英偉達(dá)GB系列超級(jí)芯片具有極強(qiáng)的性能包括高速數(shù)據(jù)傳輸能力，這個(gè)性能對(duì)GPU硬件材料之一的覆銅板（CCL）材料的電性能具有較高需求,。覆銅板材料本身在電場(chǎng)作用下存在一定的能量耗散,，（略）損失，不利于信息的高速傳輸,，其中我們最為關(guān)心的是電性能中的介電常數(shù)Dk與介電損耗因子Df,，一般來(lái)說(shuō)，信號(hào)傳播速度與Dk的平方根成反比,，Dk越低傳播速度越快,；信號(hào)傳播損失與Df成正比，Df越低,，信號(hào)損失越少,。此外，信號(hào)頻率越高,，對(duì)于同種材料而言傳輸損耗就越大,，因此對(duì)于GB系列超級(jí)芯片這種高頻高性能芯片來(lái)說(shuō)，使用的覆銅板材料必須具有極低的介電損耗因子,，才能保證自身芯片的高性能使用,。
圖表7：松下M8與M8S覆銅板較前代覆銅板傳輸性能更優(yōu)
來(lái)源：Panasonic官網(wǎng)、國(guó)金證券研究所
目前在覆銅板行業(yè)中,，松下電工的MEGTRON系列是高速覆銅板領(lǐng)域的分級(jí)標(biāo)桿,，歷年發(fā)布的不同代MEGTRON高速覆銅板都會(huì)成為覆銅板行業(yè)內(nèi)其他廠(chǎng)商發(fā)布基本技術(shù)等級(jí)處于同一水平的對(duì)標(biāo)產(chǎn)品，也是行業(yè)內(nèi)擁有領(lǐng)先技術(shù)的企業(yè)和產(chǎn)品,。當(dāng)前松下發(fā)布的最新一代高速覆銅板是MEGTRON8及MEGTRON8S（簡(jiǎn)稱(chēng)M8和M8S）,，相比于前代的MEGTRON7和MEGTRON6，在傳輸損耗性能上有著十分明顯的提升,，根據(jù)Panasonic官網(wǎng)披露的性能數(shù)據(jù),，M8S系列覆銅板在28GHz的條件下，傳輸損耗相比于M7減少了30%,，更適用于作為高性能芯片的覆銅板硬件材料,。
圖表8：M8和M8S系列覆銅板產(chǎn)品性能表
來(lái)源：Panasonic官網(wǎng)、國(guó)金證券研究所
覆銅板是將玻璃纖維布或其他增強(qiáng)材料浸以樹(shù)脂,，一面或兩面覆以銅箔,，經(jīng)熱壓而成的一種板狀材料，（略）板,。（略）的數(shù)據(jù),，覆銅板的主要原料為銅箔、玻纖布,、樹(shù)脂等,，約占覆銅板成本的90%,，其中電子樹(shù)脂的成本占比約26%。在這些原材料中,，樹(shù)脂的電性能會(huì)很大程度上影響到覆銅板的傳輸損耗性能,，因此高性能的覆銅板對(duì)于電子樹(shù)脂的性能要求會(huì)增高，樹(shù)脂的成本占比也會(huì)有所提升,。
圖表9：覆銅板成本結(jié)構(gòu)占比
來(lái)源：（略）,、國(guó)金證券研究所
（略）披露的M8及M8S產(chǎn)品的介電性能數(shù)據(jù)來(lái)看，M8系列的覆銅板的介電損耗因子Df基本都小于0.002,，而當(dāng)前普通的雙馬樹(shù)脂BMI及聚苯醚樹(shù)脂PPO的性能都較難以滿(mǎn)足其在介電性能上的要求,。由此可見(jiàn)隨著覆銅板性能的逐漸提高，對(duì)于樹(shù)脂基材的介電性能要求也會(huì)提高,，目前主流高端覆銅板向著PPO/PPE,、PCH甚至PTFE樹(shù)脂逐漸轉(zhuǎn)變，這些電子樹(shù)脂的滲透（略）場(chǎng)有望隨著高頻高速覆銅板的發(fā)展而逐步提高,。
圖表10：常用樹(shù)脂基材的介電性能
來(lái)源：艾邦高分子,、國(guó)金證券研究所
1.3政策及資本開(kāi)支催化AI服務(wù)器出貨量提升，刺激高頻高速樹(shù)脂需求
近年是AI發(fā)展的關(guān)鍵之年,，眾多云廠(chǎng)商紛紛加大資本支出發(fā)展AI領(lǐng)域,。國(guó)內(nèi)主要云廠(chǎng)商BAT的資本支出近期都有著不同程度的增加，其中阿里的資本支出大大超出預(yù)期,，2024Q4資本支出317.75億元,，環(huán)比增長(zhǎng)81.7%，而阿里的AI業(yè)務(wù)云智慧（CloudIntelligenceGroup）2024Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收317.42億元,，同比增長(zhǎng)達(dá)13%,；騰訊2024H1資本支出達(dá)230.88億元，同比增長(zhǎng)達(dá)176%,。國(guó)內(nèi)云廠(chǎng)商加大資本支出，有利于國(guó)產(chǎn)AI算力的發(fā)展,，同時(shí)刺激AI服務(wù)器出貨量以及上游覆銅板,、樹(shù)脂的需求提高。
圖表11：阿里百度2024Q3-Q4資本支出（億元）
來(lái)源：各公司公告,、國(guó)金證券研究所
圖表12：騰訊2023H1-2024H1資本支出（億元）
來(lái)源：公司公告,、國(guó)金證券研究所
政策方面，我國(guó)近年來(lái)在AI領(lǐng)域持續(xù)加大政策支持力度,，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出“人工智能+”行動(dòng),，將AI技術(shù)提升至國(guó)家戰(zhàn)略高度；自2017年國(guó)務(wù)院出臺(tái)《新一代人工智能發(fā)展規(guī)劃》以來(lái),，我國(guó)相繼出臺(tái)了多項(xiàng)政策,，構(gòu)建了全方位的政策支持體系,。
圖表13：AI及電子樹(shù)脂部分相關(guān)政策支持
來(lái)源：（略）站、國(guó)金證券研究所
不斷出臺(tái)的AI產(chǎn)業(yè)鏈利好政策,，以及云廠(chǎng)商不斷加大投資力度共同催化,，AI服務(wù)器或?qū)⒂瓉?lái)較大增長(zhǎng)。根據(jù)（略）場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)TrendForce發(fā)布的《AI服務(wù)器產(chǎn)業(yè)分析報(bào)告》,，2024年受益于臺(tái)積電,、海力士、美光科技等上游供應(yīng)商的產(chǎn)能擴(kuò)張,，高階AI服務(wù)器核心部件的供應(yīng)緊張狀況得到了有效緩解,，交貨周期大幅縮減，預(yù)計(jì)2024年AI服務(wù)器的全年出貨量達(dá)167萬(wàn)臺(tái),，同比增長(zhǎng)41.5%,，表現(xiàn)出十分強(qiáng)（略）場(chǎng)增長(zhǎng)勢(shì)頭。
二,、AI服務(wù)器刺激PPO樹(shù)脂需求增加,，行業(yè)存在較多壁壘
2.1新一代英偉達(dá)服務(wù)器帶動(dòng)電子樹(shù)脂單耗大幅提升
PPO樹(shù)脂的介電性能在五大通用工程塑料中最優(yōu)，絕緣性,、耐熱性能優(yōu)異,，除了用于AI服務(wù)器覆銅板樹(shù)脂基材外，在汽車(chē)領(lǐng)域,，PPO樹(shù)脂可用于制作汽車(chē)儀表盤(pán),、防護(hù)杠等需要高耐沖擊性能的部件，也可以代替ABS或PC用于鋰離子電池有機(jī)電解液的包裝材料,。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示,，在我國(guó)PPO樹(shù)脂下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，電子電器是最大的應(yīng)用領(lǐng)域,，占比達(dá)72%,，其次是汽車(chē)、機(jī)械領(lǐng)域,。
圖表14：2021年我國(guó)PPO樹(shù)脂下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)
來(lái)源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院,、國(guó)金證券研究所
英偉達(dá)GB200NVL72相較于上一代DGXH100服務(wù)器在GPU的使用量上有著大幅度提升，（略）數(shù)據(jù),，DGXH100服務(wù)器使用了8個(gè)GPU,，而GB200NVL72使用36個(gè)GB200超級(jí)芯片共計(jì)72個(gè)GPU，GPU使用量是上一代服務(wù)器的9倍,。OAM是承載GPU芯片的板卡,，與GPU存在一一對(duì)應(yīng)的關(guān)系，在假設(shè)兩代服務(wù)器的GPU在電子樹(shù)脂的用量及種類(lèi)沒(méi)有明顯變化的前提下,，GB200NVL72的OAM用量將會(huì)是DGXH100的9倍,，對(duì)應(yīng)樹(shù)脂用量也將大幅提升,。
（1）單個(gè)OAM的樹(shù)脂用量，參考國(guó)金證券以往報(bào)告《AI服務(wù)器中到底需要多少PCB》中的數(shù)據(jù),，OAM的面積尺寸約為0.03平方米,；OAM產(chǎn)品一般層數(shù)在18層左右，樹(shù)脂密度約1.08g/cm3,，假設(shè)OAM電子樹(shù)脂中PPO樹(shù)脂使用占比約60%,，樹(shù)脂層厚度為0.1mm，由此測(cè)算出單個(gè)OAM的樹(shù)脂用量約為35g,。
（2）單個(gè)UBB主板產(chǎn)品設(shè)計(jì)一般層數(shù)20層,，一般在400*500mm以上，同樣沿用OAM的材料使用假設(shè),，測(cè)算出單個(gè)UBB主板樹(shù)脂用量約為259g,。
（3）以NB200NVL72為參考，72個(gè)GPU使用72個(gè)OAM,，共用一個(gè)UBB主板,，單個(gè)AI服務(wù)器的PPO樹(shù)脂使用量約為2.78kg（35*72+259=2779g）。
（4）普通非AI服務(wù)器則以DGXH100參數(shù)作為參考測(cè)算,，8個(gè)OAM和1個(gè)UBB用量,，單個(gè)服務(wù)器的PPO樹(shù)脂用量約為0.54kg（35*8+259=539g）。
圖表15：全球電子級(jí)PPO樹(shù)脂需求測(cè)算
來(lái)源：：TrendForce,、（略）,、東材科技公告、國(guó)金證券研究所
根據(jù)TrendForce的預(yù)測(cè),，2024年AI服務(wù)器的全年出貨量約167萬(wàn)臺(tái),，同比增長(zhǎng)41.5%，未來(lái)兩年由于AI算力等人工智能方向的投資大大增加,，預(yù)測(cè)AI服務(wù)器增速為50%,；TrendForce預(yù)估2024年全球服務(wù)器整機(jī)出貨量約1365.4萬(wàn)臺(tái)，年增約2.05%,，預(yù)測(cè)未來(lái)兩年服務(wù)器出貨量增速為5%,。由此根據(jù)測(cè)算得出的單耗數(shù)據(jù)，全球未來(lái)兩年AI服務(wù)器對(duì)應(yīng)PPO樹(shù)脂需求為6964/10446噸,，各服務(wù)器合計(jì)電子級(jí)PPO樹(shù)脂需求為13353/16546噸,，增速較快,。
2.2國(guó)產(chǎn)化替代逐步推進(jìn),，產(chǎn)品需下游多方驗(yàn)證壁壘較高
當(dāng)前全球PPO/PPE樹(shù)脂的海外龍頭主要包括SABIC以及日本三菱瓦斯化學(xué)和旭化成，其中SABIC是全球PPO樹(shù)脂的龍頭企業(yè),，產(chǎn)能達(dá)13.5萬(wàn)噸/年,，PPE產(chǎn)品種類(lèi)豐富,。國(guó)內(nèi)2005年南通星辰建成我國(guó)首套萬(wàn)噸級(jí)PPO工業(yè)化生產(chǎn)裝置，產(chǎn)能1萬(wàn)噸,，實(shí)現(xiàn)了PPO材料的國(guó)產(chǎn)化,；隨著多年的發(fā)展，國(guó)內(nèi)已有較多企業(yè)建成PPO產(chǎn)能,，（略）主要為圣泉集團(tuán)與東材科技,。盡管?chē)?guó)內(nèi)當(dāng)前PPO樹(shù)脂產(chǎn)能較多，但是當(dāng)前能滿(mǎn)足電子級(jí)PPO樹(shù)脂生產(chǎn)的產(chǎn)能十分有限,，僅圣泉集團(tuán),、東材科技的PPO樹(shù)脂產(chǎn)能明確為電子級(jí)PPO樹(shù)脂用于高頻高速覆銅板的原材料。
圖表16：全球PPO產(chǎn)能及競(jìng)爭(zhēng)格局
來(lái)源：艾邦高分子,、艾邦光伏,、各公司公告等、國(guó)金證券研究所
盡管我國(guó)在20年前就已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了PPO樹(shù)脂的國(guó)產(chǎn)化,，但是當(dāng)前仍需要進(jìn)口較多PPO樹(shù)脂,，主要在于PPO樹(shù)脂存在著較多的壁壘。首先PPO樹(shù)脂作為芯片產(chǎn)業(yè)的上游原材料,，其產(chǎn)品需要經(jīng)過(guò)覆銅板,、PCB、終端服務(wù)器等多家下游廠(chǎng)商的驗(yàn)證認(rèn)可后才能逐步擴(kuò)大供應(yīng),，供應(yīng)商資質(zhì)較難獲得,，以銷(xiāo)定產(chǎn)、客戶(hù)認(rèn)證的產(chǎn)品模式帶來(lái)了較大的進(jìn)入壁壘,。其次技術(shù)層面上的壁壘在于未經(jīng)改性的聚苯醚樹(shù)脂（PPO）一方面熔融溫度高,，熔融粘度大，流動(dòng)性差,，加工時(shí)需求的溫度達(dá)300℃,，熱塑加工較為困難；另一方面PPO樹(shù)脂存在的缺陷在于由于是熱塑性材料,，且不耐某些有機(jī)溶劑,，不能滿(mǎn)足覆銅板、電路板的要求,。因此需要對(duì)PPO樹(shù)脂進(jìn)行改性,，提高樹(shù)脂的性能使得其能夠滿(mǎn)足覆銅板及PCB的要求，即電子級(jí)PPO/PPE樹(shù)脂的生產(chǎn),，同時(shí)改性的技術(shù)較為復(fù)雜,，海外PPO龍頭企業(yè)擁有各自的改性技術(shù)，對(duì)聚苯醚的不同反應(yīng)基團(tuán)及位點(diǎn)進(jìn)行改性來(lái)滿(mǎn)足具體不同的性能需求。
圖表17：PPO樹(shù)脂需要進(jìn)行改性
來(lái)源：《淺析覆銅板用聚苯醚樹(shù)脂的改性技術(shù)》,、國(guó)金證券研究所
圖表18：PPO存在較多改性方向與位點(diǎn)
來(lái)源：《淺析覆銅板用聚苯醚樹(shù)脂的改性技術(shù)》,、國(guó)金證券研究所
除此以外，從工業(yè)生產(chǎn)工藝端來(lái)看,，根據(jù)一些學(xué)術(shù)論文中的數(shù)據(jù),，電子級(jí)PPO樹(shù)脂在生產(chǎn)過(guò)程中需要精確的控制和優(yōu)化反應(yīng)條件來(lái)控制PPO的平均分子量，同時(shí)由于當(dāng)前PPO樹(shù)脂的生產(chǎn)方法存在溫度較高,、耗時(shí)長(zhǎng)等缺點(diǎn),，限制了其大規(guī)模的工業(yè)應(yīng)用；對(duì)于改性PPO樹(shù)脂來(lái)說(shuō),，改性過(guò)程中涉及多種反應(yīng),，存在最終產(chǎn)物結(jié)構(gòu)不明確的現(xiàn)象，增加了生產(chǎn)過(guò)程中的復(fù)雜性和不確定性,。綜合以上來(lái)看,，PPO樹(shù)脂行業(yè)具有較高的進(jìn)入壁壘、技術(shù)和工藝壁壘,，較難存在新進(jìn)入者,，短期全球的PPO供給格局難以發(fā)生較大變化。
三,、國(guó)產(chǎn)碳?xì)錁?shù)脂著手布局,，PTFE樹(shù)脂致力技術(shù)攻關(guān)
3.1電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂國(guó)產(chǎn)化替代正在進(jìn)行
碳?xì)錁?shù)脂是一類(lèi)僅有C、H元素的熱塑性樹(shù)脂,，分子量在（略）之間,，屬于低聚物的一種，有著較為優(yōu)異的介電性能,，其介電損耗因子較PPO樹(shù)脂更低,，已成為高頻高速覆銅板領(lǐng)域開(kāi)發(fā)的熱點(diǎn)，并逐漸成為高頻高速覆銅板生產(chǎn)所需的重要電子級(jí)樹(shù)脂之一,。但是電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂在生產(chǎn)過(guò)程中還有著固化后膨脹系數(shù)低,、耐熱性差、剝離強(qiáng)度低等缺陷,，較難滿(mǎn)足高頻高速覆銅板的性能需求,。因此電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂生產(chǎn)難度較大，技術(shù)壁壘較PPO樹(shù)脂更高,，通常搭配PPO,、PPE混合樹(shù)脂用于高頻高速覆銅板。
圖表19：國(guó)內(nèi)電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂布局企業(yè)格局
來(lái)源：各公司公告,、國(guó)金證券研究所
當(dāng)前全球電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂主要由研發(fā)實(shí)力較強(qiáng)的美,、日企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位,，例如美國(guó)的Sartmomar、CrayValley,，日本的旭化成、三菱瓦斯化學(xué)等,。我國(guó)碳?xì)錁?shù)脂行業(yè)起步較晚,，本土企業(yè)與國(guó)際領(lǐng)先企業(yè)相比，在研發(fā)實(shí)力,、規(guī)?；慨a(chǎn)實(shí)力、產(chǎn)品性能等方面還有較大差距,，（略）主要有東材科技,、圣泉集團(tuán)、世名科技等,，其中東材科技已有3500噸/年電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂產(chǎn)能在建,，世名科技500噸級(jí)電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂產(chǎn)能已經(jīng)建成，圣泉集團(tuán)正積極布局碳?xì)錁?shù)脂研發(fā)體系,。
3.2高純度電子級(jí)PTFE樹(shù)脂是未來(lái)技術(shù)研發(fā)方向
根據(jù)數(shù)據(jù)可知,，PTFE樹(shù)脂在目前應(yīng)用的高頻高速樹(shù)脂中具有最優(yōu)異的介電性能，其介電常數(shù)Dk和介電損耗因子Df在多種材料中最低,，對(duì)應(yīng)的基材的傳輸損耗也最低,，是應(yīng)用于高頻高速覆銅板最佳的樹(shù)脂材料。
圖表20：常見(jiàn)材料的介電性能
來(lái)源：《聚四氟乙烯在5G通信領(lǐng)域的應(yīng)用進(jìn)展》,、國(guó)金證券研究所
目前卻很少有企業(yè)能夠生產(chǎn)電子級(jí)PTFE樹(shù)脂,，這與當(dāng)前電子級(jí)PTFE樹(shù)脂的主要生產(chǎn)技術(shù)門(mén)檻有關(guān)。PTFE（略）板的最大問(wèn)題在于PTFE成型溫度過(guò)高,、加工困難以及粘接能力差,，除此之外，PTFE樹(shù)脂力學(xué)性能差,、線(xiàn)膨脹系數(shù)大,、導(dǎo)熱性差、價(jià)格昂貴都是困擾已久的難題,。為此需對(duì)PTFE進(jìn)行表面改性,、共混改性、填料改性,、高性能纖維增強(qiáng)等改性方法,。此外，受工藝限制,，工業(yè)級(jí)的PTFE樹(shù)脂很難做到高純度,，純度不足就難以滿(mǎn)足電子級(jí)PTFE樹(shù)脂的性能需求,，用于覆銅板的PTFE樹(shù)脂純度要求高，生產(chǎn)難度大,。這些都是未來(lái)高頻高速樹(shù)脂技術(shù)研究的主要方向,。
圖表21：PTFE樹(shù)脂主要改性技術(shù)方向
來(lái)源：《聚四氟乙烯在5G領(lǐng)域的應(yīng)用研究進(jìn)展》、國(guó)金證券研究所
目前全球主流PTFE高頻產(chǎn)品是通過(guò)使用PTFE及碳?xì)錁?shù)脂材料工藝實(shí)現(xiàn)的,，（略）場(chǎng)份額被美國(guó)羅杰斯（Rogers）,、泰康麗（Taconic）、伊索拉（Isola）,、日本中興化成和松下電工等少數(shù)廠(chǎng)商占據(jù),，以上幾家占PTFE覆（略）場(chǎng)份額的90%以上，且市場(chǎng)供給相對(duì)有限,。我國(guó)對(duì)于電子級(jí)PTFE的生產(chǎn)研發(fā)處于初步階段,，掌握PTFE高頻覆銅板生產(chǎn)技術(shù)并能穩(wěn)定提供產(chǎn)品的廠(chǎng)商極少，（略）昊華科技正在積極布局通訊線(xiàn)纜用PTFE樹(shù)脂的新品技術(shù)研發(fā)和重點(diǎn)技術(shù)攻關(guān),；（略）的電子級(jí)PTFE制品已經(jīng)陸續(xù)通過(guò)國(guó)內(nèi)頭部半導(dǎo)體設(shè)備和零部件廠(chǎng)商的驗(yàn)證，產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入批量導(dǎo)入階段,。國(guó)內(nèi)電子級(jí)PTFE樹(shù)脂行業(yè)仍處于萌芽階段,，未來(lái)在高頻高速覆銅板的應(yīng)用領(lǐng)域空間較大,。
電子級(jí)碳?xì)錁?shù)脂和PTFE樹(shù)脂作為性能更優(yōu)于PPO樹(shù)脂的高頻高速樹(shù)脂,，在使用中通常搭配PPO/PPE樹(shù)脂共同使用，因此基于之前對(duì)PPO樹(shù)脂的需求測(cè)算邏輯,，根據(jù)PCH樹(shù)脂相對(duì)密度為1,，假設(shè)在AI服務(wù)器中PCH的滲透率為10%，全球未來(lái)兩年AI服務(wù)器對(duì)應(yīng)PCH樹(shù)脂需求約為1077/1616噸,。同理根據(jù)PTFE樹(shù)脂密度2.2g/cm3,，在假設(shè)滲透率為2%的前提下，全球未來(lái)兩年AI服務(wù)器對(duì)應(yīng)PTFE樹(shù)脂需求約為476/714噸,。而在普通服務(wù)器方面,，考慮到性能需求及成本、生產(chǎn)工藝等多方面因素,，普通服務(wù)器使用PCH及PTFE樹(shù)脂的可能性較小,，高端電子級(jí)樹(shù)脂未來(lái)主要的需求由AI服務(wù)器貢獻(xiàn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1,、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)：原材料的價(jià)格上漲,，（略）的生產(chǎn)成本將相應(yīng)增加，同時(shí)因產(chǎn)品價(jià)格調(diào)整幅度通常不及成本的變動(dòng)幅度,，（略）毛利率將將下降,，原材料價(jià)格大幅下降,，（略）的將有一定存貨減值；
2,、需求不及預(yù)期：高頻高速樹(shù)脂下游產(chǎn)業(yè)與宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)存在較高關(guān)聯(lián)度,，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)將影響樹(shù)脂行業(yè)需求，（略）的經(jīng)營(yíng)狀況產(chǎn)生影響,；
3、中高端高頻高速樹(shù)脂研發(fā)不及預(yù)期：中高端高頻高速樹(shù)脂國(guó)產(chǎn)替代過(guò)程中面臨研發(fā)和驗(yàn)證等環(huán)節(jié)，研發(fā)進(jìn)程和驗(yàn)證進(jìn)程可能不及預(yù)期,；
4、國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程不及預(yù)期：算力芯片,、化工原材料國(guó)產(chǎn)替代過(guò)程中面臨諸多困難，國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程可能不及預(yù)期,。
5、下游客戶(hù)突破不及預(yù)期：高頻高速樹(shù)脂作為AI服務(wù)器產(chǎn)業(yè)鏈的上游,，產(chǎn)品需要通過(guò)CCL、PCB,、服務(wù)器廠(chǎng)商的多重產(chǎn)業(yè)鏈驗(yàn)證，下游客戶(hù)突破難度較高存在一定風(fēng)險(xiǎn),。
6、下游技術(shù)迭代帶來(lái)的產(chǎn)品迭代：下游AI發(fā)展迅速,，技術(shù)更迭進(jìn)度加快，未來(lái)下游技術(shù)迭代可能會(huì)帶來(lái)上游高頻高速樹(shù)脂產(chǎn)品迭代的風(fēng)險(xiǎn),。
閱讀全文
《超級(jí)芯片推動(dòng)AI賦能預(yù)想，刺激高頻高速樹(shù)脂材料需求》