投資要點(diǎn)
銅材處于同產(chǎn)業(yè)鏈中下游,，加工費(fèi)止跌回升。銅加工行業(yè)在整體銅產(chǎn)業(yè)鏈中處于中下游位置,。銅加工產(chǎn)品主要定價(jià)是銅價(jià)+加工費(fèi)模式,。銅價(jià)自2024年以來維持高位，總體維持震蕩上漲,?？焖偕蠞q的銅價(jià)短期內(nèi)會(huì)影響銅下游產(chǎn)品的需求及加工費(fèi)。銅板帶產(chǎn)品加工費(fèi)在2024年二三季度下跌后整體回升,。
銅材產(chǎn)量呈現(xiàn)負(fù)增長,，部分企業(yè)產(chǎn)量不降反升，銅加工供應(yīng)端集中度有望提高,。銅材2023年及2024年1-11月產(chǎn)量增速為負(fù),。（略）年我國銅材產(chǎn)量年復(fù)合增速9.77%，（略）年我國銅材產(chǎn)量年復(fù)合增速5.26%,。2024年1-11月我國銅材產(chǎn)量2077.40萬噸,，同比-1.5%。中小銅加工企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力差,，盈利水平不足,。我們判斷自2022年銅材加工費(fèi)下降以來，有相當(dāng)一部分中小企業(yè)面臨出清,。以銅箔為例，（略）全部虧損。銅加工四家龍頭企業(yè)自（略）年產(chǎn)量維持正增長,。行業(yè)格局方面,，2023年銅加工行業(yè)集中度進(jìn)一步提高，龍頭引領(lǐng)作用日益增強(qiáng),，淘汰了一批生產(chǎn)成本較高,、生產(chǎn)經(jīng)營不規(guī)范的小、散企業(yè),，有利于提高龍頭企業(yè)的議價(jià)能力和盈利水平,。銅材表觀消費(fèi)量增長，在政策邊際寬松背景下,，未來銅需求有望維持增長,。銅表觀消費(fèi)量持續(xù)增長，（略）年每年同比保持正增長,。2023年全國銅材表觀消費(fèi)量2021萬噸,，同比+6.31%。SMM預(yù)計(jì)未來銅需求主要增長動(dòng)力來自于交通運(yùn)輸,，預(yù)計(jì)（略）年國內(nèi)銅終端耗銅量需求分別為1576,、1621、1659萬噸,，年增速分別為2.6%,、2.9%、2.3%,。2024年以來,，我國從加力提效實(shí)施宏觀政策、進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需,、加大助企幫扶力度,、促進(jìn)房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)、努力提振（略）場五大方面提出有效可行的措施,，未來政策或?qū)鴥?nèi)經(jīng)濟(jì)起到強(qiáng)有力的刺激作用,。目前聯(lián)邦基金目標(biāo)利率為4.25%-4.5%，處于20年內(nèi)高位,，未來有較大的降息空間,，美元流動(dòng)性將邊際轉(zhuǎn)寬。投資建議,。未來銅加工企業(yè)出清,，銅下游需求穩(wěn)健增長，銅加工費(fèi)有望持續(xù)提升,，銅加工企業(yè)利潤有望持續(xù)回升,。關(guān)注銅加工企業(yè)：金田股份、楚江新材、海亮股份,、鑫科材料,。風(fēng)險(xiǎn)提示。銅需求增長不及預(yù)期,；銅加工企業(yè)出清不及預(yù)期,；銅材加工費(fèi)波動(dòng)超預(yù)期。目錄
1.銅加工-加工費(fèi)觸底回升..4
1.1.銅加工是銅產(chǎn)業(yè)鏈中下游..41.2.銅漲價(jià)傳導(dǎo)至加工費(fèi)需要一定時(shí)間,，銅價(jià)維持高位,，銅產(chǎn)品加工費(fèi)有所回升..42.行情數(shù)據(jù)..52.1.銅材2023年及2024年1-11月整體產(chǎn)量增速為負(fù)..52.2.我國銅材企業(yè)分布以江西、浙江,、江蘇,、廣東、安徽五大省份為主..62.3.銅加工格局分散,，中小企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力差,，行業(yè)格局有望進(jìn)一步向頭部集中..72.4.部分銅加工龍頭企業(yè)產(chǎn)量有所增長，行業(yè)格局將初步出清..83.需求：表觀消費(fèi)持續(xù)增長,，未來有望受新興行業(yè)驅(qū)動(dòng)增長..93.1.表觀消費(fèi)量持續(xù)增長,，出口量維持..93.2.銅需求主要增長動(dòng)力來自交通運(yùn)輸..103.3.政策邊際轉(zhuǎn)寬，有望刺激下游經(jīng)濟(jì)及銅材需..114.投資策略..135.風(fēng)險(xiǎn)提示..16
正文
1.銅加工-加工費(fèi)觸底回升
1.1.銅加工是銅產(chǎn)業(yè)鏈中下游
銅加工行業(yè)在整體銅產(chǎn)業(yè)鏈中處于中下游位置,。銅加工行業(yè)的上游為銅礦采選及銅冶煉;銅棒,、銅板、銅管,、銅線等銅材料加工居中游;銅加工產(chǎn)品用途廣泛,，行業(yè)涉及的下游領(lǐng)域眾多，其中用銅量較多的包括電力,、家電,、交通運(yùn)輸、建筑以及電子等,，這些行業(yè)的產(chǎn)量表現(xiàn)為對銅加工產(chǎn)品的直接需求,，與銅加工行業(yè)關(guān)聯(lián)性密切，下游行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r直接影響銅加工行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營,。
1.2.銅漲價(jià)傳導(dǎo)至加工費(fèi)需要一定時(shí)間,，銅價(jià)維持高位，銅產(chǎn)品加工費(fèi)有所回升
銅加工產(chǎn)品主要定價(jià)是銅價(jià)+加工費(fèi)模式,。銅價(jià)自2024年以來維持高位,，總體維持震蕩上漲?？焖偕蠞q的銅價(jià)短期內(nèi)會(huì)影響銅下游產(chǎn)品的需求及加工費(fèi),。銅加工產(chǎn)品加工費(fèi)經(jīng)歷長下跌周期后有企穩(wěn)的跡象,，未來加工費(fèi)有望回歸合理水平。銅板帶,、銅排等產(chǎn)品加工費(fèi)在2024年二三季度下跌后整體回升,。2.供應(yīng)端-整體增速下降2.1.銅材2023年及2024年1-11月整體產(chǎn)量增速為負(fù)銅材2023年及2024年1-11月整體產(chǎn)量增速為負(fù),。（略）年我國銅材產(chǎn)量年復(fù)合增速9.77%,，（略）年我國銅材產(chǎn)量年復(fù)合增速5.26%。2024年1-11月我國銅材產(chǎn)量2077.40萬噸,，同比-1.5%,。我國銅材產(chǎn)能難以充分利用，開工率具有明顯季節(jié)性特征,。我國銅材開工率始終保持85%以下,，仍有部分產(chǎn)能未能充分利用。從開工率來看,，一季度春節(jié)前后開工率較低,，二季度開工率較高。
2.2.我國銅材企業(yè)分布以江西,、浙江,、江蘇、廣東,、安徽五大省份為主我國銅材產(chǎn)量以江西,、浙江、江蘇,、廣東,、安徽五大省份為主。以2024年1-10月數(shù)據(jù)為例,，銅材產(chǎn)量中,，江西占比25.7%，浙江占比13.8%,，江蘇占比13.3%,，廣東占比10.5%，安徽占比7.1%,。開工率和產(chǎn)量,。2025年1月3日，原生鉛最新周度開工率為58.19%,。2024年12月,，再生鉛月度產(chǎn)量32萬噸，同比減少6.02%,，2024年12月,，原生鉛月度產(chǎn)量33萬噸,，同比增加6.19%。2.3.銅加工格局分散,，中小企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力差,，行業(yè)格局有望進(jìn)一步向頭部集中銅加工注冊企業(yè)數(shù)量顯著下降。根據(jù)《2022年中國銅加工企業(yè)大數(shù)據(jù)全景圖譜》及中國企業(yè)數(shù)據(jù)庫企查貓,，截至2022年9月20日,，中國銅加工行業(yè)共有企業(yè)6874家，企業(yè)注冊數(shù)量近年來波動(dòng)變化,，2006年全年注冊企業(yè)數(shù)量達(dá)364家,，為近年來最高。2021年全年注冊數(shù)量為102家,，截至2022年9月20日,，2022年注冊企業(yè)數(shù)量為32家。銅加工存續(xù)企業(yè)超2000家,，注銷及吊銷企業(yè)占比高達(dá)56%,。根據(jù)《2022年中國銅加工企業(yè)大數(shù)據(jù)全景圖譜》及中國企業(yè)數(shù)據(jù)庫企查貓，截至2022年9月20日中國銅加工行業(yè)存續(xù)企業(yè)共2567家,，占總企業(yè)數(shù)的37%;在業(yè)企業(yè)數(shù)占比為7%;注銷企業(yè)數(shù)量占總企業(yè)數(shù)的35%,，吊銷企業(yè)數(shù)量占總企業(yè)數(shù)的21%，注銷及吊銷企業(yè)占比較高,。銅加工企業(yè)中,，注冊資本小的企業(yè)較多。根據(jù)《2022年中國銅加工企業(yè)大數(shù)據(jù)全景圖譜》及中國企業(yè)數(shù)據(jù)庫企查貓,，截至2022年9月20日中國銅加工企業(yè)的注冊資本主要分布在100萬以下,，相關(guān)企業(yè)數(shù)量達(dá)3682家;其次為1000萬-5000萬之間的企業(yè)，相關(guān)企業(yè)數(shù)量為879家,。整體來看,，中國銅加工企業(yè)注冊資本在500萬以下的企業(yè)超過71%，其中在100萬以下的企業(yè)超過54%,，注冊資本整體偏小,。?中小銅加工企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，盈利水平不足,。我們判斷自2022年銅加工材加工費(fèi)下降以來,，有相當(dāng)一部分中小企業(yè)面臨出清。以銅箔為例,，（略）全部虧損,。未來隨銅加工行業(yè)企業(yè)進(jìn)一步出清，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提高,，供需格局或?qū)⒏纳啤?.4.部分銅加工龍頭企業(yè)產(chǎn)量有所增長,，行業(yè)格局將初步出清??部分銅加工龍頭企業(yè)產(chǎn)量有所增長,。金田股份銅產(chǎn)品產(chǎn)量由2020年137.62萬噸提升至2023年的191.22萬噸，楚江新材金屬產(chǎn)品產(chǎn)量由2020年的70.34萬噸提升至2023年的94.70萬噸,，江西銅業(yè)銅加工產(chǎn)品由2020年的147.12萬噸提升至2023年的181.79萬噸,，海亮股份銅加工產(chǎn)品從2020年的81.98萬噸，提升至2023年的85.07萬噸,。銅加工四家龍頭企業(yè)自（略）年總產(chǎn)量維持正增長,。
行業(yè)格局方面，2023年銅加工行業(yè)集中度進(jìn)一步提高,，龍頭引領(lǐng)作用日益增強(qiáng),，淘汰了一批生產(chǎn)成本較高,、生產(chǎn)經(jīng)營不規(guī)范的小,、散企業(yè)，有利于提高龍頭企業(yè)的議價(jià)能力和盈利水平,。
3.需求：表觀消費(fèi)持續(xù)增長,，未來有望受新興行業(yè)驅(qū)動(dòng)增長3.1.表觀消費(fèi)量持續(xù)增長，出口量維持銅表觀消費(fèi)量持續(xù)增長,，（略）年每年同比保持正增長,。2023年全國銅材表觀消費(fèi)量2021萬噸，同比+6.31%,，同年銅材產(chǎn)量同比下滑,。銅材進(jìn)出口量較低，銅材主要需求來自于國內(nèi)消費(fèi),。
3.2.銅需求主要增長動(dòng)力來自交通運(yùn)輸
SMM預(yù)計(jì)未來銅需求主要增長動(dòng)力來自于交通運(yùn)輸,，預(yù)計(jì)（略）年國內(nèi)銅終端耗銅量需求分別為1576、1621,、1659萬噸,，年增速分別為2.6%、2.9%,、2.3%,。3.3.政策邊際轉(zhuǎn)寬，有望刺激下游經(jīng)濟(jì)及銅材需求中美政策邊際轉(zhuǎn)寬,，全球銅材需求有望持續(xù)增長,。2024年以來，我國從加力提效實(shí)施宏觀政策,、進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需,、加大助企幫扶力度、促進(jìn)房地產(chǎn)止跌回穩(wěn),、努力提振（略）場五大方面提出有效可行的措施,，未來政策或?qū)鴥?nèi)經(jīng)濟(jì)起到強(qiáng)有力的刺激作用,。列示三大重要的落地政策，由國務(wù)院,、中央人民銀行,、財(cái)政部頒布，國家刺激經(jīng)濟(jì)決心較強(qiáng),。美國2023年7月停止加息,，從2024年9月美國開啟降息周期，9月降息50個(gè)基點(diǎn),。目前聯(lián)邦基金目標(biāo)利率為4.25%-4.5%,，處于20年內(nèi)高位，未來有較大的降息空間,，美元流動(dòng)性將邊際轉(zhuǎn)寬,。2024年12月美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖顯示，2025年底聯(lián)邦基金利率預(yù)期中值為3.9%,；2026年底聯(lián)邦基金利率預(yù)期中值為3.4%,；長期聯(lián)邦基金利率預(yù)期中值為3.0%。4.投資策略關(guān)注銅加工企業(yè)：
（1）金田股份:公司是全球領(lǐng)先的銅及銅合金材料制造企業(yè),，專注銅加工38年,，是國內(nèi)規(guī)模最大且產(chǎn)業(yè)鏈最完整的銅及銅合金材料制造企業(yè)之一。（略）年,，公司銅及銅產(chǎn)品產(chǎn)量年復(fù)合增長率為12%,，（略）實(shí)現(xiàn)銅及銅合金材料總產(chǎn)量191.22萬噸，占中國銅加工材綜合產(chǎn)量比例為9%,，持續(xù)保持行業(yè)龍頭地位,。公司銅產(chǎn)品種類豐富，是國內(nèi)少數(shù)能夠滿足客戶對棒,、管,、板帶和線材等多類別銅材產(chǎn)品一站式采購需求的企業(yè)。公司銅及銅合金產(chǎn)品主要應(yīng)用于新能源汽車,、清潔能源,、通訊電子、電力電氣,、軌道交通等領(lǐng)域,，下游主要客戶有三星、LG,、大金,、松下、三菱,、舍弗勒,、比亞迪,、吉利、寧德時(shí)代,、陽光電源,、菲尼克斯、美的,、海爾等知名企業(yè),。（略）年前三季度以來，公司營收保持連續(xù)正增長,，歸母凈利潤短期有一定壓力,。（2）楚江新材：公司是國家技術(shù)創(chuàng)新示范企業(yè)，也是國內(nèi)重要的銅基材料研發(fā)和制造基地,。根據(jù)中國有色金屬加工工業(yè)協(xié)會(huì)綜合排名,，公司是中國銅帶材“十強(qiáng)企業(yè)”第一名。（略）年產(chǎn)高精度銅合金板帶材產(chǎn)銷量超30萬噸,，穩(wěn)居全國第一位,，銅導(dǎo)體材料、銅合金線產(chǎn)品保持細(xì)分行業(yè)頭部地位,，其中銅導(dǎo)體材料產(chǎn)銷突破40萬噸。公司（略）年前三季度營業(yè)收入穩(wěn)步增長,，利潤波動(dòng)較大,。（3）海亮股份：海亮股份的核心產(chǎn)品主要為銅管、銅棒,、銅箔等銅基材料,，（略）、數(shù)萬種規(guī)格,。產(chǎn)品廣泛應(yīng)用在空調(diào)等家電,、裝備器械、船舶,、電力,、新能源汽車、儲(chǔ)能,、光伏,、風(fēng)電、半導(dǎo)體,、5G通訊等領(lǐng)域,。（略）不斷推出高效內(nèi)螺紋銅管、新型銅合金管,、環(huán)保型無鉛精密銅棒等高端產(chǎn)品,，使企業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)日趨優(yōu)化,。公司在全球設(shè)有23個(gè)生產(chǎn)基地，其中國內(nèi)基地主要位于浙江,、上海,、安徽、廣東,、四川,、重慶、甘肅（略）,，海外基地主要分布于美國,、德國、法國,、意大利,、西班牙、越南,、泰國,、印度尼西亞、摩洛哥等國,。（4）鑫科材料：公司產(chǎn)品定位始終堅(jiān)持以高端應(yīng)用場景和高端客戶需求為導(dǎo)向,，是國內(nèi)最早專業(yè)從事高精密度銅合金帶材的企業(yè)，也是國內(nèi)率先同時(shí)擁有熱浸鍍錫和環(huán)?；亓麇冨a銅帶材生產(chǎn)線的企業(yè),。公司生產(chǎn)的錫磷青銅帶材、LED黃銅帶材,、C19400引線框架材,、鍍錫材等均處于行業(yè)領(lǐng)先水平，其中自主研發(fā)的新型鍍錫銅帶材榮獲工信部制造業(yè)單項(xiàng)冠軍產(chǎn)品,，產(chǎn)品對標(biāo)德國Wieland,、KME、日本古河電工等,，經(jīng)中國有色金屬加工工業(yè)協(xié)會(huì)認(rèn)證,，公司“新型鍍錫銅帶”（略）場占有率全球前十，國內(nèi)第一,，是中國高端銅板帶材的領(lǐng)軍企業(yè),。公司籌建年產(chǎn)4萬公里通信高速銅連接用銅纜。（略）（以下簡稱“鑫梓能科”）擬以自籌資金（略）建設(shè)年產(chǎn)4萬公里通信高速銅連接用銅纜,。本項(xiàng)目建設(shè)擬投資8,750萬元,，其中：廠房建設(shè)2,500萬元，設(shè)備投資3,800萬元，其它輔助設(shè)施投資450萬元,，達(dá)產(chǎn)流動(dòng)資金2,000萬元,。5.風(fēng)險(xiǎn)提示（1）銅需求增長不及預(yù)期。若下游需求增長不及預(yù)期,，則對銅材加工費(fèi)有不利影響,。（2）銅加工企業(yè)出清不及預(yù)期。若銅材企業(yè)出清不及預(yù)期,，則過剩的銅企業(yè)惡性競爭會(huì)對銅材加工費(fèi)有不利影響,。（3）銅加工費(fèi)波動(dòng)超預(yù)期。若銅價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期,，則會(huì)加劇銅加工企業(yè)原材料成本波動(dòng),，對企業(yè)穩(wěn)定性有不利影響。報(bào)告信息
證券研究報(bào)告：《銅系列報(bào)告（一）：銅材加工費(fèi)觸底回升,，供應(yīng)端出清在即,，需求有望保持增長》
對外發(fā)布時(shí)間：2025年1月20日
證券分析師：翟堃
（略）：S（略）02
郵箱：（略）
手機(jī)：（略）證券分析師：康宇豪
（略）：S（略）01
郵箱：（略）
手機(jī)：（略）報(bào)告發(fā)布機(jī)構(gòu)：（略）
（已獲中國證監(jiān)會(huì)許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）
團(tuán)隊(duì)介紹
翟堃，所長助理,，能源開采&有色金屬行業(yè)首席分析師,，中國人民大學(xué)金融碩士，天津大學(xué)工學(xué)學(xué)士,，10年證券研究經(jīng)驗(yàn),。2024年第12屆Choice最佳分析師評選“最佳煤炭行業(yè)分析師團(tuán)隊(duì)”，2024年Wind金牌分析師評選“煤炭”團(tuán)隊(duì)第五名,，2022年上海證券報(bào)能源行業(yè)第二名,，2021年新財(cái)富能源開采行業(yè)入圍，2020年機(jī)構(gòu)投資者（II）鋼鐵,、煤炭和鐵行業(yè)第二名，2019年機(jī)構(gòu)投資者（II）金屬與采礦行業(yè)第三名研究基礎(chǔ)扎實(shí),，產(chǎn)業(yè),、政府資源豐富，擅長從庫存周期角度把握周期節(jié)奏,，深挖優(yōu)質(zhì)彈性標(biāo)的,。
高嘉麒，研究員,，2024年第12屆Choice最佳分析師評選“最佳煤炭行業(yè)分析師團(tuán)隊(duì)”,，2024年Wind金牌分析師評選“煤炭”團(tuán)隊(duì)第五名，2022年Wind路演新勢力分析師,，兩年有色金屬研究經(jīng)驗(yàn),，歷任東亞前海證券有色組組長，布里斯托大學(xué)金融碩士。
康宇豪,，研究員,，南洋理工大學(xué)管理經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，大連理工大學(xué)學(xué)士,，2024年第12屆Choice最佳分析師評選“最佳煤炭行業(yè)分析師團(tuán)隊(duì)”,，2024年Wind金牌分析師評選“煤炭”團(tuán)隊(duì)第五名，一年電力設(shè)備與新能源領(lǐng)域研究經(jīng)驗(yàn),，兩年有色金屬領(lǐng)域研究經(jīng)驗(yàn),。
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重要說明
適當(dāng)性說明：《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》于2017年7月1日起正式實(shí)施,，通過本微信：（略）
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